今天小編分享的财經經驗：小米425億的新融資：是與投資者争利嗎？，歡迎閲讀。
文 | 思辯财經
股價一路猛進之時，小米突然以先舊後新配售的方式宣布進行 425 億港元的融資，消息傳出之後，無論輿論界抑或是資本市場都引起了強烈反應，小米股價也随機遭遇了較大的回撤。
盡管 " 先舊後新 " 這一配售方式，大股東（也就是雷軍）并沒有發生實質的減持行為，但輿論中仍然對此有多種質疑，其中最大争議點為：小米現金及現金等價物，流動資產的定期銀行存款 ( 短期定期）共計接近 700 億元，長期定期存款還有 580 億元的儲備，且經營性現金流多年以流入為主，整體上看小米是不缺錢的，通常這種情況企業不僅不在資本市場融資，還要通過增發股息等手段向市場派錢。
也因此，資本市場中對小米上述行為多有微辭，認為上述行為是對投資者非常不友好的行為，引發一些投資者的共鳴，那麼站在專業的财務分析角度，此次小米融資事件到底是利空還是利多呢？
本文核心觀點：
其一，企業資本配置和股息政策與其發展周期密切相關，小米也好，微軟也罷，都難逃周期性的宿命；
其二，再投資企業突破自然增長率，找到 " 第二曲線 " 的重要前提條件；
其三，當前小米汽車的成功給未來企業成長性注入條件，但產能成為主要制約條件；
其四，融資之後，小米管理層等于要背上新的增速 kpi。
股息政策與企業周期密不可分
ROE ( 淨資產收益率）是評價企業經營質量時最常用的一項指标（也是巴菲特最倚重的财務數據），在股份制公司制度下，企業所有權歸全體股東所有，淨資產收益率也就關乎股東的資產溢價這一核心問題。簡單來説，如果企業的 ROE 長期低迷，甚至股東的資產溢價能力還跑不赢通脹，投資者資產在企業裏是被貶值的，管理層就真的要考慮 " 下課 " 了。
因此從價值投資角度去看，評判小米此次融資行為利弊的标準應該是對未來 ROE 的影響。
由于 ROE= 淨利潤 / 淨資產。此前小米也從未分派股息（利潤直接轉換為股東權益資產），加上此次融資行為同樣會擴張權益資產規模，上述種種行為确實會推高小米的淨資產規模，可能對 ROE 帶來負面影響。
這也是市面中批評小米資本配置方式的主要立足點，看似非常有道理，但經常會忽略到：
1）除部分行業（如壟斷和基礎設施類企業），充分市場化的競争格局使得企業要面臨產業的興衰更替，競争的加劇等挑戰，長期内很難維持原有利潤水平，ROE 也是不可能一直處于高位的，多數公司不可避免陷入自然衰老；
2）作為短期落袋為安的股東來説，如約收到股息是再好不過的，但企業家則希望能夠搏一把，用提高利潤留存，再融資的手段進行再投資，通過業務創新赢得 " 第二曲線 "，以希望能克服自然衰老。
有時候勵精圖治的管理層和落袋為安的股東關系是非常擰巴的，矛盾點也就在此。
這時候就需要引入一個新指标，g=ROE*b。（其中 g 為企業内在增長率，b 為利潤留存），假如一個企業 ROE 為 20%，説明股東淨資產當年有 20% 的溢價，這是非常不錯的成績，這時候如果将利潤都投入再生產，來年企業股東将會獲得 20% 的額外增長。
接下來我們将公式進行變形，ROE=g/b。如果我們判斷企業未來的 g 确實面臨嚴峻挑戰，很難再有轉機，那麼拱衞 ROE 最好的辦法便是下調 b，也就是提高股息率，把錢分給股東，減輕淨資產的上漲壓力。但如果我們認為企業未來會有一個很好的 g，那麼此時不妨提高 b，備齊子彈進行再生產，以資金換光明的明天。
分析至此，相信明眼朋友已經明白了：優秀的管理層對未來的預期很多時候是通過股息政策來體現。
