今天小編分享的互聯網經驗：蘋果：“躺平” 容易，跑起來難，歡迎閲讀。
文 | 海豚投研
蘋果 ( AAPL.O ) 北京時間 2025 年 5 月 2 日上午，美股盤後發布 2025 财年第二季度财報（截至 2025 年 3 月），要點如下：
1、整體業績：收入 & 利潤，穩步提升。本季度蘋果公司實現營收 954 億美元，同比增長 5.1%，略好于市場一致預期（942 億美元）。公司本季度收入端的提升，主要受益于 iPhone、Mac、iPad 及軟體服務業務的增長帶動。蘋果公司毛利率 47.1%，同比增加 0.5pct，符合市場一致預期（47.1%）。本季度軟體服務業務毛利率繼續提升至 75.7%。
2、iPhone：均價回落，出貨增長。本季度公司 iPhone 業務實現營收 468 億美元，同比增長 1.9%，好于市場一致預期（454 億美元）。本季度手機業務的增長，主要來自于 iPhone16e 的推出和部分消費者應對關税而提前購買的帶動。對于本季度，海豚君估算 iPhone 整體出貨量同比增長 10.1%，出貨均價同比下滑 7.4%。
3、iPhone 以外其他硬體：可穿戴等業務，仍将承壓。受新品及換機需求的帶動，公司的 Mac 業務和 iPad 業務在本季度繼續增長。而至于可穿戴等其他硬體業務，雖然受益于中國國補政策，但本季度的收入仍然是下滑的，表明整體需求端還是相當低迷的。
4、軟體服務：再創新高。軟體服務本季度收入 266 億美元，略低于市場一致預期（267 億美元）。本季度軟體業務的收入再創新高，毛利率繼續提升至 75.7%。憑借高毛利率，公司軟體業務以接近 28% 的收入占比，產生了公司 45% 的毛利潤。
海豚君整體觀點：雖然本季度還不錯，但 " 低增長 " 中暗藏風險。
$ 蘋果 .US 本季度财報數據整體不錯，收入端和利潤端都實現了穩健增長。其中收入端的增長，主要來自于 iPhone、Mac、iPad 及軟體服務業務的增長帶動；軟體服務毛利率的提升，結構性推動了整體毛利率的上行。
然而這份财報看似 " 穩健 "，但其中暗藏着一些風險：1）即使本季度在 iPhone16e 的加持下，iPhone 業務也僅僅是略有增長；2）可穿戴等硬體產品的需求仍舊低迷，收入端依然是負增長；3）軟體服務收入雖然繼續增長，但增速呈現出回落的趨勢；4）可穿戴等硬體產品仍将受到關税的影響，從而增加公司的相關成本。
而至于市場關心的關税影響，公司管理層預期對下季度成本端的影響在 9 億美元左右。海豚君認為，這主要來自于 Airpods 和 Apple Watch 等產品，而核心產品（iPhone、Mac 和 iPad）都獲得了豁免。因而，相比于公司的單季度近 400 億美元的硬體端成本，9 億美元的影響顯得不太大，但仍會對毛利率有所侵蝕。
從短期角度看，公司預期下季度收入端的增長區間為 0-5%。雖然本季度推出了 iPhone16e，但公司下季度的增長卻仍是乏力的。在關税政策影響下，可穿戴等硬體業務将繼續承壓，也将對公司下季度的整體毛利率有所侵蝕。
結合公司當前 3.2 萬億美元的市值，對應 2025 财年将近 29 倍 PE（假定收入增速 +4%，剔除去年歐盟補税影響後的利潤端增速 +7%）。雖然公司重視股東利益（本季度進行了 38 億美元派息和 250 億美元的回購，并将額外批準 1000 億美元用于股票回購），但經營面的多重風險，仍将會對公司的估值帶來壓力。
從中長期角度看，雖然公司将部分產品產能已經轉移至越南和印度，但只要是非美本土制造，未來也都存在關税方面的風險。此外，公司未來将提高在美采購芯片的比例，這也可能将提升公司未來硬體端的成本。如果蘋果公司推不出超預期的 AI 功能或新的爆款硬體產品，公司經營面仍将面臨增長的壓力，難以提振市場的信心。
海豚君對蘋果财報的具體分析，詳見下文：
一、整體業績：收入 & 利潤，穩步提升
1.1 收入端：2025 财年第二季度（即 1Q25）蘋果公司實現營收 954 億美元，同比增長 5.1%，略好于市場一致預期（942 億美元）。公司本季度收入端的提升，主要受益于 iPhone、Mac、iPad 及軟體服務業務的增長帶動，而僅有可穿戴等其他硬體業務仍是同比下滑的。在本季度中，僅有大中華區收入是下滑的，其他地區收入都有不同程度的增長。
從硬體和軟體兩方面看：
①蘋果公司本季度硬體業務的增速為 2.7%。本季度硬體業務繼續增長，雖然可穿戴及其他業務仍在下滑，但公司的核心硬體產品（iPhone、iPad 和 Mac）都有不同幅度的增長，從而帶動硬體端的正向增長；
②蘋果公司本季度軟體業務的增速為 11.6%，維持兩位數增長。軟體業務具有一定的抗風險性。即使在硬體收入相對低迷的時期，軟體服務也一直維持增長的。但不容忽視的是，當前公司軟體業務的增速呈現出回落的趨勢。
從各地區來看：本季度蘋果公司僅在大中華區收入是出現下滑的，而在其他地區都有不同幅度的增長表現。公司在大中華區的低迷表現，主要是受到了強烈的市場競争影響。雖然中國對手機等電子產品推出了相關補貼，但實際上對國内安卓品牌更為有利，蘋果手機在中國地區的市場份額受到了侵蝕。
