今天小編分享的科技經驗：虧損130億美元，铠俠終是上市了，歡迎閲讀。
文 | 半導體產業縱橫
12 月 18 日，半導體存儲器巨頭铠俠控股在東京證券交易所最高一級的 PRIME 市場挂牌上市，拉開交易序幕。
首日開盤後的初始價格為每股 1440 日元，較發行價 1455 日元下跌 1%。以初始價格計算總市值約為 7762 億日元（約 51 億美元）。
铠俠上市時新發行了 2156 萬股，籌得資金約 290 億日元。持有其股票的美國投資基金貝恩資本和東芝将賣出一部分，使持股比例分别從 56% 和 40%，降至 51% 和 30%。
铠俠此次上市，可謂是一波三折，好在本年度即将收官之際，敲定結果。只是對其資本方來説，這一結果有些 " 代價不菲 "。
至于這一感受的由來，後文将進行詳細剖析。而提及铠俠，必然繞不開與其多次糾葛的西部數據。近年來，這兩家公司在收購與上市的議題上頻繁交流，關系異常緊密。
在探究這些糾葛前，先了解兩家公司背景。
铠俠與西部數據的歷史 铠俠—原東芝存儲
1987 年東芝公司發明了 NAND 閃存，2017 年 4 月，東芝存儲器集團從東芝公司剝離。
2018 年東芝将芯片業務出售給貝恩資本牽頭的财團，交易金額約 2 萬億日元（約 180 億美元）。
2019 年 10 月，東芝存儲器株式會社更名為铠俠株式會社。
铠俠主要從事閃存（FLASH）及固态硬碟（磁碟）開發、生產和銷售。铠俠截至 9 月 30 日的 FY24 Q2 财報顯示，磁碟 存儲營收 2742 億日元，磁碟 營收占比 57.0%。
西部數據—收購閃迪
2015 年 10 月 21 日，西部數據宣布以每股 86.5 美元、總價 190 億美元的價格，收購閃迪。
要知道，閃迪成立于 1998 年，當時的閃迪是全球頭部閃存生產商，為了收購閃迪，西部數據可以説是堵上整個身家。
2021 年 1 月，閃迪更名為西部數據。
至于西部數據為什麼要收購閃迪？
首先，從產品結構上看，彼時西部數據的存儲產品主要為機械硬碟，但當時的固态硬碟已經開始侵蝕機械硬碟的市場。
另外，由于雲計算的發展，企業級存儲開始呈現爆炸式增長，采用傳統機械硬碟的伺服器和存儲構建的數據中心已經無法滿足爆炸性增長的數據存儲的需求。
也正因此，傳統的硬碟廠商如西部數據、希捷等都紛紛進入閃存市場。收購閃迪後，西部數據将從傳統的硬碟存儲進入了閃存存儲領網域，彌補了自己業務短板。
其次，從被收購對象來看，為什麼是閃迪？因為彼時剩餘幾家頭部閃存公司分别為三星、SK 海力士、東芝、美光，顯然收購這些公司要難得多，相比來説，閃迪是最容易突破的一個端口。
目前，西部數據的主營業務有 HDD（機械硬碟）和 磁碟。2025 财年第一季度（2024 年 7 月 -9 月）HDD 業務營收 22.11 億美元，占比 54%，" 閃存應用產品 " 業務營收 18.84 億美元，占比約 46%。
西部數據與铠俠，開始糾纏
時至今日，西部數據與铠俠已然崛起，成功跻身全球 NAND 閃存領網域前五強之列。根據 TrendForce 數據顯示，2024 年第二季度，三星電子以 36.9% 的市場份額領跑 NAND 市場，SK 集團（SK 海力士和 Solidigm）以 22.1% 的收入占比居全球第二，緊随其後的是铠俠（13.8%）、美光科技（11.8%）和西部數據（10.5%）。
随着業務相似性的影響，這兩大公司在行業變遷中逐漸靠攏。它們在業務上可能相互依賴，但在戰略布局上又存在潛在的對立，由此引發了一場引人關注的糾葛。
自 2018 年獨立以來，铠俠一直在積極籌備上市。
铠俠的第一次 IPO 計劃起于 2020 年，這一年铠俠獲得上市資格但由于國際貿易環境和市場波動的影響，铠俠推遲了上市計劃。
铠俠的第二次 IPO 計劃始于今年 8 月，随着全球半導體市場的回暖，特别是在人工智能技術推動下對高性能存儲芯片需求的激增，今年 8 月，铠俠再次提交上市申請，計劃 10 月 IPO。然而，這次 IPO 計劃也無果而終。
至于第二次上市計劃擱置的原因，彼時貝恩資本持有铠俠 56% 的股份，東芝公司持有 41% 的股份，豪雅公司持有 3% 的股份。當時，投資人以半導體市場復蘇緩慢為由，要求貝恩資本将铠俠 IPO 估值降低至目标值（約 1.5 萬億日元）的一半左右水平，這也導致貝恩資本放棄讓铠俠在 10 月底進行 IPO 的計劃。
在铠俠積極準備 IPO 的過程中，西部數據也進來 " 橫插了一腳 "。
2021 年，西部數據開始研究，計劃收購铠俠。然而看上铠俠的并不止西部數據一家，當時美光也在評估，計劃收購铠俠。