篇幅原因我們僅舉微軟為例子，這是一家業務非常牛，利潤也非常豐厚的公司，創始人盤踞在全球首富位置多年，但公司直到 2005 年才進行第一筆分紅（同時進行大筆回購），主要原因為：
1）作為彼時科技類企業的絕對寡頭，創業多年之後微軟也毫無例外得陷入了大公司都要面臨的挑戰：基石業務邊際效應遞減。2000 年之後總營收增長多年在 12% 上下，2003 财年淨利潤甚至出現了 18% 的降幅，微軟的 "g" 萎靡不振；
2）以往微軟從不發放股息，所有利潤全部投入再生產，權益資產膨脹速度非常之快，考慮到利潤放緩已經非常明顯的事實，微軟的 ROE 壓力也可想而知，發股息，擴大回購調整資本結構，等于是疏通阻塞的堰塞湖，避免垮堤的風險。
直到 2018 年之後，新一代管理層的業務改革初見成效（抓住雲計算發展契機），ROE 開始觸底反彈，也恰從此時開始，微軟開始下調股息支付率，又開始進入新的產業擴張周期。此時的管理層開始有信心讓資金留在公司產生更大收益，于是才有了現在微軟在 AI 方面的故事等等。
靠譜的管理層會用股息政策來指引其對未來的看法，這在知名企業中不勝枚舉，我們也不再贅述。我們需要明白的是：
1）股息策略與企業發展周期密切相關；
2）再投資是企業突破自然衰老的主要手段，所謂的 " 第二曲線 " 是以投資為代價的。
汽車產能制約需要新投資
我們繼續説回小米。
假若沒有汽車業務，今時的小米可能是一家 ROE 維持在 10% 上下，現金流确定，前景不好不壞的普通公司，向 2005 年的微軟那樣提高股息率，将賺的錢分給股東是最明智的選擇。
但有了汽車業務一切就不同了，2024 年小米汽車收入達到 328 億元，占總營收比重接近 10%，全年銷量達到 13.5 萬輛，根據官方信息，2025 年銷量目标乃是 35 萬輛（增速超過 1 倍），當前汽車業務的成功給小米未來帶來了全新想象力，上文中提及的 g（内在增長率）也因為該業務有了上行的動力。
但在業務經營中，產能已經成為小米汽車的最主要限制性因素，換句話説，短期内如果要讓 "g" 有更為明顯的提振，就必須要通過再投資來實現（g=roe*b，此中的 b 是通過股權杠杆融資效應做到了 "1" 以上）。
小米汽車在再投資方面究竟有多大的需求呢？我們發現在銷量，毛利率等方面，小米汽車與理想非常相似（2024 年理想交付 50 萬輛，毛利率為 20%，小米 2025 年銷量目标為 35 萬輛，目前毛利率為 18.5%），為支撐上述產能，理想的固定資產已經達到 211 億元，每年資本開支也在 60 億元以上）。
對比之下，小米集團的固定資產只有 180 億元，汽車業務在 2025 年資本開支為 40 億元，考慮造車業務開啓之前小米固定資產已經在 100 億元上下，也就是説短期内對标理想，小米汽車的固定資產投資還有 100 多億元的缺口，且每年還要持續進行大幾十億元的投資。此外，加上新增研發，對上下遊產業鏈的投資等行為，其資金的需求量是基本接近此次融資規模的。
站在股東立場，小米只有突破自身極限，打開產能的天花板，才能在未來交出一份合格的增長報告，潛在的企業 ROE 才有望能夠迎來第二個高潮，目前對小米資本配置的對标不是 2005 年，而是 2018 年的微軟。
2025 年至今，小米股價上漲接近 70%，相較于債券融資，此時小米股權融資成本相對低廉，是一筆值得的買賣。
拿到新融資後，管理層就要背上新的業績壓力：新的投資進場後，g 能否如約上揚。
