今天小編分享的财經經驗：上海萊士貸款溢價買漿站，180億商譽壓頂的“血王”别無他選，歡迎閲讀。
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在 " 得漿站者得天下 " 的血制品賽道，上海萊士再下一城，但代價不低。
3 月 26 日晚間，上海萊士（002252.SZ）發布公告稱，拟以現金方式收購南嶽生物制藥有限公司（簡稱 " 南嶽生物 "）100% 股權，交易總價或高達 42.50 億元。
本次交易資金來源為公司自有資金及自籌資金。上海萊士并非家底十分殷實，公司不僅将為這筆收購背上負債，同時還會繼續壘高商譽。
但在行業準入鎖死、新建漿站獲批長周期的背景下，即便漿站的價格只高不低，并購整合仍是頭部企業繼續上升的唯一通道，而且自去年以來，血制品領網域的并購整合就未間斷，即市場上流動的漿站數量在減少，這也是上海萊士甘冒風險也要下注的原因之一。
溢價、貸款、高商譽，" 血王 " 承重前行
成立于 1988 年的上海萊士，無論市值還是收入規模，都是業内第一，唯獨在漿站數量上落後于天壇生物，但這并不妨礙它獲得 " 血王 " 的稱号。在海爾集團正式入主後，上海萊士也 " 重操舊業 "，繼續通過并購整合擴大經規模。
根據上海萊士公告，收購南嶽生物的的交易包含基礎對價和或有對價兩部分，其中，南嶽生物 100% 股權作價 42 億元，為基礎對價，另外，上海萊士與标的公司實控人劉令安協商一致，若 2025 年度南嶽生物采漿量達到 305 噸，則要額外向劉令安支付 5000 萬元的或有對價。
值得一説的是，劉令安還是中藥企業漢森制藥（002412.SZ）的實控人，此前市場也曾期待過南嶽生物被注入上市公司體系，形成 " 血制品 + 中藥 " 新業務格局，如今，劉令安将血制品體外資產 " 高效變現 "，僅其持有的 46.74% 股份，轉讓對價已達 19.63 億元。
這背後是南嶽生物于這場收購中的估值大幅溢價。
以 2024 年 9 月 30 日為評估基準日，南嶽生物歸屬于母公司所有者的權益賬面值為 8.39 億元，經測算公司股東全部權益當日市場價值為 41.10 億元至 45.19 億元，也就是説，南嶽生物的評估增長率達到 389.87% 至 438.62%。
對于南嶽生物的高估值，上海萊士指出兩大因素。
從行業層面來看，血制品行業屬于資源屬性較強的行業，因為中國自 2001 年 5 月起未再批準新的血液制品生產企業，目前正常經營的不足 30 家企業已經形成了 " 牌照圍城 "，進入壁壘高，這導致中國上遊血漿采集一直處于供應不足狀态。數據顯示，2024 年國内血漿需求量突破 14000 噸，實際采集量不到 9000 噸。
從标的本身稀缺性來看，單采血漿站設立和管理嚴格，只能由血制品企業設立，且在一個采漿區網域内僅可設定一個單采血漿站，新建漿站的平均獲批周期長達 18 至 24 個月，所以漿站數量短期内無法快速增長。南嶽生物是湖南省唯一擁有 GMP 證照的血液制品生產企業，目前公司在湖南省運營着 9 家單采血漿站，其 2024 年采漿量為 278 噸，生產設計產能為 500 噸。
随着本次收購的完成，湖南省一躍成為公司漿站最多的省份。在這之前，上海萊士 2023 年采漿規模 1500 餘噸，擁有 44 家漿站，其中安徽有 10 家，為覆蓋率最高的省份，湖南僅 3 家；在這之後，上海萊士采漿規模将增 18%，将總計擁有 53 家漿站，其中，湖南的漿站數量會增至 11 家，另有 1 家分站。而整個湖南省一共有 15 家漿站和 2 家分站。
為了獲取漿站并在湖南省扎穩腳跟，上海萊士付出了高昂的代價。
一方面，漿站價格越買越貴，在 2014 年，上海萊士斥資 47.58 億元收購了同路生物，當時，同路生物擁有 14 家漿站、采漿規模 268 噸，如今，差不多的資金買到的漿站數量已經打折。在 2023 年，上海萊士還以 4.81 億元收購了采漿規模 200 噸的廣西冠峰 95% 的股權，并獲得兩家已建成的漿站，彼時廣西冠峰的評估增值率已經高達 500.09%。
