今天小编分享的汽车经验：两年悄悄暴涨300%，全球客车业杀出一匹中国超级黑马，欢迎阅读。
文 | 锦缎
最近两年，中国乘用车企业在国内市场杀疯了，内卷大降价相当普遍，股价也是跟随大盘泥沙俱下。然而，市场关注度并不高的商用车市场却出现了一只超级牛股，那就是宇通客车。
从 2022 年 5 月低点算起，宇通客车股价累计上涨超 300%，大幅跑赢汽车整车板块以及大盘市场表现。其实，这一波行情中，北向资金持续狂买宇通客车，持仓比例从不足 2% 大幅增长至最新的 17.2%，持仓市值突破 100 亿元大关，赚得盆满钵满。
那么，宇通客车凭什么能逆势走牛，且获得北向资金青睐？背后驱动因素又是什么？
基本面困境反转
在 2016 年之前，宇通客车主要深耕国内市场，吃到了中国客车行业持续扩容的红利。此后，国内客车销量一路下滑，从 2016 年巅峰的 17 万辆暴跌至 2022 年的 8.3 万辆，跌幅超过 50%。
这背后的逻辑并不复杂，因为这些年高铁、私家车、顺风车等交通工具取代了一部分客车出行市场需求，以致于客车需求量明显萎缩。
在此大背景下，宇通客车国内销量也从 7.1 万辆跌至 2022 年的 3 万辆，营收规模从 358.5 亿元跌至 218 亿元。利润下行幅度更大，从 40.4 亿元暴跌至 2022 年的 7.6 亿元。股价在此期间也是狂泻不止，从 2017 年高点一度回撤近 70%。
转机发生在 2023 年。国内市场因 2022 年疫情封控导致需求大幅萎缩后有所修复，行业销量回升至 41.8 万辆，同比增长 16%，与 2019 年水平大致相当。
海外市场是绝对亮点。中国客车行业整体出口 7.1 万辆，同比暴增 47%，大幅跑赢国内市场表现。很有意思的是，当年中国新能源乘用车、卡车等多类型车辆均在海外市场创造了非凡成绩。
内外市场回暖，宇通客车 2023 年业绩迎来了大反弹，营收增速 24%，归母净利润增速 139%，后者绝对值为 18.17 亿元，逼近 2019 年水平。因为海外市场大放量，海外市场营收占比高达 43%，而 2020 年占比仅 14.3%。
2024 年以来，宇通客车业绩表现依旧亮眼。上半年营收增速 47%，归母净利润增速 255.8%。客车出口方面，据中客网统计，前 9 月公司出口 9090 辆，同比增长 26.7%。
盈利能力方面，截止今年 6 月末，销售毛利率为 25.59%，销售净利率为 10.32%，较 2020 年谷底均回升 8% 左右，均逼近 2016-2017 年历史最高水平了。
分红方面，宇通客车非常慷慨。从 2019 年开始，每年股利支付率均超过 100%，2022-2023 年更是高达 292%、183%。
目前来看，宇通客车暂时没有什么大的资本开支了。公司能够分配的利润都及时分给全体股东了，这一点在 A 股还是比较罕见的。因此，宇通客车股价即便在历史高位，最新股息率也高达 6% 以上。
图：宇通客车历年分红统计，来源：Wind。
从去年开始，资本市场基于宇通客车基本面困境反转以及对未来业绩高增速给予了较高预期，股价持续上涨，估值也出现了明显修复。截止最新，PE 上升至 18.13 倍，接近 10 年来中位数水平，相对于行业而言已不算低估。
出海成新引擎
国内客车行业已经进入红海市场，且呈现寡头垄断市场格局。2024 年前 8 月，在大中客车细分领網域，宇通客车市占率为 43%，较 2023 年继续提升 7%。此外，金龙客车、中通客车、安凯客车排名第 2-4 名，市占率分别为 30%、12%、4%，较去年均有所提升。
图：中大型客车市场占有率变化，来源：华安证券
国内销量结构中，宇通客车新能源车型占比为 21%，低于金龙客车、中通客车、安凯客车的 35%、29%、35%。
