比亞迪并非如日中天

今天小編分享的汽車經驗：比亞迪并非如日中天，歡迎閲讀。

作者｜Eastland

頭圖｜視覺中國

2025 年 3 月 25 日，比亞迪（SZ：002594）發布《2024 年報》。報告顯示，财年營收 7771 億、同比增長 29%；淨利潤 402.5 億、同比增長 34%；加權平均淨資產收益率 26.05%、同比提高 1.65 個百分點。

比亞迪這份财報給人的感覺是 " 如日中天 "，但其實并非如此！

銷量增長主要來自 " 插混 "

2024 年，比亞迪汽車全年銷量 427.2 萬輛、同比增長 41%。

除了總銷，還應關注其結構，即純電動車、插電混動車各自的銷量：

2021 年，純電、插混銷量分别為 32.1 萬輛、27.3 萬輛，合計 59.4 萬輛（不含燃油車）。其中，純電動同比增長 145%、對乘用車銷量增長的貢獻率為 46%；插電混動同比增長 468%、對乘用車銷量增長的貢獻率為 54%；

2022 年，純電、插混銷量分别為 91.1 萬輛、94.6 萬輛，合計 185.7 萬輛（不含燃油車）。其中，純電動同比增長 184%、對乘用車銷量增長的貢獻率為 47%；插電混動同比增長 247%、對乘用車銷量增長的貢獻率為 53%；

2023 年形勢逆轉，純電、插混銷量分别為 157.5 萬輛、143.8 萬輛，合計 301.2 萬輛。其中，純電動同比增長 72.8%、對乘用車銷量增長的貢獻率為 57%；插電混動同比增長 52%、對乘用車銷量增長的貢獻率為 42%；純電車對銷量增長的貢獻率大于插混。

2024 年，形勢再度逆轉，插電混動車銷量達 248.5 萬輛、同比增長 72.8%，對乘用車銷量增長的貢獻率達 87.9%！

假如沒有插電混動車型，比亞迪銷量将停滞不前。

在中國，新能源車替代傳統燃油車的進程已經來到 " 深水區 "，純電電動車增長放緩，插電混動車将成為主力。

在世界範圍内，普遍存在充電樁安裝 " 拉胯 " 問題，比亞迪等可以拿出插電混動產品的車企比特斯拉、新勢力們有更廣闊的市場空間。

價格戰告一段落

" 價格戰 " 是讨論中國汽車行業繞不過的關鍵詞。标志性事件有：2023 年 1 月，特斯拉率先大幅降價；2023 年 3 月，東風汽車開啓史無前例的降價優惠；2024 年 1 月，特斯拉率先調降主力車型售價；2024 年 2 月，比亞迪秦 PLUS 起售價降到 8 萬元以下；2025 年初，特斯拉對 Model 3 打出 " 史上力度最大組合拳 " ……

站在投資人角度，評判标的公司價格戰，要問三個問題：

第一，" 以價換量 " 的成效——銷量漲了多少？

第二，" 以價換量 " 的代價——價格降到多少？

第三，" 以價換量 " 對盈利能力的影響——毛利潤（率）是升是降？

一張圖就可以回答這三個問題：

銷量

新能源車乘用車銷量，從 2020 年的 15.6 萬輛至 2024 年的 425 萬，累計上漲 2620%，年均增長 128%。

代價

新能源乘用車均價，從 2020 年的 15.6 萬元 / 輛至 2024 年的 12.4 萬元 / 輛，累計下降 20.7%。年均下降 5.6%。

毛利潤

有上上、上中、下和下下四種結局：上上——毛利潤率與銷量同時上揚（戴維斯輕按兩下）；上中——毛利潤率下降，但銷量帶動毛利潤金額增長（薄利多銷）；下——毛利潤率、毛利潤金額雙雙下跌（賠本賺吆喝）；下下——價格降了、銷量跌了、利潤薄了（雞飛蛋打）。

比亞迪是第一種結局：毛利潤——從 2021 年的 195.6 億增至 2024 年的 1377.2 億、增幅超過 600%；毛利潤率從 2021 年的 17.4% 增至 2024 年的 22.3%、累計提高 4.9 個百分點。

多種因素作用下，中國汽車市場價格戰已告一段落：

首先，要滿足安全、性能要求（比如碰撞、制動、機動性），降價空間已十分有限，且邊際效果越來越差。

其次，以比亞迪為代表的巨頭已改變策略，從 " 卷價格 " 升格為 " 卷技術 "。比如 2025 年 2 月發布 " 天神之眼 " 智駕體系；3 月發布 " 天閃計劃 "。

另外，政府對不利于行業健康發展的 " 惡性内卷 " 已經警覺，巨頭沒有 " 不識時務 " 的。

產能螺旋上升

1）產能擴張軌迹

比亞迪銷量增長自然以產能擴張為基礎：

2020 年，比亞迪產能為 60 萬輛 / 年（含燃油車），產量為 18.4 萬輛，產能利用率 30.6%（按單班生產計算，下同）；這一年，新能源乘用車銷量為 15.6 萬輛；

