今天小編分享的财經經驗：盲盒卡牌收割小學生百億營收！卡遊港股IPO難越“未成年門”，歡迎閲讀。
你敢信？小學生們竟能 " 買 " 出一個 IPO。
近日，卡遊有限公司 ( 以下簡稱：" 卡遊 " ) 再度向港股 IPO 發起了衝擊。
而這家公司，依靠着奧特曼、小馬寶莉、哪吒等備受未成年人喜愛的 IP 卡牌盲袋，占據着中國超七成的集換式卡牌市場，公司營收甚至超過了 100 億元。
不過潇湘晨報 · 辣椒财經記者注意到，卡遊 IPO 的背後不乏市場争議。
如在遞表前，卡遊便授予了公司董事長李奇斌價值高達近 18 億元的股權激勵，導致該公司去年淨利潤大幅縮減。
另外，由于卡遊的核心產品盲盒類卡牌主要面向的是未成年人群體，因此卡遊還曾深陷 " 誘導兒童賭博 " 等輿論風波，證監會也曾要求卡遊補充符合相關監管要求的材料從而推遲了其上市進程。
那麼，紙面數據的光鮮亮麗是否真的能撐起一個 IPO？
均價 1.7 元的盲盒卡包，創造了近百億的營收
從招股書披露的經營情況來看，不得不説，卡遊做的是一門暴利生意。
招股書顯示，2022 年、2023 年及 2024 年，卡遊來自集換式卡牌的收入分别達 39.3 億元、21.79 億元及 82.0 億元。
如果按平均銷售單價 1.7 元以及上述收入計算，卡遊一年賣出的卡片就超過了 48 億包。
更令人意外的是，這樣一包平均售價僅個位數的卡片，毛利率竟也能達到 70% 左右。那麼按此計算，每包平均售價 1.7 元的卡牌就能創造約 1.2 元的毛利。
在奧特曼、小馬寶莉等 " 明星 " 卡牌的加持下，2024 年，卡遊的收入便達到了驚人的 100.57 億元。
那麼，究竟是誰在為這些高毛利的 IP 卡片買單？
曾被指 " 誘導未成年人賭博 "
央視财經曾報道，卡遊的卡片盲盒在未成年人群中無序銷售，孩子們動辄幾十元甚至數千元購買這類盲盒，沉迷其中。
" 盲盒經濟的核心機制，是概率驅動的不确定性消費，這在成年人世界可以解釋為遊戲性或收集欲，但在未成年人尤其是兒童群體中，很容易被誤讀為‘賭博啓蒙’。" 知名商業顧問、企業戰略專家霍虹屹在接受潇湘晨報 · 辣椒财經記者采訪時表示。
據央視财經報道，在每個盲盒系列產品裏，都設計了普通卡位、中卡位和高卡位。卡位越高越稀缺、抽出來的概率也就越小。而只有購買之後拆開包裝，才能知道自己購買到的究竟是哪幾張卡牌。
在抽卡過程中，孩子們甚至發現了所謂的 " 新商機 "。為了得到自己想要的卡牌，孩子們之間互相交易，有的在卡遊店的公共區網域，有的自己擺攤，他們将重復或不喜歡的卡牌賣出，掙來的錢又可以購買新的卡牌。并且，越稀有的卡賣得越貴。
這種設計直接導致了未成年人的非理性消費行為，甚至出現家長花費 200 萬元為孩子收集奧特曼卡牌仍未能集齊的極端案例，相關話題一度登上熱搜榜。
" 小孩一夜花光了我一個月工資 "
在黑貓平台上關于未成年人随意購買卡遊卡包及未成年人退款的投訴也屢見不鮮。
" 孩子才 8 歲，我也有好好和平台溝通這件事，但是他們就是不給我處理，一夜之間 5000 塊錢沒有了，對于我來説那是一個月的工資。"
4 月 1 日，一名消費者在黑貓平台上投訴稱，3 月 31 日凌晨，孩子私自拿家長手機在卡遊抽機卡微信小程式消費了 5000 元。清晨，該家長随即聯系了卡遊客服要求退款。不過卡遊客服随後推脱表示稱無法證明為未成年人消費，因此無法退款。
3 月 29 日，另一名消費者投訴稱，家中未成年兒童在 2025 年 2 月 1 号到 3 月 28 号在微信小程式抽卡機上，未經家長同意前後刷單 22495 元。
該名家長在與卡遊客服溝通表示需要退款後，客服同樣并未直接同意，而是表示需要提供證明為未成年人本人購買，否則不能退款。
而截至發稿，該兩則投訴還未得到解決。
" 限制 " 未成年人消費等于自我設限？
值得留意的是，作為一家絕大部分業務聚焦于國内（内地）的卡遊，已經是第二次嘗試闖關港股 IPO 了。
在第一次遞交上市申請後，2024 年 3 月，卡遊便出現在中國證監會公布的境外發行上市備案補充材料要求公示名單中，其股權架構、返程并購涉及的外匯登記等多個方面受到監管質疑。
其中，證監會明确要求卡遊闡述其對《數據安全法》《數據出境安全評估辦法》《兒童個人信息網絡保護規定》等法規的落實情況，以及針對未成年人個人信息保護的具體措施。
到去年 7 月底，港交所信息顯示，卡遊半年前提交的第一次上市申請失效。
本次更新招股書，意味着卡遊選擇第二次進軍港股 IPO。
霍虹屹認為，相比于 A 股，港股市場相對寬松的監管尺度和更強調投資者 " 自我判斷 " 的環境，能為卡遊提供更大的政策 " 緩衝區 "。
