今天小編分享的科技經驗：誰重傷了拜耳：擱淺的巨輪與消失的1000億美元，歡迎閲讀。
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文｜氨基觀察
2019 年 4 月，德國勒沃庫森乍暖還寒。
一個頭發微秃的中年男士坐在會議室，承受着眾多投資者對他一浪高過一浪的指責，以及失望而憤怒的目光。
2016 年 5 月，同樣在這個場地内，他享受着大家的掌聲、贊美，以及充滿期許和信任的目光。僅僅三年之隔，曾經的無限風光一去不返。
這位男士是德國制藥巨頭拜耳公司時任 CEO 韋納 · 鮑曼，2016 年 5 月是他剛剛就職的時間。
走過 160 年的拜耳，既有悠遠的過往和神藥阿司匹林的傳説，也有 2015 年的輝煌時刻，但眼下，這艘巨輪早已擱淺。在鮑曼過去幾年的領導下，拜耳正在經歷重重危機。
一季度，拜耳因為重磅藥物的研發進展，股價漲幅 23%，到了年底整體跌幅接近 40%。如果以近 10 年股價表現來看，拜耳可以説是最慘的大藥企，沒有之一，2015 年巅峰時市值近 1300 億美元，如今僅剩 300 多億美元。
你可能會説，與輝瑞相比，拜耳 10 年蒸發千億美元市值，輝瑞一年便蒸發掉 1300 億美元，到底誰更慘？
不要忘了，輝瑞靠着新冠狠狠賺了一筆，也買到了一個所謂下金蛋的鵝；即使股價暴跌，也只回到了三四年前，暴漲之前的水平。拜耳呢？一場與孟山都的地獄聯姻，讓它深陷泥潭，股價跌至 2007 年以來的最低點，巨額虧損、天量訴訟、債務壓頂、管線薄弱……
到底是誰重傷了拜耳，又或者説，拜耳何以至此？
過往，我們談及大藥企的危機，總是離不開一個老生常談的問題：專利懸崖。拜耳今日之危機，也與專利懸崖脱不開關系。
但如果換個角度，就會發現，管理團隊也是非常重要的因素。一個好的團隊可以把糟糕的市場變成好市場，一個很糟糕的市場，往往不是市場原因，而是人的原因。
2 月，失去投資者信任的鮑曼提前一年結束了自己的任期，新任 CEO 比爾•安德森在 LinkedIn 上宣布自己受聘于拜耳時，稱自己迫不及待地想 " 釋放公司的全部潛力 "。
他能推動拜耳這艘巨輪再次轉向嗎？
不再被信任的 CEO
進入 21 世紀，拜耳最大的三項并購是 2006 年以 199.5 億美元的價格收購先靈公司，2014 年以 142 億美元收購默沙東的 OTC 業務，以及 2016-2018 年間以 630 億美元收購孟山都。
這三項并購，都是在牛市半山腰上的競購，價格昂貴。
在戰略上，前兩項并購起碼還增強了拜耳的制藥業務競争力，最糟糕的是對孟山都的收購。
孟山都曾是世界最大的農藥和轉基因種子企業，昂貴的收購成本以及收購後大規模的社會争議，讓拜耳深陷債務壓頂、司法訴訟之中。
在收購孟山都之前的 2015 年，拜耳的淨債務規模便高達 200 億美元，在收購過程中，又向投行借了 570 億美元貸款。如此高的債務，拜耳要多少年才能還清？
更糟糕的是，收購完成後，拜耳因為孟山都的 " 草甘膦致癌醜聞 "，一直處于動蕩之中，單在 2019 年就被判賠償了 109 億美元，直接讓拜耳在 2020 年報告了創紀錄的 105 億歐元虧損；從 2018 年 6 月到 2019 年 5 月，不到一年時間，拜耳股價驟跌 45%，市值蒸發近 400 億美元。
