今天小編分享的财經經驗：一位投資人“務農”四年之後：只有教訓是真實的，歡迎閲讀。
9 月中旬的一天，熊貓資本創始人李論在北京出差，所有的會都是關于投後退出，" 張羅他們（創業者）去美股、去做并購，或者去港股走 18C"。（注：18C 上市規則是港交所為特專科技公司設立的新框架，已于 2023 年 3 月 31 日生效。該規則降低了上市門檻，以便具備發展及投資潛力但尚未滿足現行香港主機板上市要求的新興科技公司赴港上市，從而支持它們利用資本市場實現進一步發展。）
作為一家成立 9 年的 VC，熊貓資本和大部分投資機構一樣，也面臨部分早期基金到期、急需退出的問題。熊貓資本曾投資過美團點評、摩拜單車、凹凸出行、寵物家、盈合機器人等多個明星項目，目前擁有人民币和美元雙币基金，規模超 30 億元人民币。
投後退出，是李論當下的工作重心，他現在 70% 的工作時間用在了投後管理上，而其中一半的時間，則放在了退出上。
這也意味着投資節奏變慢了。今年以來，熊貓資本新增投資項目只有三四個。、
募資方面，李論也變得十分 " 佛系 "。" 我曾經也對募資產生過焦慮，因為不募資就沒有管理費，養不起團隊，還覺得基金不能越募越小，要越募越大。" 現在他認為，基金規模大并不一定是好事，會導致為了投而投，" 本來可能 3~4 個億就能夠覆蓋到自己最想投的 deal 了，為什麼一定要做一個 10 億元的基金？為了規模，募了後面 6 個億，只會把前面的核心資產帶來的回報攤薄 "。
他甚至認為，募回來的錢其實是 " 債 "，" 無論是人情債，還是财務債，都要對 LP 做回報的。"
在一級市場從業 9 年後，李論總結了三點：第一，不要過度認為你取得的成績是憑借你的能力，其實你對大時代的判斷，比你對微觀的具體項目和賽道的判斷重要得多；第二，不要過度醉心于總結所謂的方法論，執果索因，索的因大概率是自我麻醉，或者説是給外界講了個故事，沒有适用性和可復制性；第三，經驗都是虛妄的，只有教訓是真實的，教訓才能避免踩坑再次發生。
以下為李論接受《中國企業家》專訪的内容整理（有删節）：
退出成為工作重心，并購實操 " 巨難 "
現在我會花更多的時間在投後上，花在募資、投資、投後的時間，大概是 1:2:7。
之所以在投後上花費如此多的精力，首先是我們的基金到了這個階段了，工作重心肯定要放在投後上。
其次，原來市場相對好的時候，後面 " 接盤 " 的人多，創業者可能不着急去二級市場，或者不敢去二級市場。因為競争對手還在後面追，（創業者）他不敢停，只敢在一級市場不斷融錢。那個時候有 BAT 等大廠替我們操勞，現在大廠投資少了，我們在裏面算是股比較大的投資人，就不得不去操這個心。
另外還有一點是，這幾年（大廠）人員變動頻繁，導致後面的投資人并不關注或關心項目。我們有一些項目是跟大廠合投的，當年大廠投資項目的人早離職了，代表大廠坐在項目裏的董事或代表人換兩茬了。他跟 founder 沒有天然的感情鏈接，這個項目也不是他自己投的，何必花心思？
最後創始人發現，當年有大廠投資的時候，中國最頭部的公司都看好他，但大廠投完 5 年換了三茬（投資）人，都不熟，平時也不聯系，只有開股東會董事會的時候，收到通知來了一個人，坐兩小時就走了，永遠不做決策，永遠不給意見。
只有我們這種從最早開始投的小機構，自己就是 GP，我們知道自己的責任，對他的關心程度、了解程度，會讓他對我們有信任，也願意聽我們的意見，我們也真心實意想幫他，因為這就是自己的項目，所以我們現在投後的工作量會變重。
