李嘉诚，不装了

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李嘉诚出售巴拿马港口一事，持续引发巨大争议，而争议的焦点始终围绕着一个问题：

这到底是不是一场 " 在商言商 " 的商业交易？

有意思的是，涉及此次港口交易的长和实业刚刚发布了 2024 年财报，在这份似乎被有意忽略的财报中透露出一些异样的信号，显示出这笔重大交易并不是 " 在商言商 " 那么简单。

卖港口不合理

财务数据显示，长和 2024 年总收入约 4766.82 亿港元，同比增长 3.28%；净利润约 170.88 亿港元，同比减少 27.29%，整体呈现增收不增利的局面。

而在长和的商业帝国中，主要有四大核心业务：港口、零售、基建、电讯。如果从 " 在商言商 " 的角度来推论，卖掉港口的逻辑应该是港口表现很不好，拖累了长和的整体利润。但事实真的如此吗？

如上图所示，港口及相关服务 2024 年营收 452.82 亿港元，占据全部营收的 9%，占比是最低的，似乎最无关轻重。但是，从营收增速来看，港口业务同比增长了 11%，在长和所有业务中排名第一。

简单来说，港口营收体量最小，但增速最快。用大厂的话来说，可以算是 " 增长新动力 "。

这还没完，由于长和没有公布各个板块的净利润，而是公布了 EBIT 和 EBITDA 两项数据，前者代表息税前利润，后者是利息、税、折旧及摊销前利润。

这里简单做个科普，EBIT 反映了企业营运资本和长期资本投入的影响，类似于企业整体的自由现金流的概念；EBITDA 是由 EBIT 加上折旧摊销得到，虽不完全等同，但类似于经营现金流。这两大指标最突出的意义在于，相比净利润，能够更好预测公司的未来价值。

好了科普完，我们接着往下分析。从上图可以看到，长和港口业务的 EBITDA 占比是 15%，EBIT 占比是 22%，体量并不算小了，而且两者增速分别达到 15% 和 24%，在所有业务增速中位列第一和第二。

现在我们来总结一下：港口业务以最小的营收占比，贡献了长和相当可观的利润规模，不仅保持着双位数增长，领先其他业务，而且对于公司的未来价值举足轻重。

现在我问你，如果你是李嘉诚，并且没有受到任何非商业因素以外的影响，你还会卖掉港口业务吗？显然，换成任何一个清醒的老板都不会，何况有着最精明商人之称的李嘉诚。

那么反过来说，这笔交易怎么可能只是 " 在商言商 " 呢？如果是 " 在商言商 "，李嘉诚根本就不应该卖掉这么赚钱的业务。

所以别扯了，即使港口卖了一个高价，所谓的 " 在商言商 " 也站不住脚。有知情人士称，在长和巨额交易公布后，李嘉诚接获友人道贺，但他当时反应平静，只表示 " 不想讲 "。

这是否也印证了这笔交易，根本就不是 " 在商言商 " 那么简单。

重大交易没有 " 在商言商 "

实际上，答案从一开始就很清楚。

3 月 4 日晚，长和宣布拟溢价出售国外港口业务，主要是拟出售国际港口资产，包括巴拿马两大港口的运营权，它们分别位于巴拿马运河两端——大西洋入口的克里斯托瓦尔港和太平洋一侧的巴尔博亚港。

就在第二天，特朗普在重回白宫后的首次国会演讲中誓言 " 重振美国造船业 "，将在白宫成立新的造船办公室，推出新税收激励措施以促进造船业发展。同时他还强调，政府将 " 收回 " 巴拿马运河，并已经在采取行动。

这很难用巧合来解释。可以说，自从特朗普重回白宫后，李嘉诚旗下的巴拿马港口，就注定要面临巨大的地缘压力，而李嘉诚在获得一个好报价后，迅速向美国低头。

事实上，二十多年前，李嘉诚拿下巴拿马港口，也不是靠 " 在商言商 " 成功的。当时，长和通过竞标拿下两处港口 25 年的特许经营权，引发了美国政府警觉和美国媒体痛批，启动了对李嘉诚长时间的政审，最终得益于中美关系修复，才得以放行。

不知道，在那段漫长的政审时间里，李嘉诚有没有对自己的 " 在商言商 " 哲学反思过。时过境迁，在后来的一次采访中，李嘉诚说" 过去和现在的政府，从来没有给过我一丝一毫特殊的权利 "，意在证明自己只是一个纯粹的商人，但在公众舆论层面却遭遇巨大的反噬。