赤裸裸的現實面前，投資者和媒體毫不客氣地将這一收購稱之為 " 地獄聯姻 "。而促成這一聯姻的 CEO 鮑曼，也不再被投資者信任，這才有了文章開頭那一幕。
在 2019 年 4 月舉辦的年度股東大會上，拜耳的全體股東普遍表達出對鮑曼的強烈不信任感。一位大股東甚至直言，" 我們想知道，在如今這種狀況下，持有拜耳的股票還能帶給我們什麼。"
這觸發了拜耳在德國所有上市公司的先河，針對鮑曼舉行的一次信任投票，其得分連一半也不到。在歐洲大陸範圍内，接近 90% 的股東支持才是常态。
對此，監事會主席維納 · 温寧表示遺憾。不過，他強調監事會依然選擇和鮑曼站在一起。為了緩解眾多股東的不滿，拜耳宣布會加強對公司法律事務的監督，并增加聘任外部法律顧問，以應付孟山都的訴訟。
為了在逆勢中重拾投資者的信心，拜耳于 2018 年底宣布重組計劃，計劃出售各種資產，同時裁員 10%。然而，受裁員影響的員工進行了大規模的示威。這再次打擊了投資者的信心。
2015 年拜耳最輝煌時，一度被認為是全德國最有價值的公司，但那時，鮑曼還沒有上位。2018 年 12 月底，為了在潰不成軍的狀态下鼓舞士氣并挽回自身形象，鮑曼公布了未來 4 年的銷售預測。
他認為，在孟山都的幫助下，公司的銷售額和利潤在 2022 年前都将穩步攀升。可惜在頭半年就遭遇到了極端氣候，孟山都深受其負面影響，業務疲軟，只能交出一份讓鮑曼打臉的業績。
拜耳股價繼續一路狂泄。2016 年宣布收購時，市值在 900 億美元左右，到了 2019 年的股東大會之前，拜耳市值跌到了孟山都的收購價，630 億美元左右。
4 年過去，拜耳還未走出孟山都的陰影，股價更是一路下探，創下 2007 年以來的最低點，市值也只剩 347 億美元。
也就是説，經此一樁交易，拜耳自身價值以及孟山都近半的收購價，早已被蒸發殆盡。時也，勢也。
盛極而衰
一個現代股份制企業，遇上一個合格的職業經理人，有些時候真的需要些運氣。
鮑曼的前任是馬林 · 德克斯，于 2010 年至 2016 年 2 月擔任拜耳 CEO，曾通過大規模重組，将資源投入到公司最賺錢的核心業務，一步步創造了賽默飛世爾的輝煌。
拜耳 2015 年的輝煌頂點，年銷售額突破 460 億歐元，淨利潤大幅增長約 18%，創下超過 100 億歐元的新紀錄，市值最高接近 1300 億美元，也可以説是由德克斯一手促成的。
這位深谙企業重組和整合的商業奇才，從默沙東手中收購了消費者產品業務，并将與主業相關較遠的材料科學部門剝離，從而将整個公司聚焦于更為賺錢的生命科學領網域。
事實上，過去十幾年，拜耳一直在加速轉型，降低對化工業務的依賴。此前，拜耳的龐雜業務可以分為醫療保健、作物科學、材料科學三大核心板塊，雖然銷售規模很大（2014 年銷售額達 550 億美元），但利潤低，淨利率只有個位數，遠低于同等規模的制藥巨頭。
為了提高利潤率，拜耳逐漸将重心轉向了制藥，雖沒有全面轉型，但在保障其它業務發展的基礎上，力所能及地加強醫療保健業務的發展，尤其是制藥業務。
在這期間，利伐沙班、阿柏西普等重磅藥物銷售額穩步上漲，制藥業務占據拜耳收入的半壁江山，盈利能力也随之大幅提升。2014-2017 年間，拜耳的平均淨利潤水平達到 14.1%，遠超過 2001-2010 年的 4.4%。
