赚10个亿后，“股神”收手了

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股市之中，似乎没有常胜将军。

作为 A 股上市公司炒股代表，并一度获称 " 股神 " 的云南白药，宣布 " 封笔 " 了。要知道，2020 年巅峰时期的云南白药，用在炒股上的资金高达上百亿元，且当年的净利润中，有超过四成来自于此。

近期，一条 " 云南白药退出全部二级市场证券投资 " 的话题，冲上了热搜。原因是云南白药在最新发布的《投资者调研会议记录》中提到，公司在进一步聚焦主业、谨慎投资的原则下，已于 2023 年三季度退出全部二级市场证券投资，并计划 2024 年不再开展相关业务。

云南白药此次退出 " 炒股 "，主要源于最近一段时间，投资股市带来的 " 挫败感 "，从而选择 " 清仓 " 止损。与此同时，关于云南白药 " 赔惨 " 的消息，层出不穷。

其实，云南白药 " 炒股 " 这几年，虽然痛失 " 中药一哥 " 的宝座，并损失 1100 亿元市值，却也并非外界所说的那般不堪，在 " 中国巴菲特 " 陈发树的加持下，甚至总体还有所盈利。对于投资者而言，长期 " 不务正业 " 后，云南白药回归与聚焦主业，颇有 " 浪子回头 " 的感触，他们也期盼着，云南白药能再度回到自己的位置。

不过，在失去 " 股神 " 光环后，云南白药真正的考验，或许才刚刚开始。

01、" 炒股 " 赚了 10 多亿

云南白药的炒股之路，与 " 灵魂人物 " 陈发树的入局，不无关系。

陈发树不仅是当前云南白药第二大股东新华都的实控人，还是福建前首富，在 2023 年 10 月发布的《胡润百富榜》上，他以 380 亿元财富位列第 122 位。陈发树的发迹，靠的正是对于 " 中国黄金第一股 " 紫金矿业，8 年收益翻出几百倍的投资，加之新华都 2008 年的成功上市，令其名气与身家大增。

陈发树与云南白药结缘，也是源于一笔通过二级市场的投资生意。

在紫金矿业上尝到甜头后，2009 年，陈发树将目光投向云南白药，并在 " 烟草企业退出非烟投资 " 的大背景下，想以 22 亿元的价格，接手云南白药第二大股东红塔集团所持有的云南白药 12.32% 股份。不过，陈发树未能如愿，这笔交易最终被否，并导致双方对簿公堂。

▲（2015 年，陈发树参加第三届诺贝尔奖经济学家中国峰会）

这次失利，未能改变陈发树的执念，其通过在二级市场不断收购股票的方式，在 2015 年进入云南白药前十大股东行列。

到了 2017 年，随着云南白药控股股东白药控股的混改启动，陈发树不惜以溢价七成的代价，从与平安、阿里、复星等的角逐中胜出，不仅与随后参与进来的鱼跃医疗，分别持有白药控股 45% 与 10% 股份，还与原东家云南国资委一同，成为并列第一大股东。

巧合的是，云南白药最早宣布 " 炒股 "，同样是 2015 年陈发树入局之际，给出的解释是 " 把闲钱利用好 "，甚至还为此组建专门负责相关业务的团队。不过，这一时期的云南白药，对于 " 炒股 " 还处于试水阶段，并规定投资股票、股权和基金的比例，合计不能超过总额度的 15%，最多 10 亿元。

2019 年，在陈发树的建议下，云南白药将白药控股反向吸收，实现整体上市后，就变得越发财大气粗起来，仅货币资金与交易性金融资产两项合计金额，就高达 218 亿元，是上一年的两倍还多。

加之，陈发树成为云南白药史上独一份的联席董事长，借助当时的大好行情，在占尽 " 天时、地利、人和 " 的情况下，迈开 " 炒股 " 步子。仅 2020 年，云南白药证券投资的账面价值就高达 108.67 亿元，报告期损益 23.31 亿元，占其当期全年利润的超过四成，" 股神 " 称号也由此产生。