不過，市場容忍度并不等于社會容忍度。
" 即便在香港上市，也并不意味着就能擺脱政策和輿論的關注。真正能消除風險的，依然是企業自身在產品設計和營銷上能否主動‘向善’。"
那麼，這種 " 向善 " 的可能性又有多大？
2023 年 6 月，國家市場監督管理總局印發了《盲盒經營行為規範指引（試行）》，其中第二十三條提出：盲盒經營者不得向未滿 8 周歲未成年人銷售盲盒。盲盒經營者采取有效措施防止未成年人沉迷，保護未成年人身心健康。
但企業上市，不可避免地将迎來市場與更多财務投資者的審視。
對于核心目标群體是未成年人的卡遊來説，嚴格地阻止或減少未成年人對自家盲盒卡包的購買力度，無異于 " 自毀業績前程 "。
香頌資本執行董事沈萌對此向潇湘晨報 · 辣椒财經記者指出：" 未成年人的消費衝動支撐起龐大的市場需求，所以各種所謂‘保護’措施從商業角度都是對業績增長的自我設限。"
" 公司層面具體改進措施為每周抽查終端銷售點的年齡提示标識，對确認系未成年人完成的訂單允許提供退款服務 ……" 在招股書中，卡遊針對性地指出，在政策出台前，公司已實施消費者保護措施，認為新規不會對其業務產生重大影響。
但同時，卡遊還在招股書中強調，不會對經銷商違規銷售行為承擔責任。
面對監管要求和承擔社會責任，卡遊似乎選擇了部分責任的轉嫁。
但就現實情況來看，目前盲盒產品極度依賴線下經銷商銷售和二級市場流通，卡遊的銷售體系還廣泛分布于文具店、便利店、動漫展等非标準化場景。
霍虹屹認為，在這些非直營終端，想要實現對未成年用户的全面管理幾乎是不可能的任務。
" 在當前政策框架下，這類企業很難完全規避監管風險。從這個角度看，卡遊如果真心希望穩健發展，除了強化内部風控和經銷商培訓外，恐怕更重要的是，從源頭重新定義其產品形态與目标用户群，盡早擺脱對未成年人消費的高度依賴。"
IPO 前，董事長 " 被激勵 " 價值 18 億元股權
另外，記者注意到，百億元的收入并未給卡遊帶來實在的整體經濟效益。
據招股書，2024 年，卡遊淨利潤虧損 12.42 億元；而經調整淨利潤（非國際财務報告準則計量）為 44.66 億元。
為何百億營收和高毛利給卡遊帶來的卻是淨利潤巨虧？
招股説明書顯示，卡遊 2024 年淨利潤虧損一方面是由于 2024 年 A 輪優先股的公允價值大幅增加，以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債的公允價值虧損由此增加。
另一方面則是因為在 2024 年，卡遊向公司創始人、董事長李奇斌授予了若幹股份，作為股權激勵計劃的一部分，以表彰其對公司的貢獻。根據會計準則，這部分股份支付被确認為行政費用，導致公司行政費用大幅增加，從而影響了當期利潤。
這一部分的費用究竟有多少？
據招股書披露，2024 年，卡遊的股份支付開支達到了 17.95 億元。
而這一激勵似乎已經被公司創始人、董事長李奇斌獨享了。
這一幕，讓常年關注 IPO 市場的投資者們頗為眼熟。曾被監管部門嚴打狠抓的 IPO" 突擊入股 "" 突擊分紅 "" 利益輸送 " 等經典監管案例，瞬間浮現在股民眼前。
那麼，卡遊在 IPO 前的定向大手筆股權激勵，是否有利益輸送之嫌？
霍虹屹認為，在創始人承擔巨大創業風險且對公司核心資源有決定性影響的背景下，股權激勵作為企業留人、激勵的常見方式，在原理上并無不妥。
沈萌亦認為，在成為上市公司之前，大股東損害不到公眾股東。另外，為自己授予巨額股權，只能增加大股東的控股權，并不會為帶來額外收益。
" 但激勵本是長跑的獎賞，不該成為上市前的結賬。"
根據招股書，公司股權結構簡單且高度集中，李奇斌通過 Liqibin Holdings Limited 持股 82.0%，其配偶齊燕通過 Qiyan Holdings Limited 持股 1.5%，夫婦合計控制公司 83.5% 的股份。
股權結構的高度集中意味着即便上市後面向公眾發行部分股份，控股地位依然極為穩固。
" 這種結構的好處是決策效率高、戰略執行力強，但相應的風險也不容小觑——尤其是治理層的制衡機制不足時。" 霍虹屹表示，從公司治理角度看，一股獨大容易讓董事會異化為 " 家委會 "，重大決策缺乏監督制衡，利益相關者尤其是中小股東的權利難以保障。
值得一提的是，2021 年至 2022 年期間，紅杉、騰訊中國分别出資 1.05 億美元、3000 萬美元投資了卡遊。根據彼時的對賭贖回條款，卡遊需要在 2026 年底上市。
若不能如期上市，協定将觸發回購，回購利息的年化利率為 8%。
面對市場重重質疑與上市壓力，卡遊 IPO 的道路似乎還任重而道遠。
