今天小編分享的财經經驗：美股不是唯一的白月光：一個主動QDII的投資哲學，歡迎閲讀。
從 Chatgpt 一鳴驚人成為歷史上最快月活用户破億算起，美股科技牛市至今已經持續超過一年，以英偉達為首的「Magnificent 7」率領美股三大股指攻城拔寨，撩撥着 A 股股民的心弦。
而在國内市場撲朔迷離的走勢之下，即便遭遇回調，美股在國内眾多投資者心中依然是「别慌，只是技術性調整」的白月光，紛紛借道 QDII 基金大舉投資布局。躁動的賺錢效應之中，很少有人記得：僅僅是在 5 年之内，美股就曾遭遇過兩次整體下跌 30% 左右的大熊市。
最近的一次就在并不遙遠的 2022 年。
在由美聯儲激進加息引發的股債雙殺中，标普 500 和納斯達克指數最多分别下跌了 27% 和 36%，而上一輪科技巨頭引領者「FAANG」中最慘的奈飛則一度膝蓋斬，下跌超過 76%。
傾巢之下，大部分只重倉了美元資產的資管機構都損失慘重，國内的一眾 QDII 自然也包括在内，而鄭鵬管理的華夏海外聚享（006445）是少數成功躲過下跌的幸運兒之一。
作為華夏基金海外投資部負責人，鄭鵬在 2021 年下半年就敏鋭的察覺到——美聯儲加息是必須面對的尾部風險，「當時美國經濟已經明顯好起來了，但是美聯儲還是維持零利率，這明顯就有問題了。」
所以，鄭鵬早早就開始降低組合久期，同時配置一些抗通脹資產以及浮動收益債券，因而成功規避了加息影響，2022 全年錄得 5.1% 的正向收益率，在 41 只 QDII 混合基金中排名第一。
作為一個主動型 QDII 基金經理，鄭鵬面臨的挑戰并不小：當主動投資在國内市場都日漸受到壓力的今天，在「指數比人強」幾乎已成共識的海外市場面前，一個人的主觀能動性究竟能給產品帶來什麼樣的差異化特征？
鄭鵬的思路可以用一句話來概括：從宏觀角度出發，在嚴格的風控基礎上，以資產配置的理念，為投資者創造長期的回報。
做海外，不能只懂股票
最近這幾年，通過 QDII 基金配置海外資產已經成為市場顯學，以至于持倉列表裏沒有點兒 QDII 都不敢在投資群中大聲説話。但在 2015 年之前，QDII 基金的閱聽人其實并不多。
彼時，人民币還處于升值周期，人們已經習慣了直接用本币進行投資理财，而對外币資產意興闌珊，再加上基金經理大多是國内投研背景，對海外市場了解不深等多重因素，所以即便是 QDII 基金，許多產品的底層資產還是以港股和中資美元債為主，整體依然與人民币資產挂鈎，所以，并不能幫助投資人有效分散單一市場和單一經濟體的風險。
拐點出現于 2015 年的「811 匯改」，新政之後，人民币兑美元匯率中間價機制進一步市場化，開始進入緩慢貶值周期。
華夏基金敏鋭的察覺到，國内投資者配置海外資產的時代将由此開啓，因此開始積極尋覓海外市場投資專家，希望可以拓寬公司產品線，為客户提供更多元的資產配置選擇。而曾在華爾街工作整整十六年、一度觸及華人在華爾街職業天花板的鄭鵬，也正在向國内尋求發展機會，期待能抓住外币資產的配置浪潮。
雙方一拍即合，2016 年 8 月，鄭鵬加入華夏基金，負責公司在海外的 QDII 債券和配置盤策略。
在鄭鵬看來，國内資本市場與海外差異很多，其中最大的不同在于債券。
國内的債券波動率一般都比較低，收益相應也不高，但海外不一樣。海外債市是一個高波動高收益的市場，像 2022 年美聯儲加息的時候，很多純債基金能下跌十幾個點，主要原因是海外債券本身的風險溢價就比較高。
