一季度經濟大超預期：關鍵在細節

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劉勝軍 / 文 · 全文共 2600 字，時長約 6 分鍾

本文來源：劉勝軍大局觀（劉勝軍微财經出品）

文 / 劉勝軍

一季度中國經濟同比增長 5.3%。大幅超預期！須知，此前各大機構對一季度增速的預測普遍在 5% 以下。果然，數據公布後，各大機構紛紛 " 應聲 " 上調 2024 年中國經濟預測。

值得關注的是，資本市場卻沒有體現出對 " 超預期 " 應有的興奮。這提示我們，一季度數據，還有值得深入探究的細節。

一、超預期的動力來源

一季度增速超預期，其中幾個動力表現特别顯眼：

1、工業領銜：一季度工業增加值增長 6%，對 GDP 增長的貢獻率為 37.3%，拉動近 2 個百分點的 GDP 增長。工業提速的背後是 " 賺錢效應 "：1 — 2 月份，全國規上工業企業利潤同比增長 10.2%，與 2023 年下降 2.3% 相比顯著改善。

2、出口反彈：一季度進出口增長 5%，創 6 個季度以來新高。淨出口對經濟增長的貢獻率從 2023 年四季度的 -3.1% 轉為 14.5%，拉動當季 GDP 增長 0.8 個百分點。一季度，以美元計中國出口同比增長 1.5%（顯著高于 2023 年全年的 -4.6%），剔除匯率波動影響，實際出口量增長 15% 左右。

3、價格因素：一季度名義 GDP 同比增速僅為 4.2%，比實際 GDP 增速低了 1.1 個百分點，這意味着相當一部分實際 GDP 增速是物價下跌貢獻的。

茲事體大。在經濟生活中，人們感知的是名義變量，例如工資、财政收入、企業利潤等。我們比較兩種情形：A ) 工資增長 10%、通脹 5%，實際工資增長 5%；B ) 工資不增長，物價下降 5%，實際工資增長 5%。雖然實際工資增長幅度相同，但在現實中 A 情形給人的感受比 B 要好得多，這叫 " 貨币幻覺 "。

再比較兩種情形：C ) 物價上漲 5%，工資上漲 7%，員工很開心，但實際工資上漲只有 2%；D ) 如果物價下降 5%，企業把工資降低 3%，然後告訴員工你的工資實際漲了 2%，員工是很難接受的。這叫 " 工資剛性 "，也就是員工很難接受名義工資的減少。

由于貨币幻覺和工資剛性，温和通脹比通縮更有利于形成樂觀的社會預期。一季度的 GDP 縮減指數（名義 GDP 增速與實際 GDP 增速之差）為 -1.1%，近六個季度中已有五個季度為負，幾乎是歷史上持續時間最長的通縮時期。這是一季度數據最值得警惕的一個危險信号。

此外，統計局下修了 2023 年同期的固定資產投資和部分房地產活動的歷史數據。其中，下修 2023 年一季度固定資產投資絕對量基數 11%，下修房地產投資及銷售面積絕對量基數 6% 左右。

二、超預期背後的問題與挑戰

1、結構性矛盾依然突出。國家統計局發言人盛來運指出，" 從恢復的程度來看，我們發現需求的恢復不如生產，中小微企業的恢復不如大企業，所以經濟恢復存在明顯的不平衡性，因此大家對數據的感受可能就有一定的不同認識 "。一季度工業產能利用率僅為 73.6%，為 2020 年二季度以來最低。

2、" 新三樣 " 猛增有可能引發新的貿易衝突。2023 年 " 新三樣 "（新能源汽車、光伏產品、锂電池）出口首次突破 1 萬億元，增長了近 30%。2024 年一季度，新能源汽車產量增長 29.2%；太陽能電池增長 20.1%；與光伏相關的多晶硅、單晶硅增速仍高達 50% 以上。中國在新能源領網域的全球領先優勢是顯著的，以至于馬斯克説 " 如果沒有關税或貿易壁壘，中國車企很可能 " 幹翻 " 全世界絕大多數競争對手。" 一季度數據出來後，馬斯克宣布：希望特斯拉裁員 20%，因為其季度汽車交付量下降了 20%。

新能源優勢值得我們自豪，但也要警惕引發新一輪貿易保護主義情緒：歐盟已經啓動對中國汽車的反傾銷調查。

3、房地產是最大拖累：房地產的特殊性在于：它與經濟增長、地方财政、居民财富的關聯度極大。房地產下行，其衝擊力是全方位的、裹挾式的。一季度，全國固定資產投資增速 4.5%，而房地產開發投資卻下降 9.5%。房地產各項指标繼續下降，銷售額跌幅超過銷售面積跌幅，表明房價持續下跌。

雖然作為構建房地產發展新模式突破口的 " 三大工程 "（保障性住房建設、" 平急兩用 " 公共基礎設施建設、城中村改造），一季度拉動了房地產開發投資 0.6 個百分點，但其體量不足以穩定房地產總體走勢。

這一問題必須重視：1）居民财富 70% 集中于房地產，房地產不穩則消費信心不穩；2）居民買房，存在買漲不買跌的心理慣性；3）如果只放開限購，不穩定開發商，居民擔心樓盤爛尾，依然不敢買房。

房地產已經從恒大暴雷的第一階段、碧桂園暴雷的第二階段，走向萬科暴雷的第三階段，其危險性不言而喻。必須防止房地產從調整走向信心的喪失。

4、民間投資依然偏低：一季度民間投資同比增長 0.5%，低于總體投資 4.5% 的增速。雖然扣除房地產開發投資的民間投資增長 7.7%，但仍低于扣除房地產後總體投資 9.3% 的增速。提振民間投資的必要性在于：民間投資是吸納新增就業的主力軍，80% 的新增就業有賴于民間投資。

5、消費才是定海神針：2023 年，最終消費支出、資本形成總額、淨出口對經濟增長的貢獻率分别是 82.5%、28.9%、-11.4%。2024 年一季度，社會消費品零售總額增速 4.7%，消費對 GDP 增長的貢獻率為 73.7%。一季度，邊際消費傾向為 63.3%，為 2020 年疫情以來同期最高，" 疤痕效應 " 雖有緩解，但仍明顯低于疫情前同期 65% 以上的水平。

6、國家金融與發展實驗室最新發布的《2024 年一季度宏觀杠杆率》指出，" 盡管總體債務增速繼續下降，但宏觀杠杆率在一季度仍然上升了 6.8 個百分點。杠杆率上升的最主要原因依然是名義 GDP 增速的超預期下滑。" 單季名義 GDP 只上升了 4.2%，已經連續四個季度低于實際 GDP 增速。中國經濟面臨既要穩增速、又要提高增長質量的雙重挑戰，難度不小。

三、結論與建議

一季度數據，印證了筆者長期呼籲的幾個關鍵：

1、穩經濟的核心在于：穩消費、穩民企、穩房地產

2、穩消費，需要大手筆消費券（10 萬億級别）

3、通縮很危險，但防止通縮關鍵不是貨币刺激，而是提振消費需求

4、穩地產，需要供給側（穩開發商）、需求側（放開限購）同步發力

5、穩民企的關鍵在于 " 競争中性 " 導向的改革

6、能否打破 " 負反饋循環 " 依然是關鍵點，把握 " 時間視窗 " 很重要

且行且珍惜。

劉勝軍

堅持講真話的經濟學家

政治經濟學 + 大歷史觀