今天小編分享的财經經驗：富士康，AI總龍頭？，歡迎閲讀。
作者 | 耿宸斐
編輯 | 宋婉心
此前一度轉型挫敗的工業富聯換了面貌。今年以來，工業富聯的股價持續飙升，累計漲幅一度超過 73%。
作為全球最大的電子產品代工廠，富士康一直極力想把 " 代工廠 " 的最大标籤撕下，将自己 " 重新定性 " 為以大數據為導向、AI 分析為驅動，以及機器人運作為基礎的工業互聯網企業。正如其創始人郭台銘一再強調的：" 我們不是工廠，而是智能制造基地 "。
近兩年以 ChatGPT 為代表的大模型引發 "AI 熱 "，AI 伺服器因其作為數據中心的核心硬體設備及算力的重要載體而廣受追捧。工業富聯作為 AI 伺服器龍頭，被市場認定為這輪 AI 風口的總龍頭。
01 為什麼富士康是 AI 浪潮中最大的确定性？
整個 AI 伺服器產業鏈涵蓋了從上遊的元器件生產商到下遊的最終用户多個環節。
在這個產業鏈中，上遊的廠商主要為元器件生產商，其中 CPU、GPU 等核心部件的供應商主要由英偉達、英特爾、AMD 這樣的行業巨頭供應；而中遊則是專注于組裝這些部件的伺服器制造商，如工業富聯和浪潮信息等；產業鏈的下遊，則主要由雲計算服務商、運營商以及各類企業構成。
圖：AI 伺服器產業鏈；來源：東海證券研報
作為全球市場份額第一的伺服器 ODM 廠商，工業富聯是海外雲服務商的伺服器主力供應商，其客户包括英偉達、微軟、亞馬遜、戴爾等。據中信證券推測，工業富聯在亞馬遜伺服器供應商中的份額為 50% 以上，保守估計工業富聯在微軟伺服器供應商中的份額可達 30%。
中信建投研報認為，全球 AI 伺服器市場規模未來 3 年内将保持高速增長，市場規模分别為 395、890、1601 億美元，對應增速為 96%、125%、80%。
高預期下，AI 伺服器理所當然成為工業富聯的押注對象。
工業富聯此前對投資者表示，2023 年前三季整體 AI 伺服器營收，同比呈現雙位數高增長，GenAI 伺服器連續三季營收呈現倍數增長。在工業富聯董事長鄭弘孟所寫的致股東的一封信中，AI 被定義為工業富聯實現業績成長的關鍵支撐。
從去年全年數據看，随着 AI 發展，工業富聯雲服務商產品占比快速提升至近五成，工業富聯 AI 伺服器占雲計算業務的收入比例已提高至約三成。受益于此，報告期内，工業富聯的雲計算毛利率為 5.08%，較上年提升 1.12 個百分點，這是其自 2018 年上市以來，該板塊年度毛利率水平首次突破 5%。
工業富聯的其他利潤指标也呈現向好态勢，具體來看，歸屬于上市公司股東的淨利潤同比增長 4.82% 至 210.4 億元，扣非淨利潤增長 9.77% 至 202.1 億元，毛利率則首次突破 8%，創上市以來新高。
但營收卻呈現相反态勢，從财報來看，工業富聯 2023 年實現營業收入 4763.4 億元，同比減少 6.94%。三大主營業務收入也都有不同程度的下滑，其中，通信及移動網絡設備業務同比下降 5.81%，雲計算業務同比縮減 8.54%，工業互聯網業務同比減少 13.89%。
看似矛盾的表現，可以從全球市場趨勢中找到解釋。
受經濟下行周期影響，雲服務提供商預算縮減，去年，全球數據中心資本支出增速回落至個位數。Omdia 發文稱，由于高成本 AI 伺服器的滲透率不斷提高，通用伺服器的更新将至少推遲至 2024 年。預計 2023 年全年伺服器出貨量為 1140 萬台，同比将下降 19%。
因此，盡管通用伺服器需求下滑導致工業富聯通用伺服器出貨量增長動力偏弱，但從另一角度看，AI 伺服器滲透率的提升與需求的快速增長也為工業富聯帶來了新的增長點。
據廣發證券，AI 伺服器單價是普通伺服器的 10 倍以上。價值差量也能夠抵消由于通用伺服器迭代延遲對公司業績造成的影響。
" 強大的制造能力和供應鏈管理能力是工業富聯在 AI 伺服器市場中的主要競争優勢。"資深產業經濟觀察家梁振鵬表示，" 工業富聯擁有龐大的生產基地和完善的供應鏈體系，因此可以提供高質量、高可靠性的產品，并且具有較低的成本優勢。"
工業富聯首席數據官劉宗長在接受證券時報采訪時表示，從產品開發、GPU（影像處理器）模組和基板的供應、到整個板卡的供應、伺服器組裝，包括供應鏈管理、AI 技術賦能、數據訓練和價值再造等，工業富聯是英偉達在全球唯一一個可以覆蓋伺服器全產業鏈的供應商。
02 AI 龍頭能漲多久？
一眾客户中，工業富聯與作為 " 賣鏟人 " 的英偉達之間的合作被市場尤為關注。雙方的合作可以追溯至 2017 年推出的全世界第一台 AI 伺服器 HGX1。
如今，工業富聯不僅為英偉達獨家供應 A100、H100 板卡，同時也是英偉達最新的 GPU HPC 平台獨家設計生產交付供應商。此外，工業富聯還是英偉達 AI 伺服器芯片基板的最大供應商，占超 50% 市場份額。