在做退出的過程中，我更多是管理創業者的預期，幫他找一條最好的路，而且這條路必須是他好我也好。
為什麼很多時候退出做不成？到了這個階段，創業者跟投資人一定會有巨大的利益衝突。
舉個例子，最尴尬的是，一家公司有 3000 萬元左右的利潤，企業活得很好，短期内又上不了市。着急退出的是投資人，因為基金到期了。這時就有矛盾：創始人覺得幹嘛着急退，目前的利潤很好，作為一家有利潤的公司，不會死，又不需要融資，可以等到哪年二級市場好了再説。
如果投資人想退出，可以按投資協定，投資人強制回購，加一個年化回報，投資人就退出了。但投資人并沒有掙到錢，因為他拿到的年化回報就是要給 LP 的年化回報。比如他單個項目投了 2000 萬元，本來指望掙到 15 倍的回報，去 cover 那些沒跑出來的項目，結果回報只 cover 了它自己的成本。
并購的話，矛盾又來了。如今二級市場的并購價格很低，基本上都是 10 倍以内 PE，對于 95% 的項目來説，這跟一級市場是倒挂的。如果所有的投資人優先清算拿完回報，創始人就拿不到錢，那他幹嘛讓你并購？
這需要我們找到一個辦法，去平衡好各方的利益。我們不僅要管理自己的預期，還得管理跟自己一起投的其他基金的預期，因為有一家不同意就做不了這事。甚至投資人們得一起讓點利益給創始人，否則他不同意誰也退不了。
為什麼并購很花精力？因為我得在各方之間來回按摩、攢局，要照顧買家的預期，還要照顧賣家的預期。總之，并購的實操 " 巨難 "！
我們目前退出成功的項目，還是把老股賣給了後續投資者。此外，還有幾個正在 IPO 過程中，到目前為止，沒有一個并購做成的。我覺得并購難度不亞于上市。
退出中經歷的這些事，讓我覺得 " 小股東不如狗 "，所以我現在會去做一些控股型投資，即創始人繼續幹，但我們讓他退出一部分，變成我們控股。
這也是由現在的 LP 結構決定的。因為很多 LP 是政府部門，而政府部門的錢很多是為了發展某個產業貸款來的，投給基金做招商引資，這部分錢每年要還利息，有的地方債可能 8 個點、9 個點利息，5 年過去了，光利息都已經付了 40% 了，結果一分錢沒回來，自然而然會把壓力傳導給 GP。
政府部門沒有做錯配的情況下，只能 GP 自己去做錯配，因為我要對募到的基金負責。因此，我會拿出 50% 的基金去做控股型投資，投資标準是細分賽道的絕對頭部項目，業務已經穩定發展 3~5 年以上，不會忽高忽低，每年有一定利潤。
控股這樣的項目之後，我們可以保證利潤説了算，可以分紅，每年給 LP 返回一些錢，從而把政府部門貸款的利息扛住。這樣政府部門的壓力小一點，傳到我的壓力也會小一點。剩下的基金我再去投一些高成長性的項目，以求拿到超額回報。
不過，找到願意接受控股型投資的創業者也很難。我談了十幾家公司，到目前只投了一家，正在走後面的流程。
轉投冷門賽道：" 想遇到同行都難 "
2018 年，我明顯感覺移動互聯網要到尾聲了，就開始找新的方向。
當時我們看了幾個方向，比如 SaaS 和機器人，也分别投了三四家企業。但到最後，我發現這兩個賽道的市場容量可能沒那麼大。我就想找一個賽道又寬又沒人、時間又長的，後來覺得農業可能有機會，就開始研究農業。
