今天小编分享的财经经验：周期之王，闷声发大财，欢迎阅读。
作者｜Eastland
头图｜电影《战争之王》
2024 年 3 月 29 日，中远海控（SH：601919）发布《2023 年报》。由于供求关系变化，全球貨櫃航运市场进入谷底。与中远海控息息相关的 CCFI（中国出口貨櫃运价综合指数）年均值同比下降 66.4% 跌至 938 点。
但在 2023 年，中远海控没有像某些投资者预期的那样陷入亏损，扣非净利润仍达 237.5 亿。
2023 年 10 月以来，中东局势持续紧张，相关航线运力趋紧，运价开始回升。截至 2024 年 4 月 19 日，CCFI 回升到 1186.5 点，较 2023 年均值高 26.5%。中东局势仍在恶化，全球供应链面临更大的挑战，运价转入新的上行周期。
过往五年（2019 年 ~2023 年），中远海控年均净利润 479.4 亿，峰值为 2022 年的 1097 亿，谷底是 2019 年的 67.6 亿。期间（2023 年对比 2019 年）CCFI 指数相差 13.8%，而净利润相差 253%。
身为 " 周期之王 "，中远海控业绩非 " 哪儿来哪儿去 "，而是螺旋式上升，底部不断抬高。
运量波动不如想象的大
2023 年，全球经济呈现高通胀、低增长，但貨櫃航运的需求下降远不如想象的大。
以中远海控为例，2023 年货运量为 2355.5 万标箱，同比下降 3.5%。其中：
连接中国与美洲的 " 跨太平洋航线 " 运输了 426 万标箱，占总运量的 18.1%（过往五年均值为 18.4%）；
连接中国与欧洲的 " 亚欧航线 " 运输了 436 万标箱，占总运量的 18.5%（过往五年均值为 18.8%）；
连接中国与亚太地区（含澳大利亚）的 " 亚洲区内航线 " 运输了 799 万标箱，占总运量的 33.9% ( 过往五年均值为 34.2% ) ；
中国大陆航线运输了 432 万标箱，占总运量的 18.4%（过往五年均值为 20.1%）。
总体而言，中国与欧美间航线货运量占比维持在 37%；而亚太地区内航线货运量占比提高了 3 个百分点。
2023 年，运量跌幅最大的是跨太平洋航线，同比下跌 5.5%；亚欧航线运量跌 4.0%，跌幅排第二；亚内部航线运量只跌了 2.3%。
事实上，中远海控子公司东方海外各航线运量均有 1~8 个百分点的增长，合并运量的下跌完全来自中远海运。
运价下跌时，被高运价抑制的需求释放了出来，因此货运量跌幅远不如想象的大。
集运价格弹性很大
货运量几个百分点的下降，对运价的影响被放大一、二十倍，航运公司都坐上了过山车！
仍以中远海控为例：
" 跨太平洋航线 " 收入 404 亿（同比下降 64.9%），占总收入的 26.2%（过往五年均值为 19.3%）；
" 亚欧航线 " 收入 329 亿（同比下降 66.1%），占总收入的 21.3%（过往五年均值为 24.3%）；
" 亚洲区内航线 " 收入 438 亿（同比下降 51%），占总收入的 28.4% ( 过往五年均值为 25.5% ) ；
" 中国大陆航线 " 收入 114 亿（同比下降 11.5%），占总收入的 7.4%（过往五年均值为 6.4%）。
2022 年，跨太平洋航线单箱运价达 3790 美元；2023 年降至 1350 美元，跌幅达 65%；
2022 年，亚欧航线单箱运价 3180 美元；2023 年降至 1070 美元，跌幅达 66%；
2022 年，亚洲区内航线单箱运价 1630 美元；2023 年降至 780 美元，跌幅达 52%；
2022 年，大西洋航线（东方海外运营）单箱运价 2850 美元；2023 年降至 1400，跌幅达 51%；
2023 年，除中国大陆航线外，中远海控运营航线运量下降了 3.5%，平均运价同比下跌了 41.6%，几乎是运量降幅的 12 倍！
集运价格弹之大令人印象深刻：需求增长、运力不足，运价会在短时间内飙升数倍；需求稍稍下滑几个百分点，运价立马一落千丈。此谓 " 四两拨千斤 "!