2021 年，產能、產量分别為 60 萬輛 / 年、59.7 萬輛，產能利用率提高到 99.5%；這一年，新能源乘用車銷量達 55.5 萬輛；

2022 年，產能、產量分别為 125 萬輛 / 年、187.1 萬輛，產能利用率高達 150%（説明部分生產基地進行雙班生產）；

2023 年，產能、產量分别為 190 萬輛 / 年、303.4 萬輛，產能利用率高達 160%（説明更多生產基地進行雙班生產）；

2024 年，產能、產量均為 428 萬輛，產能利用率回到 100%（基本上沒有生產基地進行雙班生產）；

假如 2025 年銷量達到 600 萬輛，即使沒有新的生產基地投產，現有產能利用率提高到 140% 就能滿足市場需求。

廣義上講，任何投資行為都是 " 融 - 投 - 管 - 退 " 的循環。" 融 " 是找錢、" 投 " 是用錢、" 管 " 是賺錢、" 退 " 是還錢。

舉個鮮活的例子：奧巴馬與夫人米歇爾是哈佛法學院校友（非同屆），均靠貸款完成學業（這是融）；在哈佛刻苦讀書，turn money into knowledge（這是投）；畢業後努力打拼（這是管）；2004 年奧巴馬 43 歲時，終于還清貸款（這是退）。從 1991 年獲法學博士算起，奧巴馬用 13 年還清貸款。四年後（2008 年），奧巴馬當選第 44 任美國總統，這是後話。

2）快速折舊

奧巴馬用小半生完成了一次 " 融 - 投 - 管 - 退 " 循環。比亞迪的情況復雜得多，上一個循環還沒結束，下一個循環已經開始。另外，比亞迪有意願和能力還得更快，具體説就是快速折舊。

固定資產中，機器設備占比近三分之二，且折舊年限遠低于土地 / 房屋。巨額折舊給企業帶來沉重負擔。

比亞迪采取激進的折舊策略，并通過處置 / 報廢淘汰不夠先進的設備。這樣做加大當期成本，卻可以讓公司在未來輕裝上陣，并降低資產減值風險（因設備落後被迫淘汰）。

以 2024 年為例：

年初（也就是 2023 年末）機器設備賬面值為 1368 億（原值 2073 億、累計折舊 705 億）；

年内，計提固定資產折舊 438 億，處置 / 報廢 69 億，合計達 507 億，相當于年初機器設備賬面值的 37.1%（2021 年、2022 年、2023 年這個比例分别為 46.1%、41.2%、43.6%），相當于原值的 24.5%（2021 年、2022 年、2023 年這個比例分别為 21.2%、19.4%、28.1%）。

也就是説，比亞迪大約用 4 年時間就會把機器設備 " 清零 "。籠統地講，這就是完成一次 " 融 - 投 - 管 - 退 " 所需要的時間。

截至 2024 年末，機器設備賬面值為 1412 億（原值 2496 億），單班產能 428 萬輛 / 年（部分基地雙班，年產可突破 600 萬）。按比亞迪的折舊策略，輕松支撐 600 萬輛年銷量的產量，還有兩年半将折舊完畢！# 友商還在為 60 萬、100 萬產能籌集資金 #

如果説小米是拿到助學貸款進入世界名校的學子，是 " 早上八九點鍾的太陽 "。比亞迪則是已完成學業、即将還清貸款的奧巴馬，尚未 " 如日中天 "。

高負債率的根源

截至 2024 年末，比亞迪總負債 5847 億、負債率 74.6%。

首先，汽車行業負債率普遍較高。以美國兩大汽車公司為例（截至 2024 年末）：福特汽車負債 2403 億美元、負債率 84.3%；通用汽車負債 2142 億美元，負債率 85.8%。

其次，重資產需要巨量固定資產投入，用于生產設備 / 設施的新建、改造、更新，形成的有息負債（長期貸款、短期貸款、債券等）對企業而 " 比較麻煩 "：一是 " 活錢變死錢 "，一旦資金周轉不靈，抛生產線比抛商品房、寫字樓要難得多；二是金融機構天然強勢，如果被 " 拉黑 "、" 群毆 "，企業九死一生。

比亞迪徹底擺脱了這個 " 麻煩 "：

2019 年末，比亞迪有息負債達到峰值 622 億，占總負債的 47%，淨利息支出 31.3 億；

2020 年末，有息負債降至 400 億；2021 年降至 210 億；

2022 年僅 148 億、占總負債的 4%；淨利息收入 5.1 億；# 利息收入大于利息支出 #

2023 年末，有息負債增至 303 億；淨利息收入 9.7 億；

2024 年末，有息負債 204 億、占總負債的 3.5%；淨利息收入 3.9 億。