▲（陈发树（右）与 " 打工皇帝 " 唐骏）

可好景不长，2021 年的市场突变，令事件出现反转。

其实，云南白药的 " 炒股 " 总体相对谨慎，以投资龙头企业为主，包括小米集团、恒瑞医药、腾讯控股、贵州茅台、通威股份等。可即便如此，也难逃滑铁卢的命运，在账面损益超 16 亿元的带动下，出现利润的腰斩，并直言 " 持仓已下调，未来会逐步优化和退出 "。

随着云南白药炒股业绩的 " 扭盈为亏 "，让股民为其扣上 " 不务正业 " 的帽子，加上 2022 年再因炒股亏掉 5.2 亿元，退出的想法更加坚定，自知 " 理亏 " 的陈发树，还从联席董事长的位置退了下来。到了 2023 年第三季度，随着云南白药忍痛处理掉小米集团的股票，" 炒股生涯 " 也暂告一段落。

云南白药此番 " 炒股 " 之旅，虽没有收获一个好结局，但由于 2019 年与 2020 年的表现，总体依旧赚了 10 多亿元，也算没白忙活。即便是 2023 年前三季度，云南白药的投资收益也有 4.22 亿元，并占当期利润总额的 12.76%，而其表示，主要来源就是处置上海医药股权等带来的收益。

02、" 闲在账上 " 的百亿资金

在云南白药 " 不炒股 " 的同时，如何处理这笔多出来的资金，也是外界最关心的话题。

按云南白药的说法，今年的投资方向主要分为三类，首先是包括大额存单、协定存款等银行存款类产品，其次是各大金融机构的理财产品，最后是货币市场基金、国债逆回购及债券等。当然，也包括在董事会批准后的其他理财对象及方式。但不论哪一项，风险都要比炒股更为可控。

不得不说，如今的云南白药变得更加谨慎了，可这也让百亿资金 " 躺在账上 "，造成一定程度的资源浪费。截至 2023 第三季度，云南白药货币资金一项就高达 130.87 亿元，相比之下，合计仅 14.6 亿元左右的短期借款，甚至可以忽略。

至于云南白药为何如此财大气粗，除陈发树等人的融资贡献外，还与其本身的吸金能力有关。

云南白药素有 " 中华瑰宝，伤科圣药 " 之称，作为与片仔癀平起平坐，唯二拥有国家级保密配方的中药上市公司，使其在一众 " 友商 " 中拥有无法复制的优势，并每年借此吸金数十亿元，即便在 2021 年与 2022 年 " 炒股 " 影响下，净利润也均达到 28 亿元，近十年合计更是高达 340 亿元。

其实，云南白药面向 C 端市场的业务，对其利润的贡献功不可没。

目前，云南白药共有药品、健康品、中药资源及云南省医药有限公司四个业务板块，以及分为工业销售和商业销售两大行业。面向 C 端市场的药品与健康品板块属于前者，约占总营收的 1/3。

药品板块是云南白药的 " 灵魂 " 所在，像大众熟知的云南白药气雾剂、创可贴等产品就位于其中，而健康品板块是在药品基础上的衍生品，成立时间相对较短，产品代表是牙膏、养元青和电动牙刷等个护产品，核心卖点同样是白药这类药品。中药资源则在 B 端市场与 C 端市场，均有涉及。

面向 B 端市场的医药公司板块，主要从事药品流通领網域，也是商业销售行业的主要贡献者，并占据云南白药营收的 2/3。不过，由于行业的特殊性，该板块毛利率常年偏低，2023 年上半年只有 6%。同期，工业销售的毛利率则高达 64.26%，是商业销售的十倍。

也正因此，云南白药相对较低的毛利率，成为外界眼中的一大诟病。

2023 年上半年，云南白药的毛利率只有 27.55%，是片仔癀同期的一半多，而其在药品流通领網域的营收大盘，正是拖累毛利率的重要因素。相比而言，片仔癀的药品流通业务的营收，只占其整体营收的四成，且 16.24% 的毛利率，也是云南白药的两倍多。

