广东深圳杀出百亿珠宝IPO，超半数收入来自加盟店

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2025 年 2 月 28 日，周六福珠宝股份有限公司（以下简称 " 周六福 "）向港交所递交招股书，中金公司和中信建投国际担任联席保荐人。这是周六福在 A 股屡次冲击未果后，第五次寻求上市，并决定转向港交所。

对于这一选择，征探君在招股书中了解到，周六福于 2023 年 11 月主动撤回第二轮 A 股上市申请，周六福考虑到港股上市后可获得境外资本支持，并有机会进入海外市场，同时提升公司在市场中的接受度，因此决定寻求在港交所上市。

近年来，在黄金价格暴涨的背景下，周六福的 IPO 之路折射出中国珠宝企业的集体焦虑。当前，黄金的金融属性正逐渐压倒其消费属性，传统的加盟模式面临挑战。

相较于其他珠宝品牌，周六福依赖高比例加盟模式，最新招股书显示，公司加盟模式产品销售额占比依旧过半。

尽管周六福的业绩连年增长，但营收和净利润增速已开始放缓，毛利率下滑。2024 年，公司关闭了 254 家门店，原因是原材料采购成本也逐步增加。

增速放缓，闭店超两百家

周六福业绩保持正向增长，不过增速却有所放缓，2022 年 -2024 年（报告期），公司营业收入分别为 31.02 亿元、51.50 亿元、57.18 亿元，复合年增长率为 35.8%；净利润分别为 5.75 亿元、6.60 亿元、7.06 亿元，复合年增长率为 10.8%。

尽管净利润增速有所放缓，但 2023 年收入较 2021 年实现翻倍增长。征探君发现，周六福总收入增长主要受益于加盟模式，其近三年贡献占比均超过 50%。

其中，2021 年至 2023 年，周六福通过加盟模式获得的收入分别为 16.67 亿元、16.41 亿元和 28.53 亿元，占总收入比重分别为 59.9%、52.9% 和 55.4%。

尽管从 2022 年的 31.02 亿元增长至 2024 年的 57.18 亿元，表面上看三年复合增长率达到 35.8%，但公司收入增速已明显放缓。2023 年的收入同比增长 66.03%，而 2024 年这一增速骤降至 11.04%。

净利润方面，2023 年同比增长 35.22%，但 2024 年增幅降至 7.07%。

金价上涨，2024 年国际金价持续上涨，全年涨幅超过 26%，创下 2010 年以来最大年度涨幅。

加盟店数量减少，2023 至 2024 年间，周六福的加盟店数量出现了近十年来的首次下降。

库存管理压力，随着金价的上涨，周六福的存货价值上升，2024 年公司存货增加了 4.05 亿元，达到 23.18 亿元。

商标纠纷，周六福长期以来面临着商标侵权纠纷的问题。

大额分红，在 IPO 之前，周六福进行了大额分红，2024 年两次分红共计 6.45 亿元，约占上一年净利润的 98%。

这些因素共同导致了周六福成本增加和收入增长放缓。

近年，周六福的高毛利率也面临挑战。其加盟模式的毛利率已从 2022 年的 51.8% 下降至 2024 年的 33.7%。截至 2024 年 12 月 31 日，公司线下门店总数 4129 家，其中 4125 家位于中国，仅 4 家为海外加盟店。

尽管加盟业务的收入占比从 2022 年的 52.9% 小幅下降至 2024 年的 50.5%，但依然是核心利润来源。报告期内，特许经营费的毛利率始终维持在 100%，产品入网费的毛利率也接近 100%。

2022 年至 2024 年，黄金珠宝在周六福总营收中的占比分别为 53.4%、71.4% 和 76.5%，呈逐年递增趋势，已成为公司主要收入来源。

快速上涨的黄金价格，加上首饰加工费和品牌溢价较高等因素，导致消费者观望情绪增强，黄金首饰消费在一定程度上受到抑制，零售商销售压力随之增加。

从市场整体来看，当前黄金消费呈现明显分化。一方面，老铺黄金等品牌凭借高品质古法工艺产品逆势增长，2023 年同店销售额大涨 115.4%；另一方面，传统品牌因同质化竞争导致渠道收缩，周大福、周大生等头部企业在 2024 年合计关店近千家。同样，周六福在 2024 年也关闭了超过 250 家门店。