有知情人士稱，該交易對铠俠的估值可能在 300 億美元左右。值得注意的是，铠俠 IPO 後估值僅 51 億美元，這一數值僅為 2021 年的六分之一，本次 IPO 貝恩資本更是淨虧損 130 億美元左右。
之後铠俠與西部數據開始進行合并談判。
然而由于受到铠俠間接大股東 SK 海力士的反對，于是該合并案于 2023 年 10 月宣布終止。
據悉，SK 海力士通過貝恩資本間接持有铠俠約 34% 的股份，因此铠俠和西部數據想要順利合并，就必須獲得 SK 海力士這個大股東同意。
畢竟，倘若西部數據和铠俠交易成功，合并後的公司将占據全球 NAND 閃存市場的三分之一份額，并将與龍頭廠商三星電子持平，這一局面勢必會對世界第三大 NAND 閃存制造商 SK 海力士的地位構成威脅。
此外，一旦铠俠被賣掉，不僅意味着日本僅存的大型存儲芯片公司所剩無幾，也代表着全球閃存業務基本上掌握在美國、韓國手中，這未來會面臨着嚴格的審查。
合作未果，兩家公司便開始重做規劃。铠俠選擇繼續走上市之路，西部數據則計劃分拆為兩家公司，一個專注于生產 HDD，另一個則專注于生產 NAND 閃存和 磁碟。
兩家公司，各自有了選擇
如今铠俠已完成其 IPO 的計劃。
西部數據首席執行官 David Goeckeler 曾表示，" 鑑于當前的約束條件，董事會最近幾周越來越清楚地認識到，分拆是西部數據正确發展的下一步，并将使公司處于最佳位置，為我們的股東釋放價值。"
根據公司計劃，這些業務的分離将以免税的方式進行，并計劃在 2024 年下半年完成。然而随着時間進入 12 月中下旬，西部數據的分拆計劃還沒有迎來結果。
日前，西部數據在公布 2025 财年第一财季（2024 年 7-9 月）業績時表示，關于分拆事項，西部數據目前正在按計劃分離閃存和硬碟業務。從第二财季（10-12 月）開始，将繼續執行軟分拆階段，并正努力推進與分離相關的監管申報所需的關鍵工作流程。預計融資活動将很快開始，這将為其實施分拆奠定基礎，預計分拆将在第二财季結束時完成。
也就是説，或許在本月，西部數據的分拆動作就會完成。
上市與業務分拆，這是為何？
至于兩家公司分别走向上市與分拆的原因。
首先看铠俠，2018 年全球半導體市場處于一輪景氣周期的高峰，也是這一年，貝恩資本接手铠俠。之後随着半導體周期下行，各大公司的業績和估值都大幅下滑。包括當前的存儲龍頭 SK 海力士也未能逃過市場周期的影響。2018 年 SK 海力士創下 38.5 萬億韓元的歷史最高記錄，之後在 2022 年，SK 海力士收入下滑至 28 萬億韓元，營業利潤更是出現了 2 萬億韓元的虧損。
铠俠在被收購後業績也出現了類似的下滑。2022 年铠俠的收入下降至 1.1 萬億日元，淨利潤大幅下降至約 -1381 億日元。從這個角度看，貝恩資本财團是典型的 " 高位接盤 "。
資金的緊張也是影響铠俠的因素之一。據悉，铠俠在被收購後還背負了超過 1 萬億日元的債務，這極大的限制了其資本支出的能力。再加上持續的虧損，其淨資產下降了約 4000 億日元，突破了銀團貸款的條款要求，使得再融資也受到影響。
行研機構 SmartKarma 認為，在過去三年半的時間裏，铠俠僅将 27% 的收入用于再投資，而主要競争對手的平均比例達到 37%。就在铠俠節衣縮食的時候，全球 NAND 市場正在發生一場 3D NAND 革命。傳統 NAND 受限于工藝制程，在性能提升上已經遇到了瓶頸。而 3D NAND 技術通過将多個存儲單元在垂直方向上進行堆疊，突破了工藝制程的限制，堆疊層數越多性能越強。
而在這場技術競賽中，铠俠的活躍程度并不高，綜合多方面因素面臨的諸多壓力，铠俠再次提出以首次公開募股（IPO）的方式公開增資。
再看西部數據，這家公司是市場上唯一一家合并 HDD 和 磁碟 業務的公司，而其他公司并未采取這種合并策略。全球知名的私募股權和對衝基金管理公司 Elliott Management 認為，這種合并策略導致西部數據與主要同行希捷相比表現不佳，特别是其 磁碟 部門被投資者大大低估。
分析師的計算顯示，西部數據的 NAND 和 磁碟 業務的獨立估值可能在 100 億美元到 220 億美元之間。這一估值表明，拆分這些業務可能會為公司帶來更高的市場估值。報告指出，拆分後兩家公司的獨立價值至少為 300 億美元，甚至有可能超過 400 億美元。
因此，拆分業務可以釋放 磁碟 部門的潛力，使其轉變為更成功的企業，并為投資者帶來豐厚的回報。
此外，HDD 和 磁碟 市場面臨着各自不同的挑戰。HDD 市場雖然被 磁碟 市場壓縮，但在某些應用場景下（如 NAS、移動硬碟等）仍然具有重要地位，且未來預計會出現積極增長。而 磁碟 市場則面臨着庫存過剩、價格波動等挑戰。拆分後，兩個業務可以更有針對性地應對各自市場的挑戰，制定更合适的戰略和計劃。
