今天小编分享的财经经验：拆解茅五半年报：茅台向下，五粮液向上，欢迎阅读。
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文 | 向善财经，作者 | 刘能
8 月底，白酒上市企业的半年报相继出炉完毕，上市酒企中的半年报中，最受关注的还是茅台五粮液。
上半年贵州茅台营收 709.87 亿人民币同比增长 19.42%；五粮液营收 455.06 亿，同比增长 10.39%。同样都是增长，细看之下增长中也有差别。
差别在于增速。
即便是行业进入新的调整期，茅台营收增速还是在上升。半年报营收增速从 22 年的 17.2%，增长到 19.42%。微增两个百分点。五粮液方面，去年同期营收同比增长为 12.17%，今年上半年，增速下滑至 10.39%。
一增一降之间，对于行业周期，五粮液感受到的明显要更多一些。
宏观层面，行业整体处在新的收缩周期，需求的周期性变化也越发明显，近期北向资金净卖出，也使得优质白酒股估值被错杀。
微观层面上，千元价格带的争夺比以往都更加激烈。库存压力下，动销缓慢，白酒行业供给端的内卷态势初显。
接下来，茅台、五粮液该如何向市场要增量？不妨透过半年报，来窥探一番。
系列酒带动增长，茅台 " 平替 " 五粮液？
上半年，五粮液营收 455.1 亿，毛利润 349.4 亿，毛利率为 76.78%，这个业绩在一众白酒企业里面已可以傲视群雄，但对比贵州茅台还是有些逊色。
茅台方面，上半年营收 709.9 亿，毛利润 638.7 亿，毛利率高达 91.8%。从净利润增长来看，上半年茅台归属净利润同比增长 20.76% 与去年同期基本持平，五粮液 12.83%，同比微降。显然，从增长的角度来看，茅台比五粮液更具确定性。
茅台的增长的确定性在于内部。
过去几年，白酒高端化是行业趋势，无论是五粮液、泸州老窖还是舍得洋河古井贡，都在优化产品结构，希望 " 提价增收 "。
但由于茅台本身的特殊性，已经多年没有提价。茅台无提价之名，却有提价之实。对于茅台而言，" 提高直营渠道比例 " 就等于提价。
茅台史上最年轻的丁雄军上任后，定调茅台要达成可持续发展的 " 五大生态体系 "，渠道改革就是其中一步。
2020 年，贵州茅台直销渠道实现营收 493.79 亿元，同比增长 105.49%。今年上半年，茅台直营渠道收入同比增长 49.98%，营收 314.2 亿元，批发代理渠道 379.33 亿元增长仅为 3.6%。
通过直营渠道提升增长效果很明显，整个上半年茅台营收突破 700 亿，同比增长 18.8%。
茅台基酒产能始终都是拉满的，一直在 130% 以上，2020 年基酒产能拉到 4.3 万吨，产量拉到 5.7 万吨已经很极限了，每年 8000 万瓶飞天茅台投放市场，但相比庞大的社会需求量，茅台酒仍然不够卖。
高端产品再扩容很难了，营收要继续涨下去单靠提升直营渠道占比，其实也是 " 权宜之计 "。
经销商是 " 蓄水池 "，茅台不可能放弃这个蓄水池，到了最后，还是要靠系列酒来提升营收。
于经销商而言，更多的经销商似乎不愿意看到茅台进一步去提高直营占比，一方面，茅台直营渠道提升的速度很慢，另一方面，过分看重直营渠道，也可能会影响其他经销商的打款意愿。
有意思的是，即便是贵州茅台，上半年合同负债的数据下滑得也很厉害。往年半年报，茅台的合同负债都超过 90 亿，而今年上半年，合同负债比往年少了足足 20 多亿。
要知道，往年茅台的经销商打款意愿一直都是很强的。今年突然减少，要么是经销商库存还有一些，要么就是有其他原因，毕竟茅台一直都是不愁卖的。
因此，向善财经认为，相比改变渠道结构，" 向下 " 要增量，提升系列酒的销量，可能会是茅台增长的下个方向。
茅台真正的增量空间在于系列酒。
半年报显示，上半年系列酒营收破百亿，其中 1935 贡献了主要增量，全年目标是茅台 1935 要达到 100 亿元左右。
" 我们是一种生态化布局，我们不会拒绝任何一个群体。" 在贵州茅台股东大会上，贵州茅台董事长丁雄军表示。
言下之意，系列酒这块儿业务，茅台不仅要做大，也要做强。
茅台 1935 发力，难受的还是五粮液和泸州老窖。
千元价位带的白酒市场增长，很大程度上是由原本茅台需求溢出推动起来的，这个价位上，可选的产品大多是普五、1573、青花郎。
这个价位段，是五粮液、泸州老窖的主力产品端，主打的一个 " 平替 "，大家买不到茅台，买普五、1573 也是可以的，大家都知道茅台难抢，带两瓶 1573 或者普五，也照样能办事儿。
现在看来，茅台 1935 似乎大有 " 平替 " 普五之势。
经销商层面，对茅台 1935 的信心似乎也很足，有经销商表示，茅台 1935 的酒质很好，年内百亿目标也没问题。对于茅台来说，不只是 1935，24 节气文化茅台酒，生肖酒、珍品茅台酒、100 毫升茅台酒、43 度茅台酒都是新的增量。