第一年，也就是 2020 年一整年，我們一家農業項目都沒投。這期間跑了很多冤枉路，去過很多犄角旮旯的偏遠地方。比如貴州的 88 個縣，我大概跑過 1/3，也算交了學費。
我們一開始的認知是，投農業，就應該去農業大縣、農業大省找項目。後來我發現，一個省份農業（GDP 占比）大，它肯定既沒錢，也不發達，科技人才也不會集聚，一定是個人口流出的區網域。
從 2021 年起，我們出差看項目的地方有一個标準，農業 GDP 占比不超過 5%。全國農業 GDP 占比不超過 5% 的省份就沒幾個，廣東省也只有珠三角的農業 GDP 少于 5%，比如深圳，原來連農業局都沒有。
為什麼要确定這個标準？這些地方農業占比低，工業化、城鎮化程度就會高，政府部門也會傾向于發展農業，比如鄂爾多斯市就提出 " 二產拉動一產 "。
因為經濟發達地區才有富餘的錢去搞科技，有人才，本身又是農產品的銷地，可以從銷售端倒逼供給端做改革。
調整之後，我們基本上就不去特别貧窮的地方。如果看牧業，肯定是去西北，但我們也沒有在内蒙古全面開花，只去了鄂爾多斯，因為全内蒙古只有鄂爾多斯的農業 GDP 在 5% 以下，他們有動力去搞科技農業，而且當地的光照、積温等自然禀賦也好，能源成本低；區位有優勢，物流到北京，公路貨運只要 7 個小時，航空貨運 40 分鍾；政府部門也有錢，投得起固定資產，科技有地方落地。
其次，科技農業需要大量的人才，比如説農業機器人等科技服務于農業的項目，人才還是集中于深圳、廣州、上海、浙江等地，比如浙大的農業非常強。我們會跟院校合作，挖掘人才。
因為地方政府部門有需求，需要產業落地，所以很多地方政府部門是我們的 LP。
一開始看完很多農業方向後，我們也不敢出手，因為我覺得市場也不太确定，只能慢慢把一個個方向去掉，最後總結出三個 " 不能投 "：
第一，做種植的不能投，因為它跟土地發生很多關系，牽涉到土地性質等亂七八糟的事情；第二，做養殖的不能投，因為周期特别長；第三，育種也不太能投，因為育種本質上不是技術驅動的，是市場驅動的，國内大部分育種企業只有好賴差别，沒有技術的絕對領先，無法形成競争壁壘。科技的影響力權重占比很小，生态鏈裏面的種植企業和收購企業，決定了哪一個品種能跑得出來。
我們後來發現，農業賽道的創業，80% 并不是靠尖端技術，更考驗落地能力。我覺得它很像智能硬體創業，idea 好沒有用，而是要看成本控制、代工企業管理、出貨節奏把握能否做好，以及品牌效應、代理商管理、回款節奏等也要做好，缺一不可。在產業鏈裏，一個包裝紙盒搞不定，最終都出不了貨，它不能有短板。
農業也是如此。比如我們投的循環水養魚項目，從育苗角度來説，我們可能有一兩個不同的無刺魚品種或抗藥品種；循環水技術在全國是好的；此外，它需要企業配好循環水系統裏各種小硬體；企業對政府部門有交付能力，政府部門願意幫企業做固定資產投資，讓企業養魚；企業要做好現金流管理，找到下遊銷路，保證銷售鏈路順暢；同時要管好回款周期，以及養魚一年出塘多少次。這是個系統性的工作。
從 2020 年到現在，我們投了七八家（農業）公司。其中有一個很有意思的現象：一級市場雖然冷，我們投的農業企業中，最少的都融過兩輪了。
不過，由于這個賽道不熱，盡管農業賽道裏的企業很多，但專注這個領網域的機構微乎其微，我想遇到個同行都很難。
一級市場遇冷背後：行業回歸理性
當下整個一級市場的融資體量、創業公司的數量，跟之前不太能比，或者説斷崖式（下降）。