一半以上收入来自加盟商

周六福试图通过优化收入模式来寻求新的增长点，其核心策略是将加盟模式推向极致。

周六福依靠简单高效的加盟体系加速扩张。加盟商需支付 12 万至 34 万元的年度品牌使用费，并承担门店租金、装修及运营成本，而总部则通过强制采购政策确保产品利润。

加盟店需从周六福采购至少 70% 的货品，其中黄金产品必须 100% 由总部供应。这种轻资产运营模式使周六福的固定资产净值仅占总资产的 3.2%，远低于行业平均水平。

截至 2024 年底，公司线下门店总数达 4129 家，其中加盟店占比超过 95%。相比之下，自营店主要分布于百货公司和高端购物中心，承担品牌形象塑造及销售网络协同效应的职能。

截至 2024 年底，周六福在中国拥有 91 家自营店。2021 年至 2023 年，周六福在中国 31 个省份的加盟店数量分别为 3694 家、3974 家和 4288 家，占门店总数的 98% 以上。

招股书显示，公司加盟模式的产品销售额占比仍然过半，2022 年至 2024 年分别为 52.9%、55.4% 和 50.5%，而同期自营店销售额占比则持续下降，分别为 11.7%、9.5% 和 8.0%。招股书里，周六福也提示了当前加盟商高度依赖下的风险 , 比如无法管控加盟商只卖一家品牌的产品，也没有办法完全避免知识产权纠纷。

周六福的商业模式不仅依赖加盟商采购商品，还通过供应链管理费、加盟服务费及产品入网费等收入来源实现盈利。供应商需缴纳供应链管理费才能进入周六福的白名单，而加盟商则需额外支付产品入网费。

然而，与高盈利相伴的是持续不断的侵权纠纷、贴牌争议及品控问题。数据显示，周六福涉及的司法案件多达 825 起，其中 67.52% 与商标侵权相关。

2019 年，证监会曾对周六福的加盟模式提出质疑，要求其披露对核心加盟商的依赖情况及合作稳定性，并对加盟模式的可持续性表示关注。

在港股招股书中，周六福承认曾收到有关知识产权侵权的投诉，并表示尽管这些问题尚未对业务、财务表现及经营业绩造成重大影响，但未来可能面临更多诉讼风险。

在黑猫投诉平台，周六福的累计投诉量超过 3000 条，涉及虚假宣传、克重不符等问题。

此外，加盟模式下品牌方对终端门店的直接控制较弱，可能影响消费者体验，进而损害品牌信誉。

然而，这种模式的脆弱性日益显现。2024 年，周六福的加盟店净减少 250 多家。金价飙升成为直接导火索——当年上海黄金交易所 Au9999 价格同比上涨 22.7%，导致三四线城市加盟商库存积压率超过 40%，部分门店黄金周转天数延长至 180 天以上。

多次冲刺 IPO

据了解，周六福多次尝试冲击 A 股市场，2019 年，周六福因所聘保荐机构广发证券、会计师事务所正中珠江卷入 " 康美案 "，两家机构均被证监会立案调查，导致其 IPO 进程被迫中止。

2020 年 9 月，周六福更换保荐机构为民生证券，会计师事务所仍为正中珠江，并再次向深交所递交上市申请。最终，由于经营问题存疑，周六福未能通过发审委审核。

2022 年 7 月，周六福第三次递交上市申请。随着全面注册制落地，其上市审核于 2023 年 2 月底从证监会转至深交所。在 7 月完成第一轮问询回复后，11 月公司选择主动撤回 IPO 申请，第三次上市尝试宣告终止。

冲击 A 股市场未果，周六福开始转战港股，2024 年 6 月，周六福首次向港交所递交公开发行股票的招股说明书，开启第四次上市尝试。然而，该次港股 IPO 并未成功，招股书在半年后失效。