始祖鸟龙年上市，“安踏教父”丁世忠身价飙至1466亿

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中年人撑起龙年第一个中概股 IPO

作者 | 刘俊群

编辑丨高岩

来源 | 野马财经

这是野马财经的第 3652 篇原创

本文约 3980 字，阅读时长约 9 分钟

在 IPO 这条路上，从递表到上市，始祖鸟母公司用了 28 天。

2024 年 2 月 1 日，安踏集团旗下、始祖鸟母公司亚玛芬体育（Amer Sports）正式在美国纽交所挂牌上市，成为龙年第一个中概股 IPO。

本次 IPO 共发行 1.05 亿股普通股，发行价为 13 美元 / 股，总共募资约 13.65 亿美元。首日交易结束时，亚玛芬体育股价上涨 3.08%，报收于 13.4 美元 / 股，总市值达到 64.92 亿美元（约合人民币 466 亿元）。

值得一提的是，亚玛芬体育（AS.US）还创下了自 2023 年 9 月德国制鞋公司 Birkenstock Holdings Plc. 美国 IPO 以来最大规模的 IPO（募资金额 14.8 亿美元）。

站在始祖鸟背后的安踏 ( 2020.HK ) ，截至 2024 年 2 月 3 日，股价上涨 2.15%，报收于 66.6 港元 / 股，市值达 1886.5 亿港元。市值远高于李宁（424.8 亿港元）和特步（105.9 亿港元）。

然而，对于安踏、亚玛芬体育来说，现在的结局却让人 " 沮丧 "。毕竟上市前夕，亚玛芬体育计划每股发行价在 16 美元至 18 美元之间，最高估值预计超 100 亿美元（约合人民币 700 亿元）。

"IPO 发行价虽然令人沮丧，但相信这只是短期现象，对未来发展保有信心。而从现实来看，亚玛芬也的确在产品、渠道和营销上做出了令人信服的成绩。但这样的成绩是否具有持续性，只能等待时间来验证。" 亚玛芬首席执行官郑捷接受彭 * 博社采访时表示。

始祖鸟会员人数

5 年从 1.4 万上升到 170 万

始祖鸟母公司——亚玛芬体育，是安踏于 2019 年收购而来。

那一年，安踏携外部财团，溢价 43% 完成了对亚玛芬体育的收购。这是中国鞋服史上最大的一笔跨国并购——投资财团花了 46.6 亿欧元，折合人民币 360 亿元。

对安踏而言，此次收购是极为重要的一个决定。一方面，2019 年，亚玛芬体育全年亏损 16 亿元。另一方面，2018 年，安踏集团全年营收仅为 241 亿元，现金及现金等价物约 93 亿元。" 这是我从创业到今天，所做的份量最重的一次决定。"丁世忠 2019 年在给员工的内部信中写道。

来源：罐头图库

安踏接手后，亚玛芬体育分别从品牌独立运营、提升品牌定位、加强直销、在大中华区的渗透等方面进行转型。最终，亚玛芬体育剥离了非核心品牌 Mavi、Precor、Suunto，以始祖鸟、萨洛蒙、威尔胜三个品牌为核心经营。

从 2020 年第一个完整财年到 2022 年，亚玛芬体育营收分别为 24.46 亿美元、30.67 亿美元和 35.49 亿美元，收入实现约 44% 的大幅增长，复合年增长率为 20.4%；同期，毛利率从 47% 增长至 49.7%。

2023 年前三季度，三大核心品牌分别占公司营收三成左右。其中，始祖鸟、萨洛蒙、威尔逊贡献营收分别为 9.41 亿美元、9.49 亿美元和 8.66 亿美元，同比增长约 65%、35%、10%。

除精简品牌外，在渠道端，亚玛芬体育也加大对 DTC（直面消费者）渠道的投入。

《招股书》显示，DTC 渠道包括直营店、电商网站两部分。亚玛芬体育来自 DTC 渠道的收入，从 2020 年占营收比 21.7%，增长至 2022 年的 29.5%。

但公司主要渠道仍为批发，主要面向一般体育用品零售商、专卖店、独立经营的合作伙伴商店、分销商、零售商等。批发渠道在 2020 年占营收比为 78.3%，至 2022 年下降为 70.5%。