從 VC 的角度來説，我認為這是逐步回到相對理性、科學狀态的過程。
從 2014 年一直到 2018、2019 年，市場那麼火熱，今天回看，VC 產業肯定有泡沫：第一，投資人存在泡沫，沒有這麼多合格的投資人；第二，創業也有泡沫，沒有那麼多 qualify 的創業者。包括今天資本市場上發生大量的一地雞毛的狗血事兒，都是這兩方面被降得太低的結果。
我一直認為，投資不需要那麼多人，對于投資機構而言，人多了可能是噪音。以前 VC 門檻壓得太低了。國外最好的 VC，就一個合夥人帶一個投資經理，紅杉基金在美國也沒有那麼多人。
人多了之後，看上去行業覆蓋做得很好，回來的可能都是噪音，不一定有意義。因為人永遠扛不起誘惑，作為基金管理人或者合夥人，你的覆蓋面畢竟是有限的，每天你的團隊都跟你講，張三家投了 A，李四投了 B，你哪怕再堅定，都會覺得是不是錯過了？也該看一看？
噪音會導致你對主營賽道不專注，甚至直接被整個市場所裹挾。一旦怕錯過，你每個（賽道）裏面也去擠一點，也得花時間，看起來參與了很多、很熱鬧，那都是噪音帶來的。
在我看來，VC（Venture Capital）中 Venture 怎麼理解？VC 應該是社會綜合發展和經濟發展到一定階段後的產物，風險只是它的一面，它更多代表的應該是對未來的判斷和洞見，去真正支持那些對人類或者對一個地區、國家有長期價值的事情。
賺到錢只是 VC 的副產業。VC 管理人為什麼能賺錢？因為他對于未來有足夠的洞見，即使在某一階段他的判斷有失誤，但是拉到更長的時間維度，他對未來的判斷、堅持的東西、看好的東西是正确的，所以他最後能賺到錢。
有的基金在早期消費（項目）投得好，我經常問自己，消費投得好的項目能歸因嗎？很難。
消費的創新在哪裏？其實本質沒有什麼創新，号稱找到了一個人群的某一個需求，這不是創新。消費到底該不該 VC 去投？其實我是偏否定的。
我覺得消費應該慢慢去發展。為什麼要催生那麼多新消費公司？消費難道不應該是產業裏的人去幹嗎？他們有成熟的品牌體系、研發體系、門店管理體系。
我一直認為，千萬不能因為一些早期的消費品公司成功了，給投資人掙到錢了，就認為這是一個賽道。除非你能夠在消費裏面找到一些東西，比如它确實是由科技或某種東西帶來了變量。如果投的是 Z 世代消費者，這不叫洞見，每隔 10 年都會出現一代新消費者，這是時代帶來的變遷，不構成投資的理由。
作為 VC，該投的應該是像瑞幸這樣的公司，它是由科技帶來的變量。因為有了手機之後，品牌做大用户規模、增強用户黏性以及做會員體系的方式都不一樣了。在咖啡這個高度标準品的消費市場裏，可能原來需要像星巴克這樣，10~15 年才能打造出管理團隊，今天用一套互聯網管理系統，在 2~3 年就能夠達到 1 萬 ~5 萬人的管理半徑。
本質上這背後是技術帶來的變量，它把整個管理門檻降低、管理半徑擴張的速度提升了，再加上咖啡消費在中國有接近兩位數的年復合增長，這兩個變量讓這件事情變得有可能了。而大量的消費企業，并沒有找到這個變量。
大家覺得今天市場冷、體感不好，本質是之前過熱。當然今天也是過冷，最好的 VC 狀态應該是比現在稍微暖一點，即二級市場退出相對确定一點後，讓溢價稍微提升一些，但像過去那樣我認為也是不正常的。
本文來自微信公眾号：中國企業家雜志 ，作者：孔月昕，編輯：馬吉英 ，原文标題：《一位投資人 " 務農 " 四年之後：經驗都是虛妄的，只有教訓是真實的》