2015 年底時，德克斯對外稱：" 在戰略層面，我們已經采取了所有必要的措施，使拜耳成為一家純粹的生命科學公司。" 在屬于他短短六年的 CEO 時代，拜耳的股價上漲超過 200%，公司的實力和價值得到了極大提升。
當然，這并不能掩蓋拜耳的危機。盛極而衰似乎是所有企業無法逃避的規律。
德克斯主導的拜耳史上第二大的收購案，事後也被證明并不成功，但真正加速拜耳衰落的是，鮑曼對于公司發展戰略的大調整。
德克斯或許也沒有料到，在他卸任後不久，這家 " 純粹的生命科學公司 " 将被繼任者改寫。
作為橫跨處方藥，健康消費品及農化多領網域的集團型公司，拜耳的優勢是多元布局帶來的覆蓋領網域廣闊，挑戰是當主要業務板塊都出現問題時，對公司整體而言就顯得相當棘手。
回頭看，觸發一連串動作的起因仍是老生常談的問題：專利懸崖。
2016 年至 2020 年，拜耳的兩大重磅產品利伐沙班和阿柏西普的年收入，在處方藥中的比例從 2016 年的 27% 增至 2020 年的 39%。而随着時間推移，這兩個藥物離專利到期越來越近。
為了應對專利懸崖，并購是行業通行做法，不管是公司還是產品，拜耳的選擇也是如此。不同的是，它選擇重回多元化道路，收購農化巨頭。
2016 年，鮑曼剛剛接任德克斯 CEO 的職位不到 10 天，就馬上發起收購孟山都。上任前一年，他曾提議收購孟山都，但遭到了德克斯的強烈反對。
彼時，全球農業化學行業并購潮風起雲湧，杜邦公司 " 閃婚 " 陶氏，超越孟山都，成為全球最大種子和農藥公司；中國化工集團以 430 億美元的價格将瑞士農化巨頭先正達收入囊中。
這兩樁交易給全球農化行業帶來巨震，顯然也給拜耳帶來不小的影響，這也是鮑曼堅持收購孟山都的原因之一。
最重要的是，鮑曼認為，随着人口增長，全球人均耕地的面積正在縮小，基于人類需要吃飽飯的剛需，農民必然要購買孟山都的轉基因種子來提高部門土地的產量。而且，一旦買到了 " 前景輝煌 " 的孟山都，也能彌補專利到期後下跌的銷售額。
收購計劃披露後，股東們反應強烈。如果收購完成，意味着農化業務将占總收入的半壁江山，對于拜耳而言，這樣的業務轉型力度之大，無異于 " 壯士斷腕 "。
但是，鮑曼堅定自己的戰略判斷。
" 收購孟山都過去是、将來都是拜耳正确的一步 "，鮑曼在股東大會開幕致辭中這樣表示。或許他以為憑此一戰，自己将名垂拜耳青史，殊不知卻将拜耳徹底拉向了深淵。
裂痕加深
如果沒有接連不斷的訴訟，轉型中的拜耳已經實現農業帝國的諾曼底登陸，鮑曼本人也必将在商業史上留下其個人濃墨重彩的一筆。
遺憾的是，沒有如果。
收購孟山都之後，拜耳的銷售額雖再次超過 400 億歐元，但盈利水平卻回到 10 年之前的水平，淨利潤率降至 10% 以下；
巨資收購孟山都而債台高築，2018 年之後，拜耳既無力大規模投入藥品研發，也難以發動高頻并購來擴充產品管線；
更直接的代價是，孟山都訴訟的高價賠償。2019 年已支付 109 億美元，今年 11 月 17 日，拜耳再次敗訴，美國密蘇裏州的一個陪審團裁定拜耳向三名原告支付 15.6 億美元。
而根據監管部門的檔案，目前仍有約 5 萬起索賠案懸而未決。
在孟山都訴訟連續失利的背景下，鮑曼治下的拜耳一切缺點都在被放大。保健品醫療業務的弱勢，戰略轉型的混亂以及巨大的财務壓力、暴跌的股價，都成為股東攻擊鮑曼的口實。
實際上，早在 2019 年，相當一部分股東對更換 CEO 持保留态度。
