量化基金巨震之後

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2021 年，量化私募迎來爆發式增長，資產管理規模突破萬億，到 2022 年底，更是攀升至約 1.5 萬億。随着規模爆發式增長和業績的暴漲暴跌，量化私募也多次站上輿論的風口。

作者 | 路春鋒

編輯 | 韓忠強

運營 | 劉珊

站在了高崗上對于管理規模上萬億的量化基金來説，這是驚心動魄的一年。在其中沉浮的投資人，也是五味雜陳。

今年春節後市場回暖，一些投資人的產品淨值已經 " 翻紅 "，但一些在 2021 年量化私募高點時買入的投資人，還站在高崗上。

最近，有幾位投資人對「市界」表示，自己購買的私募 " 量化四大天王 " 之一靈均投資量化產品，出現了幅度不小的虧損。

李璇便是其中之一。2023 年 4 月，她在理财經理的帶領下，同其他幾位投資人一起，考察了靈均投資位于北京的辦公地。" 我們去他們公司參觀了，當時説靈均的規模很大，投研人員眾多，平均每 2 個研究員就配 1 個工程師；還説靈均在内蒙古也有機房。此外，那時我們也考察了另外一家頭部量化私募，那家的配置就沒有靈均這麼高，所以就買了 100 萬的靈均領航優選 1 号。" 令李璇不滿的是，在今年 2 月 19 日，靈均投資受到了兩交所的監管處罰。截至今年 3 月 29 日，一年時間，她在該產品上累計虧損了 19.05%。

▲（投資人供圖）

丁丁是在更早之前的 2021 年 2 月，通過代銷機構招商證券買入：" 一只跟蹤中證 500 指數，叫靈均智遠中證 500 量化指增 8 号，截至今年 3 月中旬虧損約 12%；另一只叫量化選股領航 12 号，虧損 35%。" 丁丁認為：" 今年春節前的最後一周，中證 500 指數上漲 12%、中證 1000 指數也大漲，在這種情況下都能做出虧損，真是無法理解。"

王熠也是這樣。2021 年 7 月，她在理财顧問的推薦下，買入了 " 靈均鑫益中證 500 指增 "，總投資額 100 萬元。王熠告訴「市界」，這筆錢她原計劃做長期投資，但在持有 2 年 7 個月後，因產品業績不及預期，她只能忍痛賣出。

" 我總共持有 31 個月，在 2022 年 10 月時虧損約 12%，那時我沒有贖回，是相信公司基本面沒有變化，還能赢回來。另外，從 2022 年 7 月開放贖回到今年 2 月底我贖回的總計 20 個月裏，有 13 個月的月末淨值是小于 1 的，占比接近七成。這就相當于，只給了我三成機會獲利，但七成概率都要虧損。" 最終在今年 2 月底的產品開放日，王熠選擇一鍵贖回。

丁丁和王熠都是在 2021 年買入的量化產品，這一時期也是國内量化私募的高速發展階段。此前的 2019 年，證監會推動公募基金轉融通業務并擴容兩融标的，這使得量化投資的策略種類得到了極大的豐富。而在 2021 年以來，機構投資者共同看好并集中持有某些大盤股或行業龍頭的行情瓦解，量化帶着指增、空指、中性等策略，在人工智能、機器學習的技術加持下，重塑了量化信仰。

據中信證券估算，到 2021 年二季度末，國内量化類證券私募基金行業管理資產總規模，已邁過 "1 萬億 " 關口。随着量化市場迅速發展，中證 500 指數增強、中證 1000 指增、空氣指增等策略受到更多投資人的認可，并逐步發展成為各家量化私募的 " 主戰場 "。

比如丁丁和王熠購買的 " 靈均智遠中證 500 指增 "" 靈均鑫益中證 500 指增 "，都是跟蹤中證 500 指數的產品；而靈均量化選股領航 1 号和 12 号，則屬于空氣指增產品，即不對标任何特定指數，也不受指數成分股、行業、市值等方面的約束，而是利用量化模型在全市場範圍内進行選股操作，追求超額收益和絕對收益。

綜合來看，指數增強策略和量化選股策略是靈均目前較為重要的兩條產品線。據靈均首席投資官馬志宇在今年 3 月中旬的一次投資者溝通會上介紹，目前靈均總管理規模約 500 億元，其中指增策略總規模約 190 億，以領航產品為代表的量化選股策略約 150 億元，此外中性策略和多策略各 80 億左右。

虧損從何而來？

2023 年 8 月以來，随着市場風格從小盤切換到大盤，一些傳統的量化策略開始面臨挑戰。高頻量價策略在市場成交量減少和競争加劇的情況下遭遇瓶頸，而指數增強策略在市場波動性降低的情況下難以獲取超額收益。

特别是今年 2 月以來，量化私募行業遭遇了流動性危機。不少量化產品因為市場波動和流動性問題出現了大幅回撤，尤其是在小微盤股票上。這種流動性危機導致了部分量化產品的淨值大幅下跌，甚至出現了強制平倉和爆倉的情況。

