今天小编分享的互联网经验：Keep赴港：资本的胜利，欢迎阅读。
图片来源 @视觉中国
文 | 零态 LT，作者 | 林清远，编辑 | 胡展嘉
九年没跑出盈利模式的 Keep，终于上岸了。
7 月 12 日，在线健身平台 Keep ( 03650.HK ) 在港交所正式上市，成为 " 中国运动科技第一股 "。发行价为每股 28.92 港元，预计发售 1083.9 万股，共募资 1.92 亿港元。上市首日盘中一度涨至每股 32 港元，涨幅超 10%，市值近 170 亿港元；但截至下午
收盘，Keep 股价回落至每股 29 港元，接近最初发行价，市值为 152.44 亿港元。
但 Keep 成功上市的消息，毫无疑问点燃了创投圈，毕竟，在这之前，Keep 的上市可谓一波三折。据公开信息显示，去年 2 月 25 日和 9 月 6 日，Keep 便先后两次向港交所递表，但均因 6 个月内未通过聆讯，IPO 申请状态转为 " 失效 "；最新一次递表的时间为今年 3 月 28 日，好在急切谋求上市的 Keep 此次终于如愿以偿。
根据最新招股书显示，2023 年第一季度，Keep 平台收入为 4.47 亿元，同比去年增加 7.2%；经调整亏损净额（非国际财务报告准则计量）为 1.175 亿元，同比收窄 24.1%。成功上市、亏损收窄，似乎一切都在向好发展。
但对于长期亏损的 Keep 来说，上市并非终点，而是一段新旅程的起点，而对于 Keep 背后的资方而言，毫无疑问，这是一场值得庆贺的胜利与狂欢。
资本注重短期收益，上市已成唯一出路
回看来路，出生于 1990 年的王宁，曾经也是带着自己爱好运动的初心创立了 Keep。在公司成立早期，他也曾有一个梦想，那就是在数字化的赛道里，成为像耐克一样受到大众欢迎的健身品牌。
但在随后的发展过程中，资本为 Keep 提供了太多的发展助力，公司却始终没达到高预期，让他的这一梦想看起来更加遥不可及。而在 20 亿美元估值、投资方回本离场等现实问题面前，初心和梦想，对现在的 Keep 来讲似乎也不那么重要了。
被资本推着向前走的 Keep，必须也要为投资人负责。
公开信息显示，从 2014 年成立至今，Keep 一共进行了 9 轮融资，累计融资金额达到近 6.48 亿美元，折合人民币超过 46.8 亿元。其中，GGV 纪源资本、五源资本、BAI 资本等多个投资机构都多次参与了 Keep 融资。
烧钱多、资方多轮参与鼎力支持，都让外界戏称，Keep 是被投资人 " 逼着 " 上市，而这样的说法似乎也不无道理。
一则，Keep 烧掉了几十个亿，定然着急获得盈利为投资方 " 回本 "，这一点从其 2018 年完成 D 轮融资后，商业化步伐加快就可以佐证；尤为值得注意的是，对核心投资方而言，一旦 Keep 上市，便能在短期内收获极大收益。
据招股书信息显示，在 Keep 资方中，纪源资本持股占比 14.73%，软银持股占比 9.48%，其他前投资者占比 54.62%；信号财经统计表明，纪源资本累计投资 6.47 亿，浮盈 3.34 倍；软银投资成本 2 亿美元，浮盈 5000 万美元；腾讯累计投资额 6251 万美元，浮盈 1.7 倍，赚了 1 亿美元。
另据招股书附注，除了要求实控人王宁有 6 个月禁售期，并无对上市前投资者或其它股东有任何禁售期要求，这意味着 Keep 上市之后，机构股东就可以套现离场。
二来，目前距离 2021 年 1 月最后一轮融资已经过去两年多，Keep 始终未再传出融资消息，在平台连续亏损之下，业务商业化还需要靠巨额成本投入来驱动，上市来输血也属实正常。
总而言之，无论是为了给资本方一个 " 交代 "，还是为了保住自身流量和业务基本盘，王宁都必须让 Keep 先上市再说。毕竟，命运馈赠你的，早已暗得標好了价格。
Keep 固疾，烧钱换量
