今天小编分享的财经经验：他们开始贷款向LP还钱，欢迎阅读。
这一幕正在海外出现：
《金融时报》援引知情人士报道称，全球最大的私募股权公司之一 Vista Equity Partners 正在为最新旗舰基金筹集高达 200 亿美元的资金。期间，这家执掌 1000 亿美元的 PE 巨头聘请了高盛为其投资组合资产安排一笔 15 亿美元的贷款，专业名词叫资产净值贷款（NAV Credit）。
据知情人士透露，这笔资金中的一部分将用于偿还 LP。说得更直白些，PE 开始贷款向 LP 返还现金。
可能你还是第一次听说这样的募资形式，但这在海外私募股权市场已经不是个例。早在 2021 年末，孙正义执掌的软银愿景基金二期就曾以旗下的投资组合作为抵押，从阿波罗 Apollo 牵头的贷方借款超 50 亿美元，以将资金返还给该基金最大的 LP ——软银集团；包括老虎环球基金、凯雷、Hg Capital 等 PE 基金此前也曾采用该机制向 LP 返还现金。
眼前，退出环境严峻，流动性有目共睹。此情此景，通过抵押贷款来获取新资金的方式，开始在 PE 圈流行起来。
崭新一幕：给 LP 还钱，PE 去贷款了
何为资产净值贷款（NAV Credit）？
所谓资产净值贷款，通常是由银行、保险公司和专业私人贷款机构向另类投资基金提供的贷款，面向对象包括私募股权、风险投资、基础设施、信贷、房地产等投资基金，并基于基金投资组合的资产净值，从而向基金提供融资。
不同于其他抵押贷款，资产净值贷款通常违约和损失风险更小，对借款人来说也更便宜。据了解，这类交易通常采用比基本利率高 550-700 个基点的浮动利率，并以现金以外的资产支付利息。按当前利率计算，美国和欧洲的资产净值借款成本至少为 10%，最高可达 20% 或 30%，期限为三到五年。
以私募股权投资基金为例，当一支私募股权基金已经超出其投资期限，且已用尽大部分 LP 的资本承诺，该基金可能会转向资产净值贷款来获得资金，以提供管理其投资组合和投资活动所需的新资本。
现在，这个昔日小众的融资工具开始受到 PE 们的青睐：一方面募资难，通过资产净值贷款可以获取新的投资资金；另一方面，当前全球股权投资市场低迷，流动性减弱，GP 不愿在估值大幅下跌时匆忙出售资产，可以将此贷款的一部分资金用于偿还 LP。
《金融时报》从知情人士处获悉，去年底，高盛和凯雷的内部资本市场部门以其 2018 年推出的第五支欧洲收购基金中的约 20 种投资组合资产作为担保，帮助凯雷安排了一笔超过 10 亿欧元的贷款。据悉，这项贷款用于将资金返还给 LP。不过对于此消息，凯雷拒绝置评。
私募股权基金流动性需求激增，引得资管巨头加速布局。彭博社本月中旬的一则报道显示，阿波罗 Apollo 正在加大对私募股权机构的贷款力度，通过发放超过 40 亿美元的 NAV 贷款帮助投资机构筹集现金，以将部分资金偿还给 LP。知情人士还透露，其中一些交易包括多笔贷款，每笔贷款金额超过 10 亿美元。
其实阿波罗 Apollo 早就在其保险部门 Athene 发展的推动下，为多家知名 PE 基金提供了抵押贷款服务。
Tiger Global 老虎环球基金就是它的重要客户之一。美国一则监管檔案显示，去年前六个月，阿波罗 Apollo 旗下的 Athene 以 Tiger Global 风险基金的资产（主要是其在所投创业公司的股份）为担保发放了至少 3.3 亿美元的贷款。在 Tiger Global，每笔贷款的规模通常是抵押资产的 10% 左右，这一比例可以最大限度地降低贷方的风险。
还有软银愿景—— 2022 年 3 月，孙正义掌舵的软银愿景基金以 Vision Fund 2 中的创业公司（价值近 500 亿美元的资产）为抵押，从阿波罗 Apollo 那里收获的贷款从几个月前的 40 亿美元追加到 51 亿美元，以 5% 的固定利率发放。这些资金返还给了 LP 软银集团本身，软银随后将此用于新的投资部署。
这或许是一个信号，在今天的私募股权投资市场，资产净值贷款变得越来越流行。但也有一些分析师表示担忧，LP 可能对杠杆非常敏感——由于多采用浮动利率，利率上升势必拉高借贷成本，给 PE 带来额外债务，从而损害基金回报。
PE 需要衡量整个投资组合的整体杠杆率。"它可能是一个有用的工具，但它并不能减轻 PE 的退出压力。"
流动性告急，他们开始打折卖资产
这一幕背后是全球一级市场的急剧收缩。
经历了 2021 年投资与退出的短暂狂欢后，全球私募股权投资江湖在加息周期之下跌入冰点，估值与投资双双下降，企业的资产出售和 IPO 数量也急剧减少，由此导致的退出跌幅甚至超过了 2008 年那场全球金融危机。