远的不说，就说李嘉诚在大陆这些年的生意，缺缺切切是得到过政府的关照的。

上世纪 90 年代内地开放港商投资，各地都给出了很多突破性的政策。李嘉诚拿下了北京东方广场项目，这个项目挨着王府井，距离故宫也不过一两公里，并且还打破了当时北京的限高政策。

如果没有政府的大力配合，李嘉诚的 " 在商言商 " 能在大陆畅通无阻吗？

不过，李嘉诚的回报，却值得玩味——在多个城市拿了最好的地段后，几乎只囤地不开发，就靠土地增值获利，没有给当地带来任何发展。

比如成都南城都汇，和记黄埔当时拿地总价为 21.35 亿元，楼面价为 1030 元 / 平方米，被誉为李嘉诚在成都的 1 号作品。然而，南城都汇项目延续了当时李嘉诚在中国内地开发地产的一贯套路，主要靠土地增值获利。在卖了 10 多年后，这个楼盘依然还有大量房源未出售。

当李嘉诚被膜拜在房价高点套现离场，从来不赚最后一个铜板的时候，多少地方的发展被耽误了十几年。

有人为李嘉诚辩解称没有搞出烂尾楼，但这并不能否认他在大陆受到了许多恩惠，也带走远超商业价值的收益，并没有他自己所说的那么 " 纯粹 "。

无处可逃

说回这笔史无前例的港口交易，当消息刚传来时，很多人又被李嘉诚低买高卖的操作折服了。

据长和与交易对手方的初步協定条款，此次出售的权益以 100% 企业价值（EV）227.65 亿美元定值，减去净债务 50 亿美元，按售股比例计算出售价值 142.12 亿美元，加上回收股东贷款，预计长和最终可回笼现金逾 190 亿美元，约合 1480 亿港元，已接近长和约 1800 亿港元的总市值。

据投行高盛测算，交易估值相当于 2024 财年 EV/EBITDA（企业价值 / 息税折旧摊销前溢利）约 14 倍，而近期港口私人交易或上市港口公司交易的估值 EV/EBITDA 只有 8-11 倍。

可能正因为这笔交易对长和来说赚大了，在消息传出后，长和股价大涨，高开 14.9%。

但华尔街资本绝非 " 钱多人傻 "，高溢价买长和港口背后，除了商业账要算，背后的战略价值更值得算一算，尤其是当中涉及的巴拿马港口。

巴拿马运河号称世界桥梁、全球贸易心脏，既是南北美洲分界线，它连接了大西洋和太平洋，承担全球 6% 的海运贸易量，年收入高达 49.86 亿美元（约 361 亿元），仅中国每年就向其支付 100 亿 " 过路费 "，被称为世界最昂贵 " 收费站 "。

这个道理李嘉诚会不懂？就算只是谈价钱，中国也出过更高的价。

2015 年，权威媒体援引消息人士的说法透露，从 2014 年年中开始，和记黄埔已与四家大陆公司接洽（招商局国际有限公司、中远太平洋有限公司、中海码头发展有限公司和国家开发投资公司），就出售和记港口集团有限公司（HPH）逾 40% 股份展开磋商。这部分股份估值约为 1500 亿港元至 1600 亿港元（1288 亿元人民币）。

我们来算下账，2015 年的时候，1 美元 =7.75 港元，1500 亿港元就等于 193 亿美元。

注意，上次只是卖 40% 的股份就要 193 亿美元，而这次卖给贝莱德的是 80% 的股份，折算到当时的话，那就是 386 亿美元。

这就等于，80% 的股份卖给中国国企，李嘉诚的要价是 386 亿美元，但是卖给贝莱德财团只有 228 亿，这还没把 10 年来货币通胀算进去。

退一步讲，这笔账不算，这笔巨额交易如此迅速、低调的达成，李嘉诚真的有和中国通过气吗？

这么些年，细究长江和记的资产版图，李嘉诚一直通过蚂蚁搬家式抛售：

2016 年，抛售上海陆家嘴核心地段的世纪汇广场，回笼 200 亿人民币；

2019 年，抛售大连西岗地块，回笼 40 亿人民币；

2020 年，抛售成都南城都汇地块，回笼 71 亿人民币；

2021、2022 年连续抛售上海外滩、静安区核心商业地产，回笼 95 亿人民币；

2023 年，抛售珠海新城地块，回笼约 30 亿港元；

2024 年，出售在北京的最后一个楼盘 " 御翠园 "，随后连续五次减持邮政银行股票，套现 8.2 亿港元；

2025 年，出售 " 上海和黄药业 "45% 的股份，回笼 42 亿人民币。