" 股價如此下滑，我們不可能投票支持鮑曼，但現在要求管理層解職只會帶來更大的混亂。" 德國基金公司 Deka 代表認為，拜耳目前身處轉型和孟山都糾紛的雙重困境之中，貿然換帥風險太大。
股東和管理層之間的裂痕日益加深。
股東們一直要求拜耳将農作物科學部門分拆重組，盡早擺脱孟山都這一沉重包袱。但以鮑曼為首的董事會，一直頂着股東的壓力，繼續行駛在原定的航線上，" 我可以向你們保證，我們會竭盡所能赢回資本市場的信任。"
近兩年以來，在幾乎所有大藥企分拆、聚焦的潮流下，鮑曼領導下的拜耳似乎成了一個異類。
鮑曼沒有機會了。由于股東們的異常不滿，今年 2 月，鮑曼提前一年結束了自己的任期。
新任 CEO 安德森是羅氏前任 CEO，在董事會備受歡迎。拜耳董事長認為安德森簡直是擔任 CEO 的 " 最理想候選人 "，并稱 " 他具有建立強大產品流水線和将生物技術突破轉化為產品的卓越記錄。"
言下之意，拜耳或将重回生命科學軌迹。
拜耳股東更看重的或許是，安德森在掌舵羅氏期間（2019-2022 年），曾進行大規模改革，削減管理層并重新規劃發展方向。
就當下而言，他們無疑希望拜耳找到一個強有力的改革者，帶領拜耳重新出發。
能否力挽狂瀾
11 月 19 日，拜耳表示，由于預防中風的新抗凝藥物 Asundexian 缺乏療效，結束了 Asundexian 的三期試驗。
這對拜耳和安德森而言，可謂雪上加霜。
在抗凝藥物中，拜耳與強生合作研發的利伐沙班曾是全球銷售額 TOP10 的重磅小分子藥物，2022 年銷售額約 60 億美元。不過，2020 年，利伐沙班專利已經在中國到期；從 2023 年開始，在歐盟國家、美國、日本各國的專利也将陸續到期。
為了應對這一專利懸崖，拜耳一早便開始尋找接替者，Asundexian 成為其最頂級的候選藥物。拜耳此前預期 Asundexian 的年銷售額能超過 50 億歐元，但研究結果顯示，其效果遜于輝瑞與 BMS 聯合開發的血管稀釋劑 Eliquis。
德國第三大資產管理公司的基金經理表示，放棄的 asundexian 試驗 " 對拜耳來説是一個重大挫折 "。在他看來，Asundexian 是拜耳制藥管線中最有前途的藥物。" 沒有它，制藥部門就沒有可持續增長。"
的确如此，就連安德森也直言，專利懸崖面前，拜耳的後期管線很薄弱。臨床終止消息發布後，拜耳股價暴跌近 20%，創下單日歷史最大跌幅，股價也來到 2008 年以來的最低點。
事實上，出任拜耳 CEO 半年以來，安德森一直在試圖尋求将更多發展重心放到核心業務上。" 我們正在重構拜耳，使其只專注于對我們使命至關重要的業務，放棄其他一切。"
在發布三季報的同時，拜耳宣布将分拆重組。作為重組的一部分，安德森正在評估分拆其旗下的消費者健康或作物科學部門，但排除了将公司一分為三的可能性；與此同時，拜耳還将大幅裁員，首當其衝的是各個管理層。安德森指出，拜耳和客户之間隔着 12 層管理 " 實在太多了 "，為了加快決策速度和經營效率，2024 年将大幅削減管理層職位。
拜耳還可能對制藥部門的資產進行重新梳理，比如加大 CGT 的傾斜。
數據顯示，過去 5 年，拜耳對 CGT 的投資額已超過 50 億美元。光是 2020 年 10 月宣布收購 AskBio，交易就高達 40 億美元。AskBio 的產品組合，涵蓋神經肌肉、中樞神經系統、心血管和代謝、罕見病等多個領網域。