直到现在，复苏似乎还未到来。贝恩公司发布的 2023 年全球私募股权市场年中报告显示，2023 年上半年，LP 仍处于周期性紧缩中，全球私募基金在过去六个月中的募资额跌至 5170 亿美元，较去年同期下降 35%。
来自退出端的表现更为直观。数据咨询公司 PitchBook 公布的 PE 退出价值数据指出，截至 6 月中旬，2023 年全球 PE 通过投资组合上市、被收购等退出途径收获的资金仅不足 377 亿美元，降至 10 年以来的最低水平。
此情此景，LP 对返还资本的诉求愈发强烈，他们更看重流动性，而不是持有资产获得更多收益。但全球并购交易停滞，退出活动大幅减少，募资也变得更加昂贵和困难，GP 在出售资产方面的压力明显增加。
急于退出，GP 甚至不惜打折出售。据业内人士透露，目前私募股权二级市场这一类资产的出售呈现明显的折扣。欧洲知名 PE 二级基金 Ardian 指出，以往私募投资组合交易的价格接近于账面价值，可能会有 1 — 2% 的折扣。但现在，顶级的投资组合出售中已经开始出现百分位两位数的折扣。
彭博社报道称，今年以来，老虎环球基金 Tiger Global 一直在积极推动出售旗下中后期初创公司数亿美元的股份，以便向其一些较老基金的 LP 提供现金分配。但进展并不如想象中顺利，老虎环球在近几个月内接连拒绝了数百份收购要约——因为买方出价太低。
一个月后，市场传来老虎成功卖掉项目的消息。7 月底，老虎环球基金将在印度电子商务巨头 Flipkart 的剩余股份转让给了沃尔玛，交易总额 14 亿美元。但老虎环球基金在致投资者的信中表示，在这笔交易中，Flipkart 的估值是 350 亿美元，低于其在 2021 年融资中的近 380 亿美元估值。
也就是说，为了返还 LP 现金，一向凶猛的老虎也不得不打折卖项目了。
无独有偶，微软的 CVC 机构 M12 也被曝一直在私募股权二级交易市场中出售其 10 亿美元投资组合中的部分股份。知情人士表示，M12 在以较近期估值低 30% 至 70% 的价格出售股票。不过由于 M12 多投资于早期，此次打折卖项目并不直接意味着基金将蒙受亏损。
不过，执掌万亿美金的 PE 之王黑石，却做了亏本买卖。4 月，黑石以 8200 万元的价格出售了圣安娜的两座办公楼，这比其在 2014 年买时的价格低了 36%。
退出，一级市场最迫切的事
事实上，国内 VC/PE 也有着相似的焦虑——如何优雅地退出，给 LP 一个交代。
时至如今，不少投资基金已经进入退出后期，" 金主爸爸 " 想要回笼资金的需求也愈发迫切，催着 GP 一季度一个报告。但由于积压了大量未变现资产，GP 向 LP 分红的速度放缓。
走过一个基金周期，LP 猛然发现可能连本金都拿不回来。于是，江湖中因为 DPI 发生的矛盾也变得常见。
所谓 DPI，即投入资本分红率，也就是 LP 拿到的现金回报。当 DPI 等于 1 时是损益平衡点，代表 LP 成本已经收回，大于 1 则 LP 获得超额收益；而小于 1 时，说明 LP 没有收回所有成本；等于 0 就是没有任何收益。
纵观整体的退出情况其实并不乐观。一则来自投资人分享的数据显示，市面上近三成 GP 的综合 IRR 达到 40% 以上，综合投资回报倍数 MOIC 为 3，但产生的 DPI 数据并不理想，近七成机构 DPI 不足 1，其中有半数机构 DPI 仅达到 0-0.5。
"今年大家都忙着退出，搞 DPI。" 最近与一位 VC 投资人朋友交流时，他忍不住吐诉，项目再没有退出，就要给 LP 写检讨了。
但眼前，一级市场退出环节依旧问题重重，多数机构也缺乏主动退出管理意识或退出管理效果不佳。
长久以来，中国股权投资市场退出渠道相对单一，绝大多数投资机构都依赖 IPO 退出，而伴随资本市场演变与分化，" 退出堰塞湖 " 景象愈演愈烈。清科研究中心发布的半年报告显示，今年上半年，我国 VC/PE 市场产生的退出案例与去年同比下降 32.6%。
在 LP 们需要流动性的情况下，退出却不升反降。于 GP 而言，这是巨大的压力。
为了尽快实现 DPI，他们使出浑身解数。有投资人透露，其所在机构今年的工作评价标准不再是项目投资数量等情况，而是对于退出工作的考核。甚至有投资人今年以来最大的任务是与被投企业周旋，催促对方执行回购，从而实现基金对于该项目的退出。
退出的焦虑，一定程度上影响了投资机构的运作方式。不少 GP 开始主动减少当期在募集的基金规模，尽可能地快速关账、快速投资、快速投后管理。也有专注早期投资的投资机构将一定比例的资金配置到了 Pre-IPO 阶段，期待在 3 — 4 年内退出并做出 DPI 成绩。
从这两年开始，每年有近 1 万亿存量 LP 进入清盘节点——落袋为安，这个问题现实地摆在了所有 GP 的面前。
