今天小編分享的科技經驗：理想還債，歡迎閲讀。
作者｜Eastland
頭圖｜視覺中國
2024 年 2 月 26 日（北京時間），理想汽車（Nasdaq:Li；HKEX:2015）發布 2023 年 Q4 及全年業績（未經審計）。報告顯示，2023 年理想汽車交付 37.6 萬輛、同比增長 182.2%；營收 1238.5 億、同比增長 173.5%；淨利潤 118.1 億（2022 年虧損 20.3 億）……
靓麗财報發布後，理想汽車股價一度衝高至 46.44 美元、距 2020 年 11 月高點僅一步之遙。按 3 月 1 日收盤價，理想汽車市值 462 億美元（蔚來、小鵬市值之和為 191 億美元）。
3 月 1 日，理想汽車發布 MEGA（首款純電動 MPV）及 L7/8/9 的 2024 款。
放眼全球，理想汽車是新能源車玩家中為數不多的 " 閉環者 "。準确地説只有三家——特斯拉、比亞迪、理想汽車。
最美 " 降價 "
2020 年至今，理想交付量呈指數增長。以 2020 年為基數，陸續實現半年交付超過全年、季度交付接近全年、單月交付接近全年，月交付量從 1 萬、2 萬連續突破 3 萬、4 萬、5 萬大關。
2020 年交付 3.26 萬輛，2021 年突破 9 萬輛，同比增長 177.4%；
2022 年 H1 交付 6 萬輛，接近 2020 年的兩倍；
2022 年 Q3，理想新老車型更迭，交付量跳水，其中 8 月份交付不足 4600 輛。2022 年 Q4，交付量迅速回升，12 月創紀錄地交付了 2.1 萬輛。下半年共交付 7.3 萬輛；
2023 年 Q1 交付 5.3 萬輛，超過 2020 年全年；
2024 年 1 月交付 3.1 萬輛，接近 2020 年全年；
截至 2024 年 1 月底，理想總交付量達 66.5 萬輛。
2022 年 Q3，理想交付均價、成本分别為 34.1 萬、30 萬，單車成本 4.1 萬，毛利潤率 12%；除此之外，理想汽車單車毛利潤率保持穩中有升态勢。
可以看到，自 L 系新車型上市以來，理想交付均價緩慢下滑，2023 年 Q4 接近 30 萬元。
但由于交付量上升，造車成本下降比價格更快。2023 年 Q4，交付均價、成本分别為 30.6 萬、23.7 萬，單車毛利潤高達 7 萬元，毛利潤率 22.7%。
汽車制造是規模效應最為顯著的產業，降價格未必意味着毛利潤率降低：
降價帶動產量提高、導致成本下降，如果成本降幅大于價格，毛利潤率将随價格下降而提高。對企業而言，這是 " 最美降價 "。
假如降價導致毛利潤率下降，但汽車業務毛利潤金額上升，所謂 " 薄利多銷 "，這是 " 次美降價 "。
以上兩種都是健康的降價。到目前為止，比亞迪、理想都在此列，但特斯拉遺憾 " 出局 "：
2023 年，特斯拉整車業務毛利潤率降至 17.1%，較 2022 年低 9.2 個百分點。而毛利潤金額也從 2022 年的 176 億美元跌至 2023 年的 134 億美元，跌幅近 24%，這是 " 自殘式降價 "。
決定盈虧的關鍵是規模
用藍色折線代表毛利潤（率）、彩色堆疊樁代表費用（率）。只有藍色 " 淹沒 " 彩色時，企業才能獲得經營利潤。
2022 年，理想研發費用 68 億、市場 / 行政費用 57 億，合計 124.5 億，顯著高于毛利潤（88 億）；毛利潤率 19.4%，總費用率 27.5%，較毛利潤率高 8.1 個百分點。經營虧損 36.5 億，虧損率剛好是 8.1%。
2023 年，研發費用、市場 / 行政費用分别增至 106 億、98 億，合計 203.5 億；而毛利潤猛增至 275 億，毛利潤率提高到 22.2%，總費用率降至 16.4%，較毛利潤率低 6 個百分點。經營利潤 74.1 億，利潤率剛好是 6%。
正如上文所述，理想毛利潤率上升的原因是規模效應而不是產品漲價。
2023 年，研發、市場 / 行政費用均大幅提高，但費用率不升反降，原因是作為分母的營收增漲了 173%。
總之，毛利潤率上升、費用率降低都是規模效應的體現，" 規模 " 是理想扭虧為盈的關鍵。
開始 " 還債 "
理想汽車被戲稱為 " 摳廠 " 是有道理的，它的花錢邏輯是：能免則免、能晚則晚。
雖説 2023 年才首次盈利，理想汽車早在 2020 年經營活動現金流淨額就已經回正至 31.4 億。2021 年，提高到 83.4 億；2022 年，回落到 73.8 億；2023 年，暴漲至 506.9 億。
汽車制造是典型的重資產行業，擴產能、上規模意味着天量資本開支（購置固定資產）。經營活動現金流淨額減資本開支是企業的 " 自由現金流 "。
（注：自由現金流有兩種算法，一是淨利潤減追加運營資本、減資本開支；二是經營活動現金流淨額減資本開支。
