今天小編分享的财經經驗：2024年中國創新藥十大謎團，歡迎閲讀。
文 | 氨基觀察
坎坷也好，震蕩也罷，屬于生物制藥行業的 2024 年，即将成為過去式。
當海外生物科技融資回暖，國内一級市場依舊冰凍，企業融資難，投資人退出難、募資難；二級市場反彈了又沒有完全反彈，有人股價翻倍，有人跌至歷史低位；科創板 IPO 依舊沒有破冰；有人手握百億資金，有人捉襟見肘，徘徊在破產邊緣。
行業巨變之下，也為我們留下了十大創新藥謎團：
到底誰會買走 Summit？傳奇生物能否在 2025 年創造中國最大 biotech 并購案？港股能給一哥恒瑞醫藥多少估值？誰又會是第一家公開退市的創新藥企？CAR-T 再次折戟醫保談判，天價藥還能不能破局？中國創新藥到底會不會像汽車一樣颠覆世界？
……
這一切，留待 2025 年來揭曉。
謎團 1：" 全產業鏈方案 " 如何落地
政策端，2024 年最大的利好，就是 7 月 5 日國務院常務會議審議通過了《全鏈條支持創新藥發展實施方案》以下簡稱 "《方案》"：
會議指出，發展創新藥關系到醫藥產業發展和人民健康福祉。要全鏈條強化政策保障，統籌用好價格管理、醫保支付、商業保險、藥品配備使用、投融資等政策，優化審評審批和醫療機構考核機制，合力助推創新藥突破發展。要調動各方面科技創新資源，強化新藥創制基礎研究，夯實我國創新藥發展根基。
最早在今年 3 月份有相關《方案》版本流出，針對我國創新藥行業當前存在的問題，提出了針對性的解決措施，囊括了研發、審批、進院、支付、投融資五大核心環節。
更重要的是，在《方案》中，創新藥行業的地位空前提升：首先，它被視為我國重要的經濟增長引擎；其次，目标是實現自主可控，不受制于人。
這極大鼓舞了市場。
只不過，目前最終的方案尚未發布，不确定與此前流傳版本是否有差異。因此，市場對 " 利好 " 仍存在不同态度。
最終，《方案》對創新藥行業的促進作用，一方面需要看落地的節奏，另一方面要看具體的落實細則，以及在後續實際操作中的執行情況。
這也帶來一個謎團，全產業鏈支持能否在 2025 年落地？比如如何進一步拯救投融資信心，未盈利企業科創板 IPO 重啓？
謎團 2：創新藥市場會不會徹底回暖
寒冬依舊。
醫藥較 2021 年 6、7 月高點已回調超過三年，超跌背景下，市場對醫藥困境反轉預期高漲，各大券商首席 " 否極泰來 " 都已經喊麻木了。
然而，經歷 9 月份的大漲行情後，又重回下跌，截至 12 月 4 日，醫藥板塊下跌 9.12%，在 31 個一級行業分類中位列 31 名。
可以説，創新藥反彈了又沒有反彈。雖然 A 股、港股創新藥指數的漲幅強于滬深 300 和恒指，卻還是跑輸了科創 50 和恒生科技。
宏觀上，美聯儲的利率政策是一大變量。生物醫藥是風險資產，對利率波動敏感。但是，自 9 月份美聯儲開始降息以來，創新藥的市場表現卻跑輸大盤。
這背後，最為根本的影響因素，還是信心問題。國内市場異常内卷，加之監管推動的降價、創新藥出海不順，導致人們重新審視行業預期。
盡管今年以來，無論政策端還是企業端利好因素不斷，但是，市場似乎依然需要更多時間來修復信心。
2025 年市場行情，會徹底回暖嗎？
謎團 3：誰會買走 Summit
随着康方生物 /Summit 在 2024 年世界肺癌大會（WCLC）上公布了 HARMONi-2 研究結果，AK112 不僅 PFS 大幅領先 K 藥，且全亞組獲益，安全性也非常有益。Summit 股價連續多日大漲，市值一度高達 245 億美元。