所以，从五粮液的角度来看，茅台 " 平替 " 五粮液的威胁是长期存在的。
更重要的是，茅台系列酒做大，似乎不影响高端酒的稀缺性。与当年五粮液系列酒产品做大，需要梳理核心品牌不同，以飞天茅台为代表的高端酒根基稳固。
来看一组数据：
2021 半年报，茅台酒营收占比 87.5%，系列酒营收占比 12.35%，2022 年半年报，茅台酒占比 86.72%，系列酒占比 13.19%，2023 年上半年，茅台酒营收占比 85.2%，系列酒占比 14.48%。
系列酒的营收占比一直都在上升。
再来看毛利率，2021-2023 半年报毛利率分别为 91.38%、92.11% 以及 91.80%。毛利率基本没什么变化。天眼查 APP 信息显示，过去多年，茅台的毛利率始终都比较稳定。
换言之，即便茅台把 1935 产品推到前台，来千元价格带厮杀，也丝毫不影响飞天茅台的稀缺性，更不影响茅台的品牌能力和赚钱能力。
进一步来看，不只是五粮液，泸州老窖、舍得、甚至郎酒等等，千元价格带的竞争会越来越卷，茅台下场后，这个市场会变得越来越热闹。今后，普五如何守住这个最大的基本盘，可能是五粮液需要深入思考的问题。
五粮液向上，守成之外锐意进取或是出路
上半年，多家酒企出现价格倒挂，加快动销的战略意义比以往都更加深刻。五粮液深刻地明白这一点，于是加大了上半年的销售支出。
半年报显示，公司形象宣传费用同比增加了 4.23% 来到了 7.59 亿，促销费用花得最多，占比达到了 60.48%，为 26.12 亿。
花了这么多钱，效果还是有的。
上半年，五粮液产品产销分别为 2.07 万吨和 2.16 万吨，同比增长了 15.82%，不过，价格倒是有所下降。均价为 162.95 元每吨，同比下降了 5%。其他酒销量同比增长了 33.66%，均价为 9.44 万元每吨，同比下降了 24%。
由此来看，以价换量，减少库存压力可能是五粮液上半年的策略之一。
最后的结果怎么样呢？
五粮液产品上半年期末库存量 2,062 吨，同比增长 7.73%。其他酒类产品期末库存量 23054 吨，同比增长 3.9%。整体的存货压力并不大。
量的压力减小了，重担就压到了价格上。
以线上渠道的 52 度八代普五价格为例，官方建议零售价 1499 元，官方商城价格为 1120 元，天猫价格为 1099 元，拼多多活动价格 869 元。
事实上，普五价格压力虽然在，但降价更多的其实还是系列酒，因为从营收增长上来看，同比增长最多的还是五粮液产品。
财报显示，上半年五粮液产品营收 351.78 亿，同比增长 10.03%。其他酒类营收 67.1 亿，增长只有 2.65%。
与茅台相似的是，五粮液直营渠道增长也有提升。上半年，直销渠道收入同比增长 11.09% 营收 243 亿，经销模式同比增长 7.15%，营收 175.8 亿。
不过与茅台不同的是，茅台未来的增长点在于做大系列酒向下要增长，而五粮液的增长点还是要向上聚焦高端产品。
这两年茅台玩得很花，不管茅台冰淇淋还是和瑞幸联名搞咖啡，都是为了新的市场，这个新市场，丁雄军认准了新市场在于不喝白酒的年轻人，但年轻人毕竟购买力有限，说白了还是要为系列酒铺路。
对于五粮液来说，还是需要把高端市场做得更透。五粮液 " 向上 " 的考验可能会来自以下几个方面：
一是高端市场能不能把经典五粮液的量做起来。
对于五粮液来说，未来实现投放一万吨的规划并不容易，其他高端产品比如 1618，如何进一步支撑起高端市场的量价？五粮液缺的不是高端的产品，缺的是能支撑起高端化的 " 量与价 "，说到底酒是让人来喝的，有价无量还是支撑不起来品牌的高端化。
二是千元的价格带上，普五能不能从根本上改变 " 以价换量 " 的局面。
如果说，" 以价换量 " 是新周期下的 " 守成 "，那么高端化，则需要更多 " 锐意进取 "。
显然，新的周期下，做到量价齐升并不容易，无论是国窖 1573 上行，还是茅台 1935 的下探，接下来普五面临的市场竞争可能会更加惨烈。
因此，五粮液可能需要更多 " 逆周期 " 的勇气。比如，拿出更多的老酒储藏，进一步支撑品牌的高端化。酒的确是越老越香，老酒也是底牌，用得越多，未来的 " 弹药 " 也就越少。
但向上走的高端化需要的不是 " 顺周期 "，而是逆周期。
上半年以价换量之后，接下来如何实现 " 量价齐升 "，可能需要五粮液管理层拿出更多的智慧和勇气。
写在最后：
世界上有两种企业，第一种是每年能够赚 10% 的利润，然后年底可以把这些利润都拿走，另外一种是每年都能赚 10%，但到了第二年你必须拿出一部分利润再投资，才能拿到第三年的 10%。
第二种是科技企业，而第一种则是白酒企业。
白酒市场进入新周期，估值水平也会受到一定影响。但长期来看，茅台、五粮液永远是白酒行业最终的答案。毕竟有中国人的地方就会白酒，这是千年文化积淀下来的东西。这也是茅台、五粮液，跨周期增长的秘诀所在。