被投資人诟病的靈均也是在這種背景下遭遇了業績上的回撤。在私募排排網統計的 60 只中證 500 指數增強產品中，今年以來至 3 月 22 日，靈均中證 500 指數增強 2 号的超額收益排名在後 10%。此外，靈均的量化選股領航尊享 1 号在可比的 21 只同行產品中，從今年以來、最近 1 年和成立以來 3 個對比維度的收益情況來看，也不樂觀。

▲（圖源 / 私募排排網）

關于旗下產品業績不佳的原因，馬志宇在 3 月中旬的投資者溝通會上表示：最近兩年市場在持續回調。" 因為量化多頭產品是滿倉運作，所以當市場有大的下跌時，產品也會面臨比較大的虧損，這是一個主要原因。" 再疊加春節前小盤指數下跌較多，導致 2024 年以來，靈均的量化多頭產品業績不理想。

一量化業内人士也對「市界」表示：" 量化的業績源于阿爾法 + 貝塔，2023 年下半年以來，代表市場表現的貝塔收益跌得太兇，代表超額收益的阿爾法根本填不了這個坑。"

另有觀點指出：" 目前靈均一些產品淨值修復緩慢，可能是它在春節前的股災中把小微盤砍掉了。有一部分私募砍了小微盤後反彈很弱，那些沒調整的反彈很快。"

一從業者告訴「市界」：" 在農歷新年前，靈均的倉位應該都縮在成分股裏，當年後小票超跌反彈時，靈均想要從成分股轉到小票，就需要先賣大票、再切換到小票，所以它有快速切換倉位的行為，只是這個行為太激進了。"

他進一步解釋道，自 2023 年 9 月量化新規出台以來，量化機構成為被監管重點關注的對象。" 特别是百億規模以上的公司，因為規模大，對市場的潛在影響大，所以各家量化機構基本上都接到過交易所的電話提醒。"

在該從業者看來，靈均之所以會在 2 月 19 日開盤第一分鍾内集中賣出，也許并不是靈均本身有主觀惡意，要砸盤或者要虧錢。" 可能是幾個、幾十個投資經理（PM）都有自己單獨的策略，在最後的交易環節上，沒有統籌；誰先發單子、誰後發，他們内部可能沒有提前統籌規劃。"

「市界」注意到，靈均投資董事長蔡枚傑也在 3 月中旬的投資者交流會上稱，靈均的量化多頭產品都是滿倉運作，即使在 2 月 19 号也是淨買入的。" 之所以發生，是整個投研團隊想更新模型，在春節期間沒有休息在加班加點地更新。在此過程中，有比較大的調倉需要，所以在開盤當日的第 1 分鍾買賣上，沒有做好均衡交易和平滑效應。"

幸運兒已翻紅

經過 2019～2021 年的大發展，我國量化私募總規模從千億體量快速擴張至萬億級别。而據中信證券統計，截至 2023 年末，量化私募基金規模約為 1.63 萬億元，量化公募規模約為 0.32 萬億元，整體規模較 2022 年末上升約 600 億元。

不過，随着量化私募行業的快速發展，市場競争不斷加劇，新成立的量化私募公司和傳統私募的轉型，使得市場變得更加擁擠，獲取超額收益的難度加大。再加上 2024 年後，市場行情出現了從小票切換到大票的迹象，被壓制兩年多的滬深 300 開始反攻；随後，中央匯金等長期資金入市增持滬深 300ETF，使得中小盤、微盤股的流動性被進一步抽走。

所以在 2 月 5 日～8 日，資金恐慌性賣出拉着各大指數砸出了階段新低。萬得微盤股指數在此前後的 10 個交易日内跳水 34.90%，裹挾着大批量化管理人集體遭遇滑鐵盧。公開資料顯示，今年年初到 2 月 8 日，全市場中證 500 指數增強產品平均下跌 15.52%，平均超額收益 -10.98%；中證 1000 指增平均回撤 20.43%，平均超額收益 -6.22%；量化選股平均跌 15.17%；市場中性平均跌 4.16%。

▲（萬得微盤股指數最近 1 年走勢。圖源 /Wind）

那些我們耳熟能詳的百億量化，在這場回撤面前都無力抵抗。以中證 500 指增產品為例，招商證券統計數據顯示，在 2 月 4 日～8 日，九坤、衍復、思勰、明汯等的超額收益都為負值。在具體產品層面，今年前兩個月，九坤日享中證 500 指增 1 号的收益為 -12.06%、靈均進取 1 号收益為 -11.49%、因諾中證 500 指增 1 号為 -8.68%。

空氣指增產品也是如此。今年前兩個月，龍旗股票量化選股 1 号收益為 -19.24%、世紀前沿量化優選 1 号為 -10.65%、靈均量化選股領航尊享 1 号為 -32.11%。

不過，從總體來看，一季度 A 股市場呈現超跌反彈走勢。今年一季度，上證指數收漲 2.23%，結束了連續三個季度的下跌态勢；深證成指更是在 2 月以來上漲 14.47%。

同時，不少量化管理人的業績也開始翻紅。據天風證券研報，截至 3 月 22 日，世紀前沿中性、衍復中性、明汯中性等策略產品的絕對收益率已為正值。若從 2021 年量化高潮算起到今年 3 月 22 日，也有致誠卓遠中性、誠奇中性、黑翼中性等管理人給出了漂亮的絕對收益率。