「不過如果拉長時間周期來看，海外債的長期回報率通常要比國内更高」，鄭鵬補充道，「而且，細分的債券種類也很多，不僅可以根據自己的收益要求和風險承受能力選擇相應的債券產品，還可以在不同券種之間構建投資組合，保證高收益的同時分散風險，降低整體波動率，所以，包括日本在内全球很多國家的養老金都會選擇配置。」
鄭鵬也希望從海外債開始，憑借自己的專業能力，為客户提供一支與人民币資產相關性弱，但收益率接近中資美元債同時波動率小的「海外固收 +」產品。
2019 年 2 月，華夏海外聚享正式成立，由鄭鵬親自管理，通過海外已經非常成熟的 FOF 形式，借道債券基金和 ETF，投資于中資美元債以外的海外債券，包括美國高收益債、歐洲優先股等等。
「海外固收 + 類產品的資金來源大多是養老金，他們的投資期限比較長，對短期回撤的容忍度比較高，一般采用的是 60% 權益加 40% 債券的配置比例」，鄭鵬告訴遠川，「但國内的資金屬性不一樣，再加上匯率波動也比較大，所以我配置的是 70% 債券加 30% 權益。」
盡管如此，新產品開局還是非常順利，成立剛滿一年之後的 2020 年 2 月 12 日，產品淨值已經達到了 1.1079，在泛「固收 +」的產品賽道中不可謂不出色。
不幸的是，随後產品就遭遇了運作以來最大的一次挑戰——新冠疫情開始衝擊美國的社會。
在中國已經交出答卷有效控制住了疫情擴散的前提下，美國疫情的失控，導致證券市場再度陷入非理性恐慌，不僅美國股市連續熔斷，債券市場也是一片慘淡。華夏海外聚享亦未幸免于難，產品淨值出現了大幅回撤。
回憶起這段至暗時刻，鄭鵬不無感慨，「當時面臨的壓力很多，甚至連續幾晚都睡不着覺。」
從個人履歷來看，鄭鵬的職業起點就是在摩根大通負責公司整體的風控和計算，風險管理意識早已流淌在鄭鵬的血液中，面對百年一遇的新冠疫情，鄭鵬在冷靜的復盤與反思之後，認為風險仍在可控範圍内，重要的是不能在恐慌面前撤退。
「如果這種尾部風險也要規避，那麼投資端幾乎不可能產生收益」，鄭鵬堅定道，「所以，如果讓我回到疫情之前，我想我還是會做出同樣的選擇。」
時間也給出了最好的答案，在疫情初期的流動性危機解除之後，市場逐漸回歸常态。基于對自身投資系統的堅守，華夏海外聚享的淨值實現了快速反彈，不僅 2020 年的跌幅收窄至 -3.75%，其後三年更是在復雜的宏觀環境中連續取得正收益。截止 3 月 8 日，產品淨值已經達到了 1.5294，成立以來年化收益 8.74%。
而債券投資也只是鄭鵬「技能樹」上的分支之一，在海外權益投資方面，鄭鵬同樣頗有心得。
做主動，要在資產配置上下功夫
2023 年 3 月，鄭鵬參與接手了另外一支 QDII 基金華夏全球股票（000041）——現存的最早成立的四支 QDII 產品之一，他思考的首要問題是，「一支主觀 QDII 基金應該采取什麼樣的投資策略，才能為客户提供更多價值？」
配置美股自然是當下的優先選項，「對比全球資本市場，可以發現幾乎只有美股能夠不斷創出新高。核心原因就是在業績增長和股票回購的雙重影響之下，美股整體的 EPS 能夠不斷增長。在這個邏輯變化之前，美股的配置價值毋庸置疑。」
戰略方向是清晰的，但在戰術細節上，投資美股還需要解決兩個棘手的問題。
首先是市場效率問題。因為美股市場高度有效，長期來看即使是美國本土的主觀權益基金也很難跑赢指數，遑論存在信息劣勢的中國基金經理，因此，「如果全部投資美股，產品的性價比可能還不如被動指數基金。」
其次，美股同樣存在大幅波動的風險，如本文開始所講，即使是在五年内，美股就曾出現過兩次整體下跌 30% 的熊市。在鄭鵬看來，短期美股的核心問題是—— CPI 同比增速能不能快速降至 2% 以下，這關乎美聯儲何時降息——