一場有關 Summit 的收購談判風雲，也擴散開來。
原因無他，對于 Summit 這種 " 項目性 " 的 Biotech 公司和幕後操盤人 Duggan 來説，最終的好歸屬必然是被 MNC 收購。
并且，在緊迫的專利懸崖面前，沒有哪家 MNC 能夠拒絕一款能夠挑戰 K 藥的潛力管線。
擁有現任 " 藥王 "K 藥的默沙東，被投資者視為最有可能買下 Summit 的 MNC。然而，默沙東在 11 月份，以 5.88 億美元的首付款，以及最高 27 億美元的裏程碑款，買下了同樣來自中國的 PD-1/VEGF 雙抗 LM-299。
這也留下了一個謎團，2025 年 Summit 會不會賣身？又是誰會買走 Summit 呢？
唯一确定的是，無論是誰，目前按 Summit 表現來説肯定能要花個大價錢了。
謎團 4：傳奇生物到底賣不賣身
中國最大 biotech 并購案，沒能在 2024 年達成。
早在 7 月份，傳奇生物便成為了海外諸多投資者眼中的潛在重磅并購标的。當時還曝出了傳奇生物收到百億美元并購邀約，并聘請投行幫助董事會審查邀約等事項。
但競标者的身份并未披露，不少市場人士猜測，很可能是強生，因為 Carvykti 完美契合強生多發性骨髓瘤霸主的戰略。
不過，數月過去，傳聞并未落地。反倒是在 10 月 22 日，金斯瑞發布公告稱，将解除對傳奇生物及其附屬公司的合并，并将其視為其對聯營公司的投資。變更之後，傳奇生物的資產和負債不再并表金斯瑞。
這再度引發市場對傳奇生物歸宿的讨論。事實上，早在二季度業績交流會上，傳奇生物 CEO 黃穎曾表示，董事會正在與投資者及其他利益相關方對話。其還指出，實現股東價值最大化的方法不止一種。
并購仍有不确定性，Carvykti 仍在加速奔跑。前三季度，Carvykti 銷售額達 6.29 億美元，同比增長 84.3%，今年有望衝擊 10 億美元大關。
由此，這也留下了一個謎團，傳奇生物最終是否會被出售？如果不是強生，神秘買主又會是誰呢？估值又會有多高？
謎團 5：石藥集團會不會 " 拆 " 掉港股
去年以來，石藥集團正在加速回 A 的步伐，通過内部資產騰挪，尋求更高的估值。
先是将巨石生物注入新諾威，使後者成為自己的 A 股創新藥平台，随後又籌劃 76 億元收購案，進一步擴充新諾威的資產。
這兩次注入幾乎将最有價值的品種都裝進了新諾威，而且很多是能在近期快速變現的管線。比如 PD-1 恩朗蘇拜單抗、HER2 ADC 藥物 SYSA1501 和 GLP-1 藥物 TG103。
除此之外，ADC 臨床前期管線及奧馬珠、帕妥珠、烏司奴等生物類似藥，也都歸屬于新諾威。
目前，新諾威市值超過 380 億元，動态市盈率超 200 倍；市值最高時超過 570 億元，幾乎與石藥港股市值持平。
一直以來，石藥港股股價萎靡不振，為了提振股價，管理層甚至抛出了 50 億港元的巨額回購。但是，石藥在眼下這個青黃不接的節點，加速資產騰挪，尋求更高的估值，在外人看來有 " 畫餅 " 的嫌疑，對股東來説也有 " 掏空 " 的風險。
不過，石藥并沒有停下資本運作的步伐。
新諾威之外，石藥還入主了 ST 景峰。市場猜測，在新諾威身上嘗到資本運作甜頭後，它或許是想復制操作，将 ST 景峰打造成一個中藥資產平台。