接下来，海外将成为国内客车企业未来业绩成长驱动的主要市场。2023 年，海外市场总销量为 25 万辆，同比增长超 25%，不及疫情之前的 2019 年。展望未来，海外市场客车总销量增速也会比较慢，中长期仍存在 10-20% 以上的增长空间。
海外市场销量结构将发生深刻变化。2023 年，海外新能源中大客车 2 万辆，渗透率为 7.9%，远不及国内 2023 年退补前的 50%。从长远来看，海外市场新能源客车渗透率还有较大提升空间。
海外客车市场竞争格局中，以宇通、中通、金龙、比亚迪为首的龙头竞争力越来越强，而欧洲、日韩、印度、巴西等海外车企份额均有下滑趋势。这一点，与中国乘用车企抢占全球份额的大趋势保持一致。
按照全球大客车市场来看，宇通客车市占率为 10%，排名第一，已经超越欧洲沃尔沃、戴姆勒、依维柯等品牌。刨除中国，只对比海外市场，戴姆勒份额最高，占比 10%，排名第一。
图：2020-2023 年海外客车市场格局，来源：国海证券
2023 年开始，为何以宇通客车为首的中国客车龙头在海外市场大放量？
被动层面，国内客车市场虽在 2023 年有所恢复，但未来市场萎缩趋势将持续。并且，在这一年在汽车业大打价格战背景下，客车市场也受到了一些波及，单车销售价格较 2022 年有所下降。这迫使国内客车企业出海大力寻求增量市场。
主动层面，中国新能源客车技术领先，整体产品竞争力明显优于海外车企，单车销售价格持续走高，驱动车企主动出击抢占海外市场。这一趋势跟比亚迪、奇瑞以及新势力等乘用车纷纷出海寻求更大增长的步调一致。
2023 年，宇通客车海外客车产品销售均价为 102 万元，将近国内价格的 2 倍。其中，新能源客车销售均价为 220 万元，传统燃油客车也达到了 83 万元，同样高于国内的 73 万元。销售价格大增，带动宇通客车海外毛利率回升明显。2023 年为 31.66%，比国内高出 8.7%。
总之，宇通客车凭借海外市场扭转困局，" 量价齐升 " 趋势明显，且未来凭借着自身竞争优势，有望继续扩大全球市场占有率。
不宜过于乐观
不管是国内市场，还是海外市场，客车渗透率继续提升面临不小挑战。在国内，新能源客车补贴在 2023 年变为 0，而 2014 年每辆高达 36 万元之多，2019 年也有 6 万元左右，2022 年还有 3.4 万元。
彻底取消补贴后，2023 年国内新能源客车销量 31462 辆，同比暴跌 40%，只有巅峰时 2016 年的 26%，渗透率有所下滑。海外市场，同样面临退补、车企战略摇摆等问题，渗透率在最近几年不升反降。
2023 年，包括中国在内的全球新能源客车（含中大型、轻型等）渗透率仅为 3.1%，而 2017 年却高达 5%。当然，从乐观角度讲，未来全球新能源客车市场还有很大空间提升渗透率。
从更加理性角度看，全球新能源客车渗透率不断下降，暗示着未来渗透率达到一个较高水平（比如 50%）可能需要比市场预期更久的时间才能达到，那么未来龙头车企在新能源客车领網域的业绩增长预期理应保守一些。值得注意的是，新能源客车才是国内客车龙头们在海外市场 " 攻城略地 " 的杀手锏。
除新能源客车市场外，国内传统燃油客车市场萎缩，能否持续依靠海外市场增量来弥补，其实面临较大不确定性。
从交通运输部数据披露，2023 年全国营业性客车公路客运量为 59 亿人次，较 2012 年历史高峰的 355.7 亿人次减少近 300 万人次。
伴随着私家车、高铁等工具持续对客运需求的替代，未来公路客运量还将趋势性下滑，越来越多客运企业面临生存压力，对客车采购需求同样是趋势性下滑。
海外市场方面，存在潜在的地缘政治风险。在欧洲市场，欧盟执委会已正式投票决定将中国乘用电动车征 7.8% 至 35.3% 的追加关税税率。未来，存在欧盟对中国电动客车实施相关贸易保护措施的可能。
从去年开始，宇通客车在海外市场取得了靓丽表现，逆转了持续多年疲软的基本面。不过，未来海外高增长持续性还得打一个问号，不宜过分激进乐观。