从门店数量来看，截至 2023 年 9 月 30 日，亚玛芬体育的自营零售店数量超过 330 家，相比 2019 年增长约 69%。

来源：《招股书》

亚玛芬体育表示，公司越来越重视自有电子商务，并在世界各地建立自有零售分销网络。自有零售店不仅可以保证消费者的体验感，还可提高消费者对品牌的忠诚度，从而产生强劲的投资回报。

来源：《招股书》

以始祖鸟为例。在其母公司亚玛芬体育被安踏收购后，安踏新开了 31 家始祖鸟自营零售店，目前，始祖鸟在中国共有 63 家自营零售店，占全球总门店数的近一半。2018 年，始祖鸟在中国拥有 1.4 万名会员。截至 2023 年 9 月底，始祖鸟会员数量已超过 170 万，翻了 100 多倍。

《招股书》中解释道，始祖鸟会员增长速度之所以这么快，主要得益于始祖鸟能够利用微信等工具，来加速会员注册。

野马财经在 " 始祖鸟山地课堂 " 微信小程式上发现，始祖鸟将会员分为四级，且会员名称与品牌旗舰产线相同，分别是 Alpha、Beta、Gamma 和 Zeta。以最高 Alpha 级为例：一年累计消费 10 万元即可入级，且次年累计七万可保级。

根据会员的等级，始祖鸟会赠送不同数量的清洗券。此外，每年也会为会员准备生日礼物，包括不锈钢保温杯、餐具、露营灯和手电等。其中，Alpha 会员还可参与专属的顶级户外活动。

来源：微信小程式截图

" 通常来讲，自营门店对于发展会员和维护会员，给予会员更优质的服务应该是有好处的。" 艾媒咨询 CEO 张毅认为。" 不过，与批发相比，自营渠道的利润未必一定会更高。因为，自营本身的门店成本、运营成本也不低。"

亚玛芬体育募资约13.65 亿美元

主要用于偿还贷款

此次亚玛芬体育 IPO，其募资金额 13.65 亿美元将主要用于偿还亚玛芬体育的贷款。

具体看，亚玛芬体育的扩张带来的不仅是营收的上升，还有成本的增加。《招股书》显示，2021 年 -2023 前三季度，亚玛芬体育的财务成本分别为 2.77 亿美元、2.33 亿美元及和 2.92 亿美元 ,

在《招股书》中，亚玛芬体育表示，成本增加主要是由于销售额、门店数、线上、线下营销费用、电商运营成本等增加。

具体看，亚玛芬的销售和营销费用从 2020 年的 7.33 亿美元增至 2022 年的 11.08 亿美元；销售费用率从 2020 年的 30% 增加到 2022 年的 31.2%，该销售费用率高于李宁 2022 年的 28.3%。

门店和渠道的投入需要一段时间才能 " 回血 "。从经营性现金流的情况来看，亚玛芬体育 2022 年、2023 年前三季度则分别流出 0.92 亿美元和 1.06 亿美元。一年半时间净流出 1.98 亿美元。

《招股书》显示，亚玛芬预计将在未来 2 年内花掉 5 亿美元。2023 年、2024 年，其资本开支预算分别为 2 亿美元和 3 亿美元。

亚玛芬体育递表之前，主要依靠安踏等股东输血。2019 年 3 月 12 日，由安踏体育、方源资本、 Anamered Investments 及腾讯等股东组成的合资公司 JVCo，与亚玛芬体育的全资子公司 Amer Sports HK 签订贷款協定，截至 2023 年三季度，还有约 26.36 亿美元本金总额未偿还，该贷款于 2029 年 3 月 26 日到期。

另外，Amer Sports HK 还有 13.77 亿美元贷款尚未偿还给 JVCo，两者合计 40.13 亿美元。还有一笔是亚玛芬体育从金融机构借的 17.85 亿美元贷款。

从财务数据来看，2022 年，亚玛芬体育的总资产达到 78.95 亿美元，其中总负债就达到了 79.69 亿美元；到 2023 前三季度，公司总资产为 81.47 亿美元，总负债为 81.38 亿美元，但资产负债率仍高达 99%。

这 81.38 亿美元的负债中，包括长期负债总额67.03 亿美元，流动负债总额14.35 亿美元。上述关联方贷款的 40.12 美元、金融机构贷款的 17.84 亿美元均属于长期负债。