除去巨石生物和石藥百克，石藥還培育了納米制劑、細胞療法和 siRNA 等眾多創新資產。這些同樣是更易獲得市場青睐、高估值的資產。
進入 2025 年，石藥還會繼續 " 拆拆拆 " 嗎？
謎團 6：恒瑞醫藥港股究竟值多少錢
在石藥集團加速回 A 之際，恒瑞醫藥則開啓了港股上市之旅。
12 月 9 日，恒瑞醫藥發布公告表示，公司已啓動 H 股發行并上市事宜。公告一出，其股價下跌 2.53%。早在 10 月份，有傳聞稱恒瑞醫藥将赴港上市，當天其股價盤中最高跌幅 5.66%，收盤跌 3.99%。
盡管港股 IPO 将再度擴充恒瑞醫藥的彈藥庫，為其國際化征程提供更多資金保障與融資渠道，但是，市場似乎看空這一消息。
核心或許在于，由于投資者結構迥異，A 股與港股市場在估值水平上存在顯著差異，并且，進入資本寒冬以來，港股給予藥企估值也比較低，無論老牌還是創新藥企。目前，恒瑞醫藥在 A 股的動态市盈率接近 50 倍，而與它同屬國内一線陣營的石藥集團、中國生物制藥等在港股的動态市盈率均低于 10 倍。
而過去幾年，實現 A+H 的藥企也并不算少，包括榮昌生物、百濟神州、君實生物、諾誠健華等等，目前港股市值較 A 股幾乎折價 60% 以上，最高則打了 4 折。
這也帶來一個謎團，港股究竟會給一哥多少估值呢？
謎團 7：誰是第一家公開退市的創新藥企
對于大部分創新藥企，2024 年依舊十分艱難。
一級市場融資困難，甚至有創新藥企，因為融不到錢，只能跑到小紅書碰碰運氣；IPO 也處于基本停滞的狀态。為了活下去，裁員、砍管線者比比皆是，一些未上市企業，由于資金匮乏，破產者也不在少數，甚至曾經的明星項目也悄然 " 消失 " 了。
上市企業的境況并沒有好太多，或者説，市場分化日益明顯。以 18A 為例，Choice 數據顯示，板塊的年内跌幅中位數為 17%，強者如雲頂新耀股價已經翻倍，而最慘的北海康成卻跌去了 85%。
若以中報 / 三季報财務數字來看，約 28% 的 18A 企業、36% 的科創板（帶 U）藥企，賬上現金不足以支撐兩年的創新藥企。
換句話説，扛不住的上市企業也不在少數了。典型如北海康成，最新市值不足 6000 萬港币，已成為最小的 18A 企業；截至 2024 年中報，賬上現金不足 5000 萬元。
這樣的股價表現，基本預示着，市場已經默認北海康成面臨 " 破產 " 的風險。
實際上，在美股市場，破產的生物科技企業退市是常見的現象。早在 20 年前，生物技術公司的 " 退市潮 " 早已上演過。
就這一點來説，國内生物科技產業并未真正 " 接軌 "，不少上市企業仍在勉強維持運營。
但長遠來看，部分企業的價值歸零只是時間問題。當企業最終陷入實質性困難，企業也就喪失了自救的主觀意願。那麼，退市可能也就是時間問題。
那麼，2025 年會誕生第一家公開退市的創新藥企嗎？這又是否會拉開新的一輪 " 破產潮 "？
謎團 8: 天價藥出路在哪裏？
2024 國談，CAR-T 療法再戰再敗。
這是情理之中的事情。醫保局在鼓勵創新的同時，還要維持醫保基金正常運轉，确保醫保支付的可持續性。這意味着一些高價藥仍會被擋在醫保門外。
但立足整個行業，不管療法有多新穎，又或是技術有多先進，最終目的只有一個，就是讓患者獲益，而這取決于療效和可及性。
已上市的 CAR-T 療法都在講可及性，尋找更多支付方的支持。現實是，現階段依靠降價進醫保、擴大可及性，可能性極小。
那麼，天價藥在國内市場還有沒有出路？
