今天小編分享的互聯網經驗：美的仍有兩個方面“沒幹過”格力，歡迎閲讀。
作者｜Eastland
頭圖｜視覺中國
2023 年 10 月 24 日，美的集團向港交所正式提交上市申請；
2024 年 9 月 9 日，刊發招股章程；9 月 12 日公布發行價為 54.8 港元，計劃發售 5.66 億股（H 股）。
根據 9 月 16 日公布的發售結果，香港發售部分獲 5.31 倍認購，國際發售部分獲 8.06 倍認購。
形勢大好，美的宣布全額行使超額配售權，增發 8500 萬 H 股。IPO 總發售量來到 6.5 億股。募集金額約 360 億港元。
9 月 17 日，美的 H 股開始交易。9 月 27 日盤中，創 76.4 港元新高，較發行價上漲 39.4%。
美的申請香港上市披露的招股檔案，與 A 股定期财報有細微不同，產生類似 " 裸眼 3D" 的效果，讓我們可以看到 " 立體美的 "。
營收結構
1）A 股口徑
A 股财報将制造業分為 " 暖通空調 "、" 消費電器 "、" 機器人 / 自動化系統 " 三大類：
2023 年，美的總營收 3720.4 億、同比增長 8.2%。其中制造業營收 3330.6 億、同比增長 8.9% ——暖通空調收入 1611.1 億、占總營收的 43.3%；消費電器收入 1346.9 億、占總營收的 36.2%；機器人 / 自動化系統收入 372.6 億、占總營收的 10%；
2024 年 H1，美的總營收 2172.7 億、同比增長 10.2%。其中制造業營收 1949 億、同比增長 9.86% ——暖通空調收入 1014.6 億、占總營收的 46.7%（同比無變化）；消費電器收入 751.4 億、占總營收的 34.6%（同比無變化）；機器人 / 自動化系統收入 183 億、占總營收的 8.4%（同比減少 0.3 個百分點）；
美的營收結構相對穩定。與 2020 年相比，2023 年暖通空調收入占比提高 0.7 個百分點；消費電器收入占比下降 3.9 個百分點；機器人 / 自動化系統收入占比提高 2.4 個百分點。
2）H 股口徑
招股檔案新增了一個營收劃分維度—— To B 或 To C：
" 智能家居業務 " 涵蓋家用空調、洗衣機 / 冰箱、廚電及其他，通俗説就是家電（To C）；
" 商業及工業解決方案 " 涵蓋機器人、新能源、智能建築、創新等。此外，銷售原材料所得列為 " 其他 "；
可以説，美的家電以外的業務都 To B：
2020 年，智能家居營收 2087 億、占總營收的 73%；
2021 年，智能家居營收 2349 億、占總營收的 68%；
2022 年，智能家居營收降至 2328 億、占總營收 67%；
2023 年，智能家居營收 2463.5 億、占總營收的 66%；
2024 年 1-4 月，智能家居營收 480.5 億、占總營收的 68%；商業 / 工業營收 350.6 億、占總營收的 24%。
下圖左半部分是智能家居板塊的收入明細，右半部分是商業 / 工業解決方案的收入明細：
智能家居：
2023 年，板塊營收 2463.5 億、占總營收的 65.9%。其中——空調收入 1130 億、占總營收的 30.2%；冰箱 / 洗衣機收入 682.9 億、占總營收的 18.3%；廚電及其他收入 650.8 億、占總營收的 17.4%；
2024 年 H1，板塊營收 992.4 億、占總營收的 68.1%。其中——空調收入 480.5 億、占總營收的 33%；冰箱 / 洗衣機收入 365.5 億、占總營收的 18.2%；廚電及其他收入 246.3 億、占總營收的 16.9%；
商業 / 工業解決方案：
2023 年，板塊營收 977.8 億、占總營收的 26.2%。其中——新能源收入 278.7 億、占總營收的 7.5%；智能建築收入 259.1 億、占總營收的 6.9%；機器人與自動化收入 310.5 億、占總營收的 8.3%；
2024 年 H1，板塊營收 992.4 億、占總營收的 68.1%。其中——新能源收入 111 億、占總營收的 7.6%；智能建築收入 105.3 億、占總營收的 7.2%；機器人與自動化收入 92.2 億、占總營收的 6.3%；
H 股口徑清楚地表明，To B 業務增速高于 To C 業務。
毛利潤結構
2021 年以來，美的制造的三類工業品，毛利潤率都在提高。其中：
小家電毛利潤率最高。2023 年毛利潤 445 億、毛利潤率 33%（較 2021 年高 4.5 個百分點）；
暖通空調次之：2023 年毛利潤 412 億、毛利潤率 25.6%（較 2021 年高 5.3 個百分點）；
機器人 / 自動化系統毛利潤率最低：2023 年毛利潤 88 億、毛利潤率 23.7%（較 2021 年高 2 個百分點）；
暖通空調和消費電器貢獻的毛利潤，合計占比接近 90%。2024 年 H1，這個數值微降至 88%。
制造業獲得高毛利潤率絕非易事，品牌、規模、技術含量、成本控制均需做到極致。