集运指数、运价与毛利润率
2018 年，CCFI（中国貨櫃运价指数）均值为 816 点，中远海控扣非净利润 1.9 亿。
2018 年，中远海控平均运价为 730 美元 / 箱；集运及相关业务毛利润率 6.84%；
2021 年，运价飙升至 1797 美元 / 箱，较 2018 年上涨 146%（CCFI 涨幅 220%）；集运及相关业务毛利润率 42.34%；
2023 年，运价回落至 931 美元 / 箱，较 2021 年下降 48.2%（CCFI 降幅为 64.1%）；集运及相关业务毛利润率 15.2%；
2018 年以来，中远海控集运业务有两个特点：
第一，与客户签订的 " 长协 " 起到削峰填谷作用，运价波幅显著小于 CCFI 波幅；
第二，运价涨跌对毛利润的影响极大，特别是在上行阶段。例如 2021 年，运价同比上涨 108.5%，毛利润上涨 513.6%（约为运价涨幅的 4.7 倍）；2023 年，运价下跌 58.3%，毛利润则下降 85%（约为运价跌幅的 1.5 倍）。
上述情况的成因要从貨櫃航运的成本结构中找。
成本与价格共舞
对所有行业，成本与价格的关系都是最为重要的行业特征。比如白酒酿造，可以说成本是成本、价格是价格。茅台将 53 度飞天出厂价上调 20%，不会对生产成本造成直接影响。石油、煤炭的开采成本是地质条件和设备、技术决定的，与价格亦无直接关系。
貨櫃运输则不同，单箱运输成本与价格是联动的：
2019 年到 2021 年，貨櫃运输价格大幅上涨。其间，中远海控运输量增长不到 5%，航运收入却提高 126.5%，航运成本也跟着提高了 44%。
2022 年到 2023 年，貨櫃运输价格大幅下降。其间，中远海控运输量下降不到 4%，航运收入却下降 56.2%，航运成本随之下降 33.4%。
把集运成本拆开看：包括 " 运输成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 等三大成本。
运输成本主要包含貨櫃费用、货物费等相关费用；航程成本主要是燃油费、港口费等相关费用；船舶成本主要是船舶折旧、船舶租金等相关费用。
2019 年三大成本分别为 388 美元 / 箱、174 美元 / 箱、131 美元 / 箱。分别占单箱成本的 56%、25.1% 和 18.9%。
2021 年，运输成本提高到 646 美元 / 箱，较 2019 年高 66.4%；航程成本提高到 187 美元 / 箱，较 2019 年高 7.4%；船舶成本提高到 167 美元 / 箱，较 2019 年高 27.5%。与 2019 年相比，单箱运输成本提高了 307 美元，其中 84% 来自运输成本（主要是貨櫃费用）。
2023 年，运输成本降至 786 美元 / 箱，较 2022 年低 47.8%；航程成本降至 231 美元 / 箱，较 2022 年低 15.9%；船舶成本降至 190 美元 / 箱，较 2022 年低 18.3%。与 2022 年相比，单箱运输成本降低 420 美元、其中 79.4% 来自运输成本。
集运成本随价格的波动，大约 80% 来自运输成本变化。当需求增长时，貨櫃运输产业链中的所有环节同时承压，理直气壮地坐地起价。貨櫃的租金涨了，陆地运输提价了，港口堆放费用上调了，清洗 / 维修收费提高了。当需求回落时，所有环节都 " 吃不饱 " ……
研究中远海控财报，发现它在运价上涨时能吃到整个产业链最大的蛋糕。比如 2019 年 ~2021 年，价格涨 120%、成本涨 40%；而在运价下时，承担的损失略高于其它环节。比灵 2022 年 ~2023 年，价格跌 60%、成本只降 30%。
2019 年，单箱运价、成本分别为 761 美元、693 美元，每箱赚 68 美元，毛利润率 8.9%；2021 年，单箱运价、成本分别为 1797 美元、1000 美元，每箱赚 797 美元，毛利润率 44.4%；
2023 年单箱运价 931 美元，较 2022 年少了 1301 美元。而 2022 年单箱成本高达 1205 美元，如果成本不随运价下降（类似白酒等行业），2023 年每运一箱要亏 274 美元。
2019 年总运量 2547 万标箱，部門收入、成本分别为 761 美元、693 美元，每箱赚 68 美元，毛利润率 9%。
2021 年总运量 2691 万标箱，部門收入、成本分别为 1797 美元、1000 美元，每箱赚 797 美元，毛利润率 44%。
2022 年总运量降至 2241 万标箱，部門收入、成本分别提高到 2232 美元、1205 美元，每箱赚 1027 美元，毛利润率 46%。
2023 年总运量进一步降至 2356 万标箱；部門收入下降 58.3%、至 931 美元；部門成本下降 34.8%、至 786 美元，毛利润率 16%。
对比运价暴跌涨前的 2019 年和运价暴跌后的 2023 年，两个方面的数据证明周期之王不是 " 哪儿来哪儿去 "：
一是运价。与 2019 年相比，2023 年运量降了 8.5%。如果 " 哪儿来哪儿去 "，运价应当更低。事实上，2023 年部門运价较 2019 年高 22.3%；
二是成本。与 2019 年相比，2023 年成本高 13.3%，但增幅远低于运价，因此毛利润率提高了近 7 个百分点。
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