但上市后的 Keep 能一帆风顺吗？
Keep 的三大主营业务分别为，自有品牌运动产品（消费品）、会员订阅及线上付费内容、广告及其他。
对比过去两年的数据来看，前两个主营业务均获得了不错的增长。2022 年，自有运动产品业务营收同比增长 30.3%；会员订阅及线上付费内容业务营收同比增长超 60%。不依赖广告及其他业务创造营收，采取多元化业务路线，帮助 Keep 实现了营收上的增长。2020～2022 年，Keep 的营业收入分别达到 11.1 亿元、16.2 亿元和 22.1 亿元，复合增长率为 25.8%。
但不容忽视的是，Keep 归根结底还是一家线上健身平台，三大主营业务模式均非常依赖流量的涌入来完成变现，这也就导致想提振收入的 Keep 只能不断烧钱营销。公开数据显示，2020～2022 年，Keep 经调整后的净亏损分别达到了 1.06 亿元、8.27 亿元和 6.67 亿元，累计亏损 16 亿元。
深入分析不难发现，营销费用高昂是其亏损的关键原因。2020～2022 年，Keep 的销售及营销开支分别为 3.02 亿元、9.56 亿元和 6.46 亿元，分别占到营业收入的 27.3%、59% 和 29.2%，但研发开支的占比却只有 15.2%、22.0% 及 24.3% 。
尽管高额营销导致公司处于亏损状态，但 Keep 似乎也别无他法。官方在招股书中解释就表示："Keep 策略性地增加了在流量获取和品牌推广方面的支出，以进一步获取、激活及挽留用户。"
但是回归本质来看，缺乏产品与服务创新的拉动，仅靠营销来获取流量始终不是长久之计。据招股书，2019 年、2020 年、2021 年及 2022 年，Keep 的平均月会员留存率分别为 70.8%、73.3%、71.7% 及 65.3%。可以看到，2021 年及 2022 年，Keep 的会员留存率开始降低，且在 2022 年销售及营销开支缩窄的前提下，会员留存率跌到了 70% 以下。
在活跃用户及订阅会员两个层面，Keep 的运营增速也在减缓。2020、2021 及 2022 年度，Keep 平均月活跃用户分别为 2973 万、3436 万、3639 万；Keep 平均月度订阅会员数为 2020 年 191 万，2021 年 328 万，2022 年 362 万。
具体来看，2021 年 Keep 平均月活跃用户同比增长 15.6%，而 2022 年这一数据同比增长仅 5.9%；2021 年 Keep 平均月度订阅会员同比增长 71.7%，但在 2022 年，这一数据同比增长仅为 10.4%，呈现出较大的落差。
从 2022 年销售及营销开支占比降低来看，Keep 有意改变 " 烧钱换量 " 的局面，但如果 " 低投入 " 等于 " 低产出 "，这显然也是 Keep 不能接受的。
2022 年，会员订阅及线上付费内容的收入占比总收入的 40.4%，较上一年增长 6 个百分点，正在成为重要增长引擎。此时，如果 Keep 大幅降低营销投入，月活跃用户不增反降，无论是 " 卖会员 " 还是 " 卖产品 " 都将受到直接影响。
为了有更多资金投入营销吸引用户，Keep 三番谋求上市 " 输血 "，显然是势在必行。
行业竞争焦灼，Keep 上市求存
自 2019 年以来，Keep 进行了多业务布局，但在商业化的角度看却不是十分理想。
深入来看，相比于靠高昂营销投入支撑平台运营，最让 Keep 头疼的当属多元变现依然没跑出效果很好的盈利模式。自有品牌运动产品业务、会员订阅及线上付费内容业务，虽然取得了一定程度上的增长，但综合来看毛利率却在下滑。自有品牌运动产品的毛利率，从 2020 年的 20.8% 下滑至 2022 年的 14.5%；综合毛利率在 2020 年至 2022 年逐步下滑，分别为 45.1%，41.8% 和 40.7%。
