美的仍有两个方面“没干过”格力

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作者｜Eastland

头图｜视觉中国

2023 年 10 月 24 日，美的集团向港交所正式提交上市申请；

2024 年 9 月 9 日，刊发招股章程；9 月 12 日公布发行价为 54.8 港元，计划发售 5.66 亿股（H 股）。

根据 9 月 16 日公布的发售结果，香港发售部分获 5.31 倍认购，国际发售部分获 8.06 倍认购。

形势大好，美的宣布全额行使超额配售权，增发 8500 万 H 股。IPO 总发售量来到 6.5 亿股。募集金额约 360 亿港元。

9 月 17 日，美的 H 股开始交易。9 月 27 日盘中，创 76.4 港元新高，较发行价上涨 39.4%。

美的申请香港上市披露的招股檔案，与 A 股定期财报有细微不同，产生类似 " 裸眼 3D" 的效果，让我们可以看到 " 立体美的 "。

营收结构

1）A 股口径

A 股财报将制造业分为 " 暖通空调 "、" 消费电器 "、" 机器人 / 自动化系统 " 三大类：

2023 年，美的总营收 3720.4 亿、同比增长 8.2%。其中制造业营收 3330.6 亿、同比增长 8.9% ——暖通空调收入 1611.1 亿、占总营收的 43.3%；消费电器收入 1346.9 亿、占总营收的 36.2%；机器人 / 自动化系统收入 372.6 亿、占总营收的 10%；

2024 年 H1，美的总营收 2172.7 亿、同比增长 10.2%。其中制造业营收 1949 亿、同比增长 9.86% ——暖通空调收入 1014.6 亿、占总营收的 46.7%（同比无变化）；消费电器收入 751.4 亿、占总营收的 34.6%（同比无变化）；机器人 / 自动化系统收入 183 亿、占总营收的 8.4%（同比减少 0.3 个百分点）；

美的营收结构相对稳定。与 2020 年相比，2023 年暖通空调收入占比提高 0.7 个百分点；消费电器收入占比下降 3.9 个百分点；机器人 / 自动化系统收入占比提高 2.4 个百分点。

2）H 股口径

招股檔案新增了一个营收划分维度—— To B 或 To C：

" 智能家居业务 " 涵盖家用空调、洗衣机 / 冰箱、厨电及其他，通俗说就是家电（To C）；

" 商业及工业解决方案 " 涵盖机器人、新能源、智能建筑、创新等。此外，销售原材料所得列为 " 其他 "；

可以说，美的家电以外的业务都 To B：

2020 年，智能家居营收 2087 亿、占总营收的 73%；

2021 年，智能家居营收 2349 亿、占总营收的 68%；

2022 年，智能家居营收降至 2328 亿、占总营收 67%；

2023 年，智能家居营收 2463.5 亿、占总营收的 66%；

2024 年 1-4 月，智能家居营收 480.5 亿、占总营收的 68%；商业 / 工业营收 350.6 亿、占总营收的 24%。

下图左半部分是智能家居板块的收入明细，右半部分是商业 / 工业解决方案的收入明细：

智能家居：

2023 年，板块营收 2463.5 亿、占总营收的 65.9%。其中——空调收入 1130 亿、占总营收的 30.2%；冰箱 / 洗衣机收入 682.9 亿、占总营收的 18.3%；厨电及其他收入 650.8 亿、占总营收的 17.4%；

2024 年 H1，板块营收 992.4 亿、占总营收的 68.1%。其中——空调收入 480.5 亿、占总营收的 33%；冰箱 / 洗衣机收入 365.5 亿、占总营收的 18.2%；厨电及其他收入 246.3 亿、占总营收的 16.9%；

商业 / 工业解决方案：

2023 年，板块营收 977.8 亿、占总营收的 26.2%。其中——新能源收入 278.7 亿、占总营收的 7.5%；智能建筑收入 259.1 亿、占总营收的 6.9%；机器人与自动化收入 310.5 亿、占总营收的 8.3%；

2024 年 H1，板块营收 992.4 亿、占总营收的 68.1%。其中——新能源收入 111 亿、占总营收的 7.6%；智能建筑收入 105.3 亿、占总营收的 7.2%；机器人与自动化收入 92.2 亿、占总营收的 6.3%；