第一種更合理，理想汽車 2020 年淨虧損 1.5 億。雖然經營活動現金流為正，但嚴格説來錢不是你的，何談 " 自由 "。
第二種更合情。既然説的是現金，不如抛開 " 權責發生制 " 框框。照此算法，2020 年理想自由現金流為 24.7 億。）
1）資本開支
現金流吃緊的情況下，理想汽車的資本開支非常克制，2019 年、2020 年分别投入 9.5 億、6.8 億。截至 2020 年末，理想汽車固定資產不到 25 億。同期，蔚來、小鵬固定資產分别為 50 億、31 億。
" 出來混早晚要還的 "！
2020 年，經營活動現金流回正後，理想汽車開始還資本開支賬。随後的三年，資本開支連續突破 40 億、50 億、60 億關口。
截至 2023 年末，理想固定資產達 157 億，超過小鵬、逼近蔚來（截至 2023 年 9 月末，蔚來、小鵬固定資產分别為 207 億、109 億）。
2）研發費用
2020 年，蔚來、小鵬研發費用分别為 18.7 億、17.3 億，理想汽車以 15.5 億墊底；
2021 年，蔚來、小鵬研發費用分别暴漲至 45.9 億、41.1 億，理想汽車仍以 32.9 億墊底；
2022 年，理想汽車研發費用 67.8 億，超過小鵬，仍不及蔚來。
2023 年前三季，蔚來、小鵬研發費用分别為 94.6 億、40 億。理想汽車全年研發費用為 106 億。
2017 年 -2023 年，理想汽車研發總共投入 273 億；蔚來比理想少一個季度（2017 年至 2023 年 9 月末），研發總投入達 384 億。
理想在資本開支、研發投入上欠的 " 債 " 體現在產品上，就是只有增程沒有純電，只有 SUV 沒有其他車型。
2024 年春季發布會上，理想汽車推出首款純電動 MPV，而且一上來就是 800V 架構。
" 舊債 " 還得七七八八，但未來的付出要高一個數量級，理想汽車還要努力。
可貴的是閉環
2022 年 8 月，任正非在内部信中對華為汽車 BU 提出 " 減少科研預算、強化商業閉環 " 的要求。
何謂 " 商業閉環 "，通俗講就是花出去的錢要加倍賺回來。研發——技術——產品——利潤——研發。除智能汽車，華為 9000 多億研發投入都實現了閉環。
自成立至 2022 年末，華為汽車 BU 累計花掉 30 億美元。其中，約四分之三用于研發，約 160 億人民币。2022 年，華為 " 智能汽車解決方案業務 " 收入僅為 20.77 億，" 環 " 沒閉上！
2023 年華為财務數據尚未披露，估計智能汽車業務的 " 環 " 仍然閉不上。
想要待在牌桌上，2024 年智能汽車研發投入至少要 200 億。
智選模式下，華為拿走整車銷售收入的 10%，其中 8% 要給渠道。每賣 200 萬輛車（均價 50 萬、銷售收入 1 萬億），華為汽車 BU 能拿到 200 億，方能覆蓋研發投入。問題是，中國 "50 萬以上新能源車 " 有多大市場？連燃油車都算上，一年能賣 10 萬輛已經是天花板了。
因智選模式難以閉環，華為試圖将 " 智能汽車解決方案 " 注入與長安汽車的合資公司。一是停止在 " 非主航道 " 燒錢，二是尋求投資收益（如果持股市值超過以往的投入，也算是閉環了）。
早在 2020 年，理想汽車自由現金流約為 25 億，已經實現閉環。放眼全球，完成閉環的新能源車企只有特斯拉、比亞迪和理想汽車三家。
理想汽車對現金保有量的控制也令人印象深刻：
2019 年，淨虧損 24.4 億、經營現金流負 25.8 億、資本開支 9.5 億，理想汽車融資活動現金淨流入 56.6 億。最終，賬面現金不僅沒有減少，反而淨增 13.4 億達到 37.1 億。
2020 年，經營現金流回正，但理想還是不太敢花錢，資本開支僅 6.75 億，融資活動淨得 247 億。為了提高收益率，理想汽車存了 180 億定期存款。
2021 年，經營活動現金淨流入達 83.4 億，資本開支放大到 40 億，融資活動淨得 167 億（其中港交所 IPO 募集 110 億）。全年現金淨增 203 億，期末保有量達 278.5 億。
2023 年，經營活動現金淨流入 507 億、資本開支 65 億，融資活動淨得僅為 1.85 億。全年現金淨增 509 億，期末保有量達 913 億。
2023 年，在支付 65 億資本開支後，理想汽車自由現金流仍達 442 億，未免 " 太自由 "。
比亞迪、特斯拉現金分紅聊勝于無，其他玩家都在 " 泥沼中掙扎 "。如果一時找不到 " 花大錢 " 的去處，理想汽車可以考慮現金分紅（或回購股票），股息率必将在全球新能源車企中遙遙領先。
* 以上分析僅供參考，不構成任何投資建議
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