美洲地區、歐洲地區和大中華區是公司最主要的三大收入來源。具體來看，美洲地區的收入占比達到 42.3%，本季度增長 8.2%；歐洲地區本季度微幅增長 1.3%；而大中華區的收入本季度同比下滑 2.3%。
1.2 毛利率：2025 财年第二季度（即 1Q25）蘋果公司毛利率 47.1%，同比增加 0.5pct，符合市場一致預期（47.1%）。公司毛利率的提升，主要是受軟體業務毛利率增長的帶動。
海豚君拆分軟硬體毛利率來看：
蘋果公司本季度軟體毛利率繼續提升至 75.7% 的歷史新高，是本季度公司毛利率提升的主要來源。而硬體端的毛利率回落至 35.9%，同比下滑 0.7pct，主要是受產品組合、外匯因素和季節性等因素的影響。其中公司本季度推出的 iPhone16e 相對低價產品，對公司產品組合均價和毛利率產生了相應影響。
1.3 經營利潤：2025 财年第二季度（即 1Q25）蘋果公司經營利潤 296 億美元，同比增長 6.1%。蘋果公司本季度經營利潤的增長，是受收入和毛利率提升的帶動。
本季度蘋果公司的經營費用率為 16%，同比增長 0.2pct。公司銷售和行政費用保持穩定，但是 AI 在蘋果這裏的投入主要體現在研發開支上，這個季度多增的支出也主要體現在研發支出中。
可以合理推斷，接下來無論蘋果收入如何，研發會剛性拉大，如果 AI 換機無法如期兑現，公司或許靠着軟體收入更快增長持續改善毛利率結構，但是支出端的經營杠杆釋放很可能會受到擠壓。
二、iPhone：均價回落，出貨增長
2025 财年第二季度（即 1Q25）iPhone 業務收入 468 億美元，同比增長 1.9%，好于市場一致預期（454 億美元）。公司 iPhone 業務本季度的增長，主要得益于出貨量的提升。而 iPhone 均價的下滑，主要是受本季度推出的低價版 iPhone16e 的影響。
海豚君具體從量和價關系來看，來看本季度 iPhone 業務增長的主要來源：
1）iPhone 出貨量：根據 IDC 的數據，2025 年第一季度全球智能手機市場同比增長 1.5%。蘋果本季度全球出貨量同比增長 10% 左右，公司的出貨量表現好于整體市場。海豚君認為這主要是兩方面的原因：1）公司發布 iPhone16e，新品推出帶動一部分需求提升；2）美國關税政策不确定性帶來的漲價預期，激發部分消費者提前購買的行為。
2）iPhone 出貨均價：結合 iPhone 業務收入和出貨量測算，本季度 iPhone 出貨均價為 809 美元左右，同比下滑 7.4%。這主要是因為公司本季度推出的 iPhone16e 低價版本，結構性地拉低了公司 iPhone 組合的產品均價。
三、iPhone 以外其他硬體：可穿戴等業務，仍将承壓
3.1Mac 業務
2025 财年第二季度（即 1Q25）Mac 業務收入 79 億美元，同比增長 6.7%，基本符合市場預期（78 億美元）。
根據 IDC 的報告，本季度全球 PC 市場出貨量同比增長 5%，而蘋果公司本季度 PC 出貨量同比增長 14.6%，公司表現明顯好于整體市場，主要得益于最新款 MacBook Air、MacBook Pro 和 Mac mini 等機型的推動。
結合公司及行業數據，海豚君推測本季度公司 Mac 的出貨均價為 1445 美元，同比下滑 6.9%。公司 Mac 業務本季度的增長，主要來自于出貨量的提升。
3.2 iPad 業務
2025 财年第二季度（即 1Q25）iPad 業務收入 64 億美元，同比增長 15.2%，好于市場一致預期（62 億美元），主要由搭載 M3 芯片的新款 iPad Air 帶動。
從行業層面看，平板電腦市場已經有所回暖，近三個季度均實現同比增長。自公共衞生事件以來，平板電腦市場已經出現換機需求。此外，基于中國地區的國補政策，iPad 的部分產品也落在國補的相對優惠區間内，也有望帶來相關銷量回升。
3.3 可穿戴等其他硬體
2025 财年第二季度（即 1Q25）可穿戴等其他硬體業務收入 75 億美元，同比下滑 4.9%，低于市場一致預期（81 億美元）。可穿戴及其他業務已經連續七個季度出現下滑，這表明相關下遊需求仍然是低迷的。
随着國補落地，中國地區的手表等可穿戴產品将受益于政策推動。但不容忽視的是美國關税政策，當前 iPhone、Mac 和 iPad 獲得豁免，而 Airpods 和 Apple Watch 等產品仍是未豁免狀态，這也将給可穿戴及其他硬體業務帶來壓力。
四、軟體服務：再創新高
2025 财年第二季度（即 1Q25）軟體服務收入 266 億美元，同比增長 11.6%，略低于市場一致預期（267 億美元）。雖然業務仍維持兩位數增長，但增速有回落的态勢。軟體業務的增長，主要來自于用户的沉澱和單用户收入的提升。
從 Sensor Tower 數據來看，蘋果公司本季度的 App Store 收入同比增長 13%，其中下載量同比增長 3.8%。
在軟體服務中，最讓人關注的是軟體服務的毛利率水平。在本季中軟體服務毛利率繼續提升至 75.7%，連續 5 個季度站穩在 74% 以上，并又創新高。憑借高毛利率，公司軟體業務本季度以接近 28% 的收入占比，產生了公司 45% 的毛利潤。