和英偉達綁定後，也意味着将工業富聯将業績押在了英偉達的市場表現上。
接近產業鏈人士告訴 36 氪，作為人工智能時代最大的寵兒，憑借三芯（GPU、CPU、DPU）與 Infiniband 等在 AI 領網域技術領先性，以及正在開拓的 ASIC 與軟體業務，英偉達的芯片與網絡設備有望維持過半的份額，當前英偉達在 AI 芯片行業的占比大約 70-80%。
該人士認為，英偉達業績增長的持續性有賴于 AI 模型訓練與推理的基礎建設需求。
但結合 AI 行業趨勢來看，AI 算力需求井噴現象雖仍在持續，卻并不意味着英偉達沒有 " 近憂 "。
眼下，供應問題無疑是英偉達要實現業績持續增長所面臨的最大挑戰。英偉達 CEO 黃仁勳也在 2024 财年财報電話會議上表示："AI 芯片總體供應狀況正在改善，但仍面臨短缺。供應受限狀況将在全年内持續。"
此外，由于 H100 GPU 供應不足，一些科技公司已開始自研 AI 芯片，如 OpenAI、微軟。
壓力之下，英偉達正在努力提高產能以應對市場需求。天風國際證券分析師郭明錤此前在報告中指出，英偉達 AI 伺服器出貨預計将在 2024 年增長 150% 或以上。
網傳紀要顯示，從伺服器端看，工業富聯 2023 年為英偉達代工 AI 伺服器約 13 萬台，2024 年将增加到近 19 萬台。從 GPU 層面看，工業富聯出貨的 GPU 以英偉達為主，訓練卡出貨量在 2023 年達到 200 萬張，2024 年訓練卡出貨量預計達到 400 萬張。
這一背景下，工業富聯在 2023 年财報發布後的法人説明會上展示了對未來業務的樂觀預期，特别強調 AI 伺服器将會是鴻海未來成長的主要動能之一，預計 2024 年該業務營收增超 40%，整體伺服器營收占比将達 40% 以上。
不過，伺服器行業的競争同樣激烈，其中的一個典型玩家就是浪潮信息。天風證券研報指出，浪潮信息在阿裏、騰訊、百度 AI 伺服器占比高達 90%。但與以 ODM（原始設計制造商）模式為主的工業富聯不同，浪潮信息采取的是品牌商服務模式。
ODM 模式下，需求方直接繞過品牌商，向 ODM 企業采購伺服器產品，品牌商服務模式則是向客户賣自己的品牌產品。中泰證券認為，相較于 ODM 伺服器廠商，品牌伺服器廠商憑借大量的核心專利及技術壁壘擁有較強的競争力。
反映在财務上，浪潮信息伺服器業務的毛利率基本可以保持在 10% 以上，而工業富聯雖然已經占據 AI 伺服器領網域全球約 40% 的份額，也才換回雲計算業務板塊 5% 左右的毛利率。
圖：工業富聯各業務板塊情況；來源：工業富聯财報
但不論毛利率是 10% 還是 5%，對于像浪潮信息和工業富聯這樣的 "AI 概念股 " 而言，都算不上高。
究其原因，作為伺服器行業的中遊廠商，避免不了在產業鏈中兩端承壓。
在產業鏈上遊，作為伺服器的核心組件的 CPU 和 GPU 基本都由海外公司壟斷，并占據了絕對的價值量，導致中遊廠商既不具備太多的議價權，也難以拿到豐厚的回報。以售價超過 100 萬元的 Nvidia DGX H100 為例，GPU 價值量占比高達 72.6%。在面對下遊客户時，為了保住市場份額，中遊廠商也不得不在一定程度上讓出利潤。
" 核心技術和競争力都在上遊芯片廠家，賺錢的也是他們。"業内人士告訴 36 氪。對中遊廠商而言，想要賺更多錢，并不容易。
此外，以浪潮信息為代表的國内伺服器廠商還面臨着芯片緊缺的困擾。2023 年上半年，因全球 GPU 及相關專用芯片供應緊張，浪潮信息的淨利潤同比下滑超過六成。目前芯片供應限制收緊的狀況，無疑為浪潮信息未來的業績蒙上了一層不确定性。
相較于浪潮信息所面臨的供應鏈風險，作為台資企業的工業富聯則可以規避芯片供應限制所帶來的影響，成為其優勢。
但 AI 伺服器還能為工業富聯帶來多少利潤增長空間？上述接近產業鏈人士告訴 36 氪，AI 伺服器廠商與之前傳統伺服器廠商的重疊性較高，因此其增長空間就是傳統 +AI 的增長空間。現階段雖然 AI 伺服器單價高，但是利潤率并未高于傳統伺服器，因此伺服器廠商的估值增長未來會随時間趨緩。
事實上，工業富聯雖然依靠與英偉達等的合作獲得了穩定的業務流，并在 AI 伺服器市場占有一席之地，但這種合作并未大幅提升其利潤率。财報顯示，2020 — 2023 年工業富聯的毛利率分别為 8.35%、8.31%、7.26% 和 8.06%，淨利率則分别為 4.04%、4.56%、3.92% 和 4.41%。
站在 AI 風口的工業富聯更多時候依然是扮演者一個跟着英偉達 " 喝湯 " 的角色，一如綁定蘋果的富士康，賺的依然是 " 辛苦錢 "。
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