拜耳制藥部門總裁 Stefan Oelrich 介紹，這些投資為公司提供了一系列價值管線，包括 2024 年将進入 II 期臨床的帕金森病細胞療法 bemdaneprocel。10 月，拜耳還投資 2.5 億美元在美國新建了一座工廠，首先會為 bemdaneprocel 的生產服務。
11 月，拜耳在一份臨時聲明中表示，預計公司的盈利能力将進一步下滑，自由現金流可能将為零。一些分析師認為，安德森此舉是在尋求一次性迅速發布壞消息，以便重新規劃各項業務。
21 日股價暴跌後，拜耳又公布了一項全面改革戰略，強調不會進行大規模并購，重點關注其早期管道，今年已經拿到了 8 個 IND，并計劃利用其在德國國内資源來降低成本。
但市場并未買單。暴跌次日，拜耳股價又跌去 3%。巨輪仍在擱淺，安德森能否力挽狂瀾尚未可知。
巨輪擱淺啓示
如果将拜耳看作一艘巨輪，那麼，戰略決定着巨輪前進的航線，執行力好比發動機。戰略錯誤了，無論執行力有多強，也無法達到目的地。
某種程度上，過去試圖在兩個行業中尋求平衡，造成了它今日的衰落。
巨型企業發展的長期戰略，貴在圍繞實力最強的業務來不斷整合和積累資源。具體到醫藥行業，縱觀海外大藥企的發展，無論輝瑞、諾華、賽諾菲、艾伯維、還是安進，無一不是在數十年甚至上百年的時間内，通過持續打造主營業務的競争力，而取得長遠發展。
即使同樣多元化的強生，其制藥產業、醫療器材和健康消費品各板塊都較強，這幾塊業務的相關性也相當高，但如今，為了更好地聚焦于其核心業務，進一步提高其在全球醫療保健市場上的競争力，強生也選擇了拆分消費者健康部門。
而 5 年前，拜耳舍近圖遠地放棄了本該進一步夯實的制藥產業，買下孟山都，也徹底改變了拜耳的發展軌迹。
橫向對比來看，同為化工巨頭出身的諾華，則選擇了與拜耳相反的道路，在制藥航線上越駛越遠。
1996 年，瑞士化工巨頭汽巴 - 嘉基與山德士合并，新組建的公司更名為 Novartis ( 諾華，拉丁語 " 新技術 " 的意思 ) 。2014 年，從化工業中成功脱胎而出的諾華一度取代輝瑞，登頂全球制藥巨頭的榜首。
盛極而衰。
在随後幾年間，由于營收下降、增長乏力，諾華的排名不斷下滑，2022 年全球排名第七。
為了重回增長，諾華又開始了改革，比如剝離山德士、精簡管線、裁員，加速瘦身計劃，進一步聚焦确定性，借此提高公司資產質量、盈利能力。今年一季度，諾華上調了全年銷售額和利潤預期，預計全年銷售額将從中低個位數增長至中高個位數。
業績增長超預期，讓諾華再次 " 大象起舞 "，全年股價漲幅超 13%。7 月市值更是創下歷史新高，2095 億美元。拜耳與其營收體量相當，但當前市值不足諾華的 1/5。
從拜耳與諾華的經歷中，我們也能窺得現代企業發展的核心智慧。要将自己的業務聚焦在力所可及的最高利潤行業内。唯有稀缺性的商品才具備最高的交換價值，而當今社會的稀缺性必須通過新的科學技術來成就。
在安德森的帶領下，拜耳正在重新回到這條航線。
" 我對我們的研發團隊、我們的研發戰略和早期管線的質量感覺非常好，" 安德森説，拜耳正在運營一台機器，生產一系列有前途的新藥。
與此同時，他不認為拜耳的制藥部門規模太小、研發預算低，無法跟上更大的競争對手。" 十年前，研發支出最低的兩家藥企是禮來、諾和諾德，如今它們是世界上最有價值的兩家制藥公司。"
但在成為下一個最有價值的藥企之前，他還需要解決前任的遺留問題。