商保或許會成為突破口。醫保局醫保中心副主任王國棟在發布會上直言，随着醫藥技術快速發展，一些昂貴的細胞治療、基因治療藥物相繼上市，僅靠基本醫保制度難以完全支撐，醫保局正在着力構建 "1+3+N" 的多層次醫療保障體系，為創新藥拓展更大的發展空間，更好滿足人民群眾多層次醫療保障需求。
當商保被提上日程，在各項政策加持下，在醫保牽頭改革下，新的變化正在孕育之中。
這也帶來一個謎團，以 CAR-T 療法為代表的天價藥物，能否在 2025 年成功破局？
謎團 9：國内自免藥物能否突圍
自免作為第二大疾病市場正醒來。
一度，很多自免重磅炸彈到了中國，銷售成績都不樂觀，包括老藥王修美樂。直到 2022 年，諾華透露 IL-17 單抗司庫奇尤銷售額已超 30 億元，堪稱國内自免奇迹。
就在今年 5 月，諾華表示，司庫奇尤單抗已經惠及國内 50 萬患者，過去一年新增了 20 萬。
經過海外進口藥物的長期市場培育，加之國家政策的有力支持，國内自免市場發展進入快車道，這也為國内藥企帶來了前所未有的機遇和挑戰。
2024 年，也被稱之為自免元年。康諾亞的首個國產 IL-4R 抗體司普奇拜單抗獲批上市，智翔金泰的 IL-17A 單抗賽立奇、恒瑞醫藥的 IL-17A 單抗夫那奇珠，在同一天獲批上市。
可以説，它們都趕上了 " 好時候 "。典型如司庫奇尤單抗，其證明了在中國銀屑病領網域，IL-17 靶點擁有潛力。
但與此同時，挑戰同樣不容忽視。
從司庫奇尤單抗到度普利尤單抗，均是采取降價進醫保放量的策略。以前者為例，其價格經過多次調整，從最初進入醫保的 1188 元 / 支降至 870 元 / 支。
這使得使用司庫奇尤單抗治療銀屑病的患者每年自費支出大幅降低。在北京地區，患者一年僅需自費 2784 元，月均費用不到 300 元。同時，其瞄準縣網域市場，不斷下沉，抗迅速成為眾多銀屑病患者的首選藥物。
在這個藍海市場的競争中，海外藥企變得越來越接地氣，這也給後來者留下了無形壓力。
那麼，國内藥企能否在強敵環繞中突圍，搶占進口產品的市場份額？2025 年的銷售表現，會給出答案。
謎團 10：中國創新藥能否像汽車一樣颠覆世界
這是一篇來自海外博主文章而引發的話題。汽車行業面臨的最大問題是，西方是否會不再具有競争力。在生物技術領網域，一些人也開始提出這個問題。
新藥都将來自中國嗎？
眼下，談論這一話題，似乎還過于遙遠，但我們也要保持期待。畢竟，我們真正大面積搞創新藥就這 10 年，未來全球 50% 的 FIC/BIC 來自中國也不必太過意外。
趨勢正在發生變化。中國創新藥行業在全球市場上所扮演角色，從此前的引進方變為現在的授權方。根據華泰證券統計的數據，截至 11 月 18 日，國產創新藥對外 BD 在全球 BD 中的項目數量占比達 14%，總金額占比達 30%，中國已成全球創新藥重要玩家。
另一組數字，來自國家衞生健康委員會科技教育司相關負責人的分享：我國創新藥物研發能力和水平大幅提升，我國在全球創新指數排名由 2013 年的 34 位已上升至 2023 年的第 12 位。當前，我國研發投入和產出均居世界前列，高水平國際期刊論文數量位列世界第一，在研新藥數量已躍居全球第二位。
不過，我國論文和專利數量雖居世界前列，科技成果轉化仍還有待提高。目前我國生物科技成果轉化率僅為 5.6%，與美國的 21.6% 相比有較大差距。
革命尚未成功，同志仍需努力。
那麼，2025 年，中國創新藥又将給全球市場帶來什麼颠覆性變化呢？