不过，对于投资者而言，相比于云南白药如何赚到百亿资金，甚至钱多到无处安放的话题，其未来还存在多大的成长空间，才是他们更关心的话题。

03、昔日 " 中药一哥 " 需要新爆品

其实，藏在云南白药利润背后的隐忧，也已因其失去 " 股神 " 光环后，逐渐显现。

2023 年前三季度，云南白药虽然实现营收 296.89 亿元，同比增长 10.30%，而净利润也暴涨 92.62% 后，达到 41.23 亿元，但其中扣非净利润的涨幅只有 42.46%，远低于整体利润涨幅。

若单看第三季度，云南白药的隐忧更加明显。营收仅增长 5.4%，相较于二季度的 14.08% 下滑明显，且扣非净利润增速更是低至 6.28%，拖了上半年的后腿。这意味着，云南白药 2023 年上半年的迅猛表现，与上一年同期较低的基础有很大关系。到了第三季度，在失去加成下，就变得不再好看。

纵观云南白药近 20 年，营收与扣非净利润的增速表现，在 2010 年达到高点后，便几乎一路呈现停滞与下滑趋势，甚至后者还在 2019 年出现负数，只不过在当时 " 炒股 " 的热潮下，对数据有所掩盖。

当时布局 " 炒股 "，其实也是云南白药在坐拥庞大现金流的基础上，对于追求 " 利润下个增长曲线 " 的一种体现。只不过，通过这种方式带来的利润增长，存在较强的不确定性，也并非长久之计。

而云南白药主营业务停滞的背后，是想象力上的缺失。

对于云南白药而言，上一个爆款级产品，还是诞生已有 20 年历史的云南白药牙膏。可牙膏作为洗护产品的细分品类，市场天花板终究有限，而在 2022 年，云南白药牙膏的份额已突破 24.4%，在继续保持市场第一的情况下，想要借此撑起整个公司的利润增速，无比艰难。

更何况，在面对片仔癀等 " 友商 " 在同领網域的发力，即便云南白药想要提价，也要产生更多顾虑。

同年，云南白药花费 109 亿元现金拿下上海医药 18.01% 的股份，成为其第三大股东，有传言将一起在大健康领網域发力，不过，目前为止，产品端还未产生太大水花。

其实，在云南白药热衷于 " 炒股 " 之际，片仔癀却将其拳头产品片仔癀锭剂一度卖到脱销，并受到资本市场的追捧，成功将云南白药赶下 " 中药一哥 " 的宝座。截至 1 月 22 日收盘，云南白药市值只有 850 亿元，距离 2021 年巅峰时期损失 1100 亿元，而片仔癀当前市值为 1337 亿元，两者存在近 500 亿元的差距。

值得一提的是，虽然云南白药坐拥百亿现金流，研发投入却稍显吝啬。

2020 年 ~2022 年，云南白药的研发费用分别为 1.81 亿元、3.31 亿元、3.37 亿元，即便在 2021 年 " 炒股 " 失利回归主业后，研发费用率依旧不足 1%，2023 年上半年只有 0.71%，在 71 家中药上市公司中排在倒数第二，仅高于已戴帽的 *ST 目药，片仔癀则以 2.3% 的数据排在中间位置。

不过，对于云南白药这类拥有绝对核心优势的公司而言，研发费用并非决定业绩未来走势的关键因素。而就在前不久，云南白药经历了一次 " 领头羊 " 的改变，并试图在新的战略上有所收获。

2023 年 3 月，执掌云南白药超 20 年的王明辉，在任期未满的情况下，以个人原因为由，辞去董事长等一系列职位，宣布告别。王明辉在位早期，不仅推出云南白药气雾剂、创可贴，还成功跨界进入日化领網域，并打造出爆款产品云南白药牙膏，使得云南白药的营收与利润，均实现上百倍的增长。