H 股口径清楚地表明，To B 业务增速高于 To C 业务。

毛利润结构

2021 年以来，美的制造的三类工业品，毛利润率都在提高。其中：

小家电毛利润率最高。2023 年毛利润 445 亿、毛利润率 33%（较 2021 年高 4.5 个百分点）；

暖通空调次之：2023 年毛利润 412 亿、毛利润率 25.6%（较 2021 年高 5.3 个百分点）；

机器人 / 自动化系统毛利润率最低：2023 年毛利润 88 亿、毛利润率 23.7%（较 2021 年高 2 个百分点）；

暖通空调和消费电器贡献的毛利润，合计占比接近 90%。2024 年 H1，这个数值微降至 88%。

制造业获得高毛利润率绝非易事，品牌、规模、技术含量、成本控制均需做到极致。

2023 年，美的制造业综合毛利润率达 28.4%，2024 年 H1 微升至 28.8%，高于最优秀车企（2023 年、2024 年 H1，比亚迪汽车业务毛利润率分别为 23%、24.2%）。

2023 年，智能家居毛利润 733 亿、占毛利润总额的 74.6%；商业 / 工业解决方案毛利润 218 亿、占毛利润总额的 22.2%；

2024 年 H1，智能家居毛利润 297 亿、占毛利润总额的 75.6%；商业 / 工业解决方案毛利润 82 亿、占毛利润总额的 20.8%；

To C 业务毛利润率高，凭的是品牌溢价；To B 毛利润率高，靠的是品质、规模、技术支撑的议价能力。

美的 To C 业务毛利润率接近 30%、To B 业务毛利润率超过 26%，溢价和议价能力都非常可观。

有两个方面没干过格力

过往十年，美的在许多方面拉开了与格力的距离：

营收

2014 年，美的营收约为格力的 103%，尚未拉开距离；2021 年，美的营收达冲高到格力的 168%，然后小幅回落；2024 年 H1，美的营收达 2172.7 亿，相当于格力的 218%。

美的营收跑赢格力，原因是多元化、国际化大获成功，建立了绝对优势。以国际化为例：2024 年 H1 美的海外收入 911 亿、占总营收的 41.9%；格力海外收入 148 亿、占总营收的 14.9%。

毛利润

2014 年，美的毛利润仅为格力 72%；2015 年，美的就实现了赶超，毛利润达到格力 113%；2024 年 H1，美的毛利润为格力的 194%。

美的毛利润率略低于格力，但差距不大，说明营收增长的质量较高，绝非 " 增收不增利 "。

净利润

2014 年，美的净利润仅为格力 73%；直到 2020 年才完成赶超，净利润为格力 123%；2024 年 H1，美的净利润为格力的 147%。

尽管 " 战绩斐然 "，美的在两个重要的方面还有没有超过格力。

1）空调

美的营收中，暖通空调占比超过 40%，但这个最重要的品类，始终没能干过格力。

美的 A 股财报披露暖通空调营收、成本，港股财报则单独披露了家用空调（暖通空调的子集）营收、毛利润。例如：

2021 年，暖通空调收入 1419 亿、成本 1120 亿，毛利润 300 亿、毛利润率 21.1%（见下图右半部分）；家用空调（To C）营收 1041 亿、毛利润 226 亿、毛利润率 21.7%（见下图左半部分）；可推算出 To B 业务营收 378 亿、毛利润 74 亿、毛利润率 19.6%；

2022 年，暖通空调收入 1506 亿、成本 1162 亿，毛利润 344 亿、毛利润率提高到 22.8%；家用空调营收 1086 亿、毛利润 254 亿、毛利润率提高到 23.4%；可推算出 To B 业务营收 420 亿、毛利润 90 亿、毛利润率提高到 21.4%；

2023 年，暖通空调收入 1611 亿、成本 1200 亿，毛利润 412 亿、毛利润率达 25.6%；家用空调营收 1130 亿、毛利润 294.5 亿、毛利润率 26%；可推算出 To B 业务营收 481 亿、毛利润 118 亿、毛利润率提高到 24.4%；

2024 年 1-4 月，家用空调营收 480.5 亿、毛利润 125.3 亿、毛利润率 26.1%。