巨额负债之下，亚玛芬体育每年还要承担上亿美元的利息。

因此，亚玛芬体育至今尚未走上盈利的道路。2020 年 -2022 年，公司净亏损分别为 2.37 亿美元、1.26 亿美元和 2.53 亿美元，三年累计亏损超 6 亿美元。

当初，为了收购亚玛芬体育，安踏借了一大笔钱。2019 年，安踏集团负债总值从 78.5 亿元增至 201.6 亿元，负债率由 2018 年末的 32.22% 增至 48.9%。

收购之时，安踏本来寄希望于让亚玛芬体育为集团全球化战略助力。5 年过去，亚玛芬体育不仅未能实现盈利，还需要股东持续输血。

值得注意的是，在目前安踏体育的财务报表上，亚玛芬并未并表，而是被列为合营公司。因此，亚玛芬体育的负债并不会影响安踏的财务报表。对此，安踏解释称，亚玛芬还有其他股东提名的董事，公司决策需要征求他们的同意所以不能并表。

来源：罐头图库

此次亚玛芬体育顺利上市，对于安踏等股东来说，其将收回给亚玛芬体育的部分贷款。" 亚玛芬体育上市成功，将为安踏体育带来更多的资本注入，从而增强安踏体育的财务实力和运营能力。"中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示。

业内人士表示，但对于亚玛芬体育来说，巨额的债务压力，可能会限制亚玛芬的发展。不过，如果能够借助资本市场融资渠道，盘活亚玛芬体育的业务和资源，甚至扭亏为盈，将会带来更大的好处。" 上市将使亚玛芬体育成为公众公司，更容易吸引更多的投资者和合作伙伴。"柏文喜进一步补充道。

也就是说，亚玛芬体育 IPO 成功后，公司不仅能改善自身盈利情况，帮助自身品牌进一步发展，其背后持股股东安踏，也将因此获利。

" 厦门首富 " 靠着 " 买买买 "

买出一个安踏 " 全球化 "?

丁世忠有句流传颇广的话，" 不做中国的耐克，要做世界的安踏。"因此，有业内人士表示，安踏集团对亚玛芬体育的期望，可能不仅仅是实现可观的财务回报，更重要的是将其作为出海的抓手。

据安踏 2023 年上半年年报，安踏体育持有亚玛芬体育 52.7% 的股权。安踏体育 2022 年年报显示，丁世忠持有安踏体育 74.01% 股权。截至 2024 年 2 月 3 日，安踏体育市值1886.5 亿港元（约合人民币 1735.07 亿元）、亚玛芬体育市值 466 亿元，计算可得，丁世忠身家合计人民币 1465.88 亿元。

来源：罐头图库

近几年，安踏通过 " 买买买 "，已经发展成为一个商业帝国，其触角从国内延展至国外，品牌辐射面更是从运动到户外，目标消费群体在不断扩大……

自 2009 年起，安踏开始频繁收购外资品牌，为全球化发展打基础。当年，安踏以 3.32 亿元的价格，收购了意大利老牌运动休闲品牌斐乐 ( FILA ) 在中国的专营权和商标使用权，这个品牌是家百年老店，主要从事网球、滑雪、高尔夫、瑜珈、赛车等运动相关产品。

收购前，FILA 在中国只有 50 家门店，亏损高达 3218 万。收购后，安踏对 FILA 进行改革——第一是重新回归 " 运动时尚 " 的品牌定位，第二是由批发改为直营模式。

2013 年，FILA 成功实现盈亏平衡；次年，FILA 实现盈利。根据财报数据显示，2023 年上半年，FILA 贡献了整个安踏体育 41.3% 的营业收入，其收入占比已接近安踏母品牌。

安踏母品牌 2023 年上半年实现销售收入 141.7 亿元，而 FILA 的销售收入为 122.29 亿元。

收购 FILA 后，在二级市场上，安踏的股价也从 2013 年开始大涨，至 2021 年，公司股价最高上涨了 125 倍，市值更是一度涨破 5000 亿。

有了此次并购成功的经验，安踏继续加码全球化布局。

2015 年，安踏收购英国户外、爬山运动品牌斯普兰迪 ( Sprandi ) 。2016 年，安踏斥资 1.5 亿元成立合资公司，在中国经营高端滑雪品牌迪桑特（Descente）。2017 年，安踏收购小笑牛（Kingkow），同年，安踏成立合资公司在中国经营户外品牌可隆（Kolon Sport）。直到 2019 年 2 月，安踏收购亚玛芬体育。