" 卖货 " 的数据就能看出这块业务毛利率下滑的原因。据招股书，2020 年 Keep 经典跑步机毛利率达到 30.6%，2021 年同款产品的毛利率降至 14.5%，2022 年 Keep 跑步机舒适版的毛利率仅有 6.8%；2020 年 Keep 智能单车专业版的毛利率也能达到 30.6%，但 2022 年同款产品的毛利率已低至 8.6%。
同样在列三大核心产品 Keep 手环也有同样问题。自 2020～2022 年，B1、B2、B3 三个型号销量从 3896 万元、6094 万元，涨到 9099 万元，销量虽在提升，但毛利率也从 24% 降至 16.1%。
由此可见，在前有华为、小米，后有每日瑜伽、乐刻、咕咚的竞争局面下，Keep 只能不断压缩 " 卖货 " 的毛利率来提振销量，以此帮助自有品牌运动产品业务实现增长。但 " 軟體引流 + 硬體销售 " 的模式显然门槛不高，" 外包贴牌 " 也不存在竞争壁垒，这就导致此业务很难作为核心盈利模式支撑 Keep 的长期发展。
而更为焦灼的是，如果纯粹回归健身本身，年轻用户正在呈现的趋势是：全面回归线下，线上购买 Keep 的订阅会员、从而获取视频课程不再是刚需，这会让 Keep 会员订阅收入的拉动变得更难。
反之，如果竞争线下，Keep 线下门店的发展显然不是其最大优势。据公开信息显示，自 2018 年起，Keep 在北京推出首家 Keepland 线下自营店，到今年 3 月其在北京拥有 7 家自营店，并通过合作模式覆盖 106 家健身房场馆。这一数据对比乐刻 1200 家、超级猩猩 250 家的发展规模，无疑体现出 Keep 线下业务发展较弱的事实。
且此前 Keep 还宣布与传统健身房合作推出 Keep 优选健身馆，由 Keep 操课教练团队入驻合作健身房，全部门店的课程均降为每节 49 元。这一举措，不仅从商业模式上变成了由他人主导，对比此前多为 89 元和 129 元的课程价格，也是直接把团课价格降低了一半。
会员订阅靠营销驱动，线上 " 卖货 " 和线下开店也都面临强竞争，Keep 不得不上市求存。
对标 Peloton，Keep 与王宁需要警醒的
据安永报告，港股 IPO 市场募资规模显示，2021 年和 2022 年的募资额分别同比下滑了 18% 和 68%；毕马威的统计显示，2023 年一季度港股 IPO 市场累计募资额为 67 亿元，大幅下滑 51.8%。
在 Keep 上市首日，可以说，股价水平超出市场预期，但此后能否保持住依然是未知数。毕竟，Keep 一直对标的 " 智能健身第一股 "Peloton，股价表现就不断流露出 " 危险意味 "。2020 年其股价一路高涨，市值一度接近 500 亿美元，但随着连续九个季度出现亏损，Peloton 市值不断下跌，当前仅剩 25.9 亿美元。
这也不得不让人感慨 Keep 接下来会否重复 Peloton 的命运，虽然过了而立之年的王宁仍然年轻，但九岁的 Keep 却早早失去了时机。线上，刘畊宏出圈、大量健身博主崛起，用户有越来越多的平台可以获取健身内容；线下，此起彼伏的健身房可以实现 24 小时 " 挥汗如雨 "，新型健身房的定价也越来越低；产品层面，健身设备琳琅满目，任何类目都不乏性价比更高的单品…对于 Keep 来说，护城河到底在哪，早已成为一个谜题。
这些 " 残酷的事实 "，都是王宁需要思考的，更是上市后的 Keep 必须要警醒的。
一如经常盛行的一句话，成功上市不是结束，只是开始。对于 Keep 和王宁而言，会员订阅和赛事必然不能作为赖以为生的法宝；如何创造有效的商业模式并让其快速落地，成功实现扭亏为盈，是 Keep 当下必须直面的关键问题。
否则，这场上市胜利的，只有追求短期主义的资本。
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