2023 年，美的制造業綜合毛利潤率達 28.4%，2024 年 H1 微升至 28.8%，高于最優秀車企（2023 年、2024 年 H1，比亞迪汽車業務毛利潤率分别為 23%、24.2%）。
2023 年，智能家居毛利潤 733 億、占毛利潤總額的 74.6%；商業 / 工業解決方案毛利潤 218 億、占毛利潤總額的 22.2%；
2024 年 H1，智能家居毛利潤 297 億、占毛利潤總額的 75.6%；商業 / 工業解決方案毛利潤 82 億、占毛利潤總額的 20.8%；
To C 業務毛利潤率高，憑的是品牌溢價；To B 毛利潤率高，靠的是品質、規模、技術支撐的議價能力。
美的 To C 業務毛利潤率接近 30%、To B 業務毛利潤率超過 26%，溢價和議價能力都非常可觀。
有兩個方面沒幹過格力
過往十年，美的在許多方面拉開了與格力的距離：
營收
2014 年，美的營收約為格力的 103%，尚未拉開距離；2021 年，美的營收達衝高到格力的 168%，然後小幅回落；2024 年 H1，美的營收達 2172.7 億，相當于格力的 218%。
美的營收跑赢格力，原因是多元化、國際化大獲成功，建立了絕對優勢。以國際化為例：2024 年 H1 美的海外收入 911 億、占總營收的 41.9%；格力海外收入 148 億、占總營收的 14.9%。
毛利潤
2014 年，美的毛利潤僅為格力 72%；2015 年，美的就實現了趕超，毛利潤達到格力 113%；2024 年 H1，美的毛利潤為格力的 194%。
美的毛利潤率略低于格力，但差距不大，説明營收增長的質量較高，絕非 " 增收不增利 "。
淨利潤
2014 年，美的淨利潤僅為格力 73%；直到 2020 年才完成趕超，淨利潤為格力 123%；2024 年 H1，美的淨利潤為格力的 147%。
盡管 " 戰績斐然 "，美的在兩個重要的方面還有沒有超過格力。
1）空調
美的營收中，暖通空調占比超過 40%，但這個最重要的品類，始終沒能幹過格力。
美的 A 股财報披露暖通空調營收、成本，港股财報則單獨披露了家用空調（暖通空調的子集）營收、毛利潤。例如：
2021 年，暖通空調收入 1419 億、成本 1120 億，毛利潤 300 億、毛利潤率 21.1%（見下圖右半部分）；家用空調（To C）營收 1041 億、毛利潤 226 億、毛利潤率 21.7%（見下圖左半部分）；可推算出 To B 業務營收 378 億、毛利潤 74 億、毛利潤率 19.6%；
2022 年，暖通空調收入 1506 億、成本 1162 億，毛利潤 344 億、毛利潤率提高到 22.8%；家用空調營收 1086 億、毛利潤 254 億、毛利潤率提高到 23.4%；可推算出 To B 業務營收 420 億、毛利潤 90 億、毛利潤率提高到 21.4%；
2023 年，暖通空調收入 1611 億、成本 1200 億，毛利潤 412 億、毛利潤率達 25.6%；家用空調營收 1130 億、毛利潤 294.5 億、毛利潤率 26%；可推算出 To B 業務營收 481 億、毛利潤 118 億、毛利潤率提高到 24.4%；
2024 年 1-4 月，家用空調營收 480.5 億、毛利潤 125.3 億、毛利潤率 26.1%。
美的空調收入追趕的比較辛苦，而且直到 2024 年 H1 毛利潤仍低于格力：
2020 年，美的暖通空調營收僅為格力的 61%，直到 2020 年才首次超過格力（超過 5 個百分點）；
2023 年，美的暖通空調營收為格力的 107%；
2024 年 H1，美的暖通空調營收增至格力的 130%，但毛利潤金額卻比格力低 1.5%。
2）費用控制
藍色折線代表毛利潤率，彩色堆疊柱代表費用率。藍色淹彩色，企業才有經營利潤。
美的、格力 " 藍色高高在上 "，均有績優股的典型特征，但美的略為遜色：
2020 年，格力毛利潤率 26.1%，三項費用合計占營收的 13.5%，比毛利潤率低 12.6 個百分點；美的毛利潤率更低、總費用率更高，" 藍色 " 與 " 彩色 " 相距 7.2 個百分點；
2023 年，格力毛利潤率提高到 30.6%，三項費用合計占營收的比例提高到 14.9%，與毛利潤率的差距增至 15.6 個百分點；美的毛利潤率亦增至 26%，比總費用率高 9.5 個百分點；
2024 年 H1，美的毛利潤率增至 27.1%（格力為 30.5%）；總費用率 14.9%，比毛利潤率低 11.1 個百分點；格力這個數值為 15.5 個百分點，
按 9 月 27 日收盤價，美的、格力市盈率（動态）分别為 13.3 倍和 8.8 倍。資本市場更看好美的，原因有二：
第一，格力韌性驚人，但處于守勢，且優勢越來越小；
第二，董明珠剩餘職業生涯不知還有多長，可能來不及補齊格力的短板——多元化、國際化。
* 以上分析僅供參考，不構成任何投資建議
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