「去年美股市場主要是 Magnificent 7 上漲，其他股票表現則相對一般，而今年行情有擴大化趨勢，很多股票都開始上漲。看似市場行情更加健康了，但其實是市場在交易美聯儲降息的預期。」
鄭鵬擔憂道，「如果通脹繼續高企、美聯儲遲遲不願降息，那麼行情可能難以為繼。這種尾部風險發生的概率很小，但不可否認仍然存在。」
而鄭鵬的解題思路則是，從自己擅長的資產配置角度出發，在配置美股的基礎上，增加一些與美國市場不相關或負相關的資產，以降低產品淨值波動，達到「牛市跟上市場，熊市大幅跑赢」的目标。
其中，美股的投資策略采用抓大放小，追求「模糊的正确」，淡化短期擇時。
「從宏觀層面來看，美國具備相對優勢的行業有兩個，分别是科技和以石油為代表的自然資源，那我們就從這些行業裏面挑選中長期邏輯通順的細分行業龍頭，比如 AI 領網域的幾家代表公司，或者線上零售行業的龍頭公司，等等」，鄭鵬告訴遠川，「當然也要規避一些有明顯瑕疵的公司，比如智能手機龍頭和新能源汽車龍頭，去年我們就發現這兩家公司的銷售端出了問題，所以做了減倉處理。今年也能看到他們的股價已經開始掉隊。」
至于與美股不相關或負相關的資產，可選項非常豐富，比如日股、港股或者一些其他新興市場，并不存在一份标準答案。
鄭鵬更傾向于配置港股。
「一方面，無論是中國的宏觀經濟周期、央行政策，還是港股的走勢，都具備比較強的獨立性，滿足與美股不相關的前提條件。另一方面，我們華夏基金在港股也有比較強的投研能力」，鄭鵬自信道，「像我們的海外投資團隊，無論是人員數量還是綜合素質，在國内同行中基本都處于第一梯隊，而我們關注的市場也就是美股和港股這兩塊，對于港股肯定是比其他市場更加了解。」
除此以外，在鄭鵬看來，港股也有許多性價比非常高的配置機會，「比如一些銀行股的基本面就比美國的很多銀行股都要好，還有一些高股息個股，受這幾年港股整體下跌拖累，現在其實非常便宜，分紅率可能比美股同業都高。」
「雖然在短期内，這些港股的漲幅可能比不上美股，但是當美股回撤的時候，他們可以對衝一部分美股下跌的影響，使我們的淨值回撤率更小一些，也讓客户的持有體驗更好。」
鄭鵬簡單地概括道，「這就是我們存在的價值。」
尾聲
在核心資產最風光的幾年裏，價值投資成為了 A 股的政治正确，基金經理幾乎言必稱巴菲特。但實際上無論是在負債端還是投資端，巴菲特都具備國内資管行業無可比拟的優勢。
總是希望「快速致富」的投資者心态，決定了資金永遠會在市場火熱時蜂擁而至，而過度同質化的投資策略則使基金的投資範圍集中在了極少數的優質公司，最終導致了悲劇的重復上演。中國巴菲特們跌下神壇，而投資者們則在虧損中對專業機構失去信心。
從鄭鵬身上，筆者看到了一些并不那麼巴菲特，而更「大衞 · 史文森」的影子。
作為足以和巴菲特齊名的投資大師，史文森在擔任耶魯捐贈基金首席投資官的三十多年裏，創造了超過 15% 的年化收益率。在《非凡的成功》中，他将自己的成功核心總結為：
盡可能使你的組合分散化（債券、股票、商品、房地產、現金），而不要浪費太多精力在證券選擇和擇時交易上。因為在投資收益率的變動中，大約 90% 是源于資產配置，只有約 10% 是由擇時交易和證券選擇決定的。
由于公募基金對持倉資產種類有限制，很大程度上只能在股票和債券之間閃轉騰挪，而鄭鵬所做的資產配置努力，可能已經是公募 QDII 的最優解。
雖然從短期來看，過度分散化的資產配置注定無法創造「押注賽道」式的凌厲曲線，但總有一天當人們從高速發展的幻覺中蘇醒，會發現早已有人為他們鋪好了另一條路。
編輯：張婕妤
視覺設計：疏睿
責任編輯：張婕妤