另一方面，溢價收購會使得上海萊士本就高企的商譽數額再度水漲船高。根據公告，本次收購南嶽生物預計将帶來 30 億至 34 億元的商譽。而截至 2024 年 9 月末，上海萊士賬面商譽已有 50.73 億元，且還有高達 96.7 億元的隐形商譽未計入。這筆巨額隐形商譽伴随着公司 2020 年收購 GDS（Grifols Diagnostic Solutions Inc.）45% 股權而產生，被列示在長期股權投資的賬面價值項目中。
也就是説，納入南嶽生物後，上海萊士商譽的賬面價值之和或超 180 億元，是整個 A 股醫藥生物行業的 " 商譽王者 "。
新的收購不僅會推高商譽，還将讓上海萊士背負新的債務。
到 2024 年三季度末，上海萊士的現金及現金等價物為 21.41 億元，這遠不足以支付股權轉讓對價。在宣布收購同日，上海萊士還發布了向銀行申請貸款的公告，公司拟向銀行申請并購貸款不超過 30 億元，拟貸款期限不超 5 年。
行業收購迭起，追趕者步步緊逼
漿站價格在高位運行，但不買不行。
整個 2024 年，上海萊士旗下漿站數量 " 原地踏步 "，同行們卻因自建或收購，不斷攀增。
作為國藥系唯一血制品平台，天壇生物在國内漿站數量斷層第一，但也仍在填充陣營。
2024 年 8 月，公司以 1.85 億美元（約合人民币 13.17 億元）收購 CSL 亞太（傑特貝林）全資子公司中原德瑞 100% 股權，新獲湖北 5 家在營漿站，使得旗下漿站數量從 102 家增至 107 家，其中在營漿站從 80 家增至 85 家。
正因收購帶來新增長點，2024 年，天壇生物營收增長 16.47%、歸母淨利潤增長 39.42%，全年實現采集血漿 2781 噸，同比增長 15.15%。
被華潤收入囊中的博雅生物，去年以自有資金 18.2 億元收購了綠十字香港控股 100% 股權，獲得 4 家漿站，又獲内蒙古達拉特旗省級許可證，截至 2024 年年末，其總漿站數量增至 21 家，全年采漿量同比增長 10.4% 至 630.6 噸。
相較而言，天壇生物和博雅生物都是在虧損收購，上海萊士此次收購可以直接增厚公司利潤表。
2023 年，中原德瑞營收 1.5 億元，虧損 2.74 億元；2022 年及 2023 年前三季度，綠十字香港分别營收 2.33 億元、2.39 億元，同期各自虧損 2327.09 萬元、1212.04 萬元。
上海萊士正在收購的南嶽生物，在 2023 年及 2024 年前三季度分别營收 6.57 億元、4.47 億元，歸母淨利潤各為 1.14 億元、0.81 億元。上海萊士表示，南嶽生物納入合并報表範圍後，預計公司 2024 年前三季度營收、毛利、歸母淨利潤将分别上漲 7%、4%、4%。
漿站數量僅次于上海萊士的派林生物，早期也是依靠并購發家。管理層此前表示，外延式拓展是公司重要的戰略發展方向，但血制品标的估值普遍較高，選擇時機和方案很重要。
雖然被越來越貴的漿站價格略有 " 吓退 "，但在陝煤集團入主之後，派林生物的自建步伐提速。2024 年，派林生物新增 4 家漿站，均為自建，總漿站數量增至 38 家，2023 年公司采漿規模為 1200 噸。
派林生物步步逼近漿站數量亞軍位置，并入南嶽生物後，上海萊士的漿站領先優勢将繼續保持，與追趕者的安全距離也進一步拉大。
往前追溯，上海萊士在 2008 年上市時僅有 10 家漿站，之後通過多次的外延式并購投資，把漿站規模提升至行業第二水平，公司收入也從數億元水平躍升至數十億元規模，成為血制品領網域内的賺錢冠軍。
早期，并購擴張是血制品企業在行業内快速升咖位的通道，在存量競争愈加激烈的當下，保住原有市場地位，也要通過 " 買買買 " 實現，哪怕囊中羞澀，頂着巨額商譽風險的上海萊士，借錢也要買。
（本文首發于钛媒體 App 作者丨楊亞茹 編輯丨曹晟源）
