今天小编分享的财经经验：中国创新药好苗子被买走了，欢迎阅读。
经济观察报 记者 张英 周悦 在经历了不到 10 年的高光时期后，中国创新药行业已进入大浪淘沙的时刻。
在 IPO 收紧、一级市场投资趋于保守的背景下，不少陷入资金困局的企业不得不将在研药物的权益售出，换取现金流。
据经济观察报统计，截至 8 月 10 日，2024 年中国创新药行业授出权益（license-out）的项目有 59 个，较去年同比增长 47.5%，这些交易项目中有 4 成处于临床前或临床早期。在越到临床后期越贵的规律下，大量早期项目被交易，一定程度反映了企业已经越来越窘迫。
6 月中旬，以一款临床前药物打破全球交易纪录的北京创新药企明济生物，本计划将项目推至临床 1 期再卖出，但迫于资金压力，不得不提前进行交易。
包括 license-out 在内的商务拓展（BD 交易）本是生物医药行业正常的合作模式，它可以发挥不同公司各自的优势，例如善于研发创新的企业将产品权益卖给善于销售的大型跨国药企，这在全球都很普遍。
中国当前的 BD 浪潮带着不一样的意味。它变成了一种困窘下的融资方式，而非帮助实现创新药企自身利益的最大化。
除了授出产品权益外，也有创新药企选择直接 " 卖身 "。自 2023 年底以来，已有 4 家中国创新药公司被跨国药企并购。
这让市场出现了一种担忧：好药苗子被买走了，中国创新药行业还能做大做强吗？
中国医药创新促进会会长宋瑞霖认为，这样的担忧不无道理，但从另一角度看，也证明了中国创新能力在不断提升，得到了国际的认可。
他表示，当前中国创新药行业已经到了不得不改革的关口，需要建立一个包容创新、支撑创新的制度环境。尤其是在创新药的支付制度上，不应再完全延续以仿制药为基础建立起来的医保体系。
困境中的交易
6 月中旬，明济生物将一款临床前药物分子的权益授给跨国药企艾伯维，其将有希望获得超 17.1 亿美元的潜在总交易额，其中首付款和近期里程碑付款 1.5 亿美元。
创始人靳照宇形容签下合同时的心情是 " 柳暗花明，绝处逢生 "。此前数月，公司因账面现金流紧张深陷困境。为了控制支出，靳照宇从 2023 年开始已不从公司领工资、不走财务报销。公司团建、年会等活动也暂停了。
与行业内大多数企业一样，靳照宇也找了许多家投资机构融资，大部分机构提出的投资条件是，维持上一轮或大幅低于上一轮的估值。
明济生物的 A 轮融资是在 2018 年完成的，由礼来亚洲基金独家投资了 1 亿元人民币。2021 年的 B 轮融资由中金资本旗下中金启德基金领投，礼来亚洲基金、国药资本、德屹资本及和玉资本等机构跟投，融资额为 3 亿元人民币。
2018 年到 2021 年，正是中国创新药企高歌猛进的时期。中国创新药申报与获批速度前所未有，海内外资本大量涌入创新药市场，港股 18A 与科创板第五套标准为未盈利、需要烧钱的生物医药企业铺平了路，共有 75 家企业在这 4 年间成功上市，融资总金额达到 257.5 亿美元。
然而在 2022 年后，资本市场逐步趋冷。2022 年、2023 年，在港股 18A 上市的企业募资额相比 2021 年跌去了 90%，且多家企业上市后破发。二级市场的降温联动一级市场冷了下来。
在 B 轮融资后，明济生物将一条消化道肿瘤管线推进到临床三期阶段，研发进度处于国内同靶点前三，1/2 期数据显示这款药物具有成为 Best-in-class 的可能。另外，明济生物还有一款进入临床 1 期的双抗产品、两款临床前 First-in-class（首创新药）的 ADC（抗体偶联药物）产品。有了这些成果，靳照宇认为，公司估值还与 2021 年持平是不合理的。
在投资机构看来，明济生物核心在研药物针对的胃癌属于国内大瘤种，海外患病人群规模并不大，在国内市场医保谈判、集采背景下，想象空间有限。并且，其针对的靶点 Claudin18.2 属于明星靶点，竞争激烈，投资机构担心该靶点未来会出现与 PD-1 类似的 " 内卷 "，国内很多机构曾在 PD-1" 内卷 " 中吃过亏。
靳照宇试图说服投资机构：Claudin18.2 与 PD-1 不同，Claudin18.2 的成药性更难，不同技术平台做出的产品在药效和安全性上有本质区别，而其在研产品的 1/2 期数据足够惊艳；尽管领跑者日本药企安斯泰来的产品即将上市，但由于成本高昂（该管线是花 12.8 亿欧元收购而来），国内大部分患者可能难以承受它定出的药价，而明济生物未来的定价可以做到让绝大多数患者用得起。
这些价值点曾在 2021 年广受投资机构青睐，但到了 2023 年，已经没有机构再为他的这些判断买单，他尝试寻求银行贷款的支持。他发现，对生物医药初创企业，大部分银行拒绝贷款，即便部分银行（如兴业银行和宁波银行）对科技型生物医药企业设有专项贷款，金额基本在千万元级别。
在所有融资渠道不畅通的情况下，BD 是靳照宇能想到的最好的救急渠道。
靳照宇背水一战，进入跨国企业正在火热布局的自身免疫性疾病赛道，期望通过 license-out 的方式获得现金流。他是幸运的，在即将花完账面现金之前，其自免药物分子成功被看中。
靳照宇原打算把这款药物分子推到临床 1 期后再卖出，因为在 BD 交易中，临床数据十分值钱，但由于现金流过于紧张，只能尽快卖出。他认为，如果能推到临床 1 期，交易金额会翻数倍。
不过，与很多成功 BD 的同行相比，靳照宇认为，明济生物是幸运的，卖出的是一款只花了不到一年时间、投入不超 2000 万元的临床前药物分子，公司长期投入的核心管线没有被卖出。
这并不容易复制，需要天时地利人和，" 实力我们是有的，但也有运气的成分，正好我们的技术平台那个点成熟了，可以针对初代产品的缺陷进行改进。有些同行其实也很好，但可能没踩到点，没有投资人雪中送炭，在机会到来前因为现金流枯竭提前倒闭了 "。
在这款临床前药物分子的交易对象上，靳照宇没有考虑过国内大型药企。他认为，如果用这款在研药物在国内资本市场融资，融到钱的可能性很低。一方面国内企业资金实力相对有限，难以给出理想的价格。另一方面，在对炎症性疾病及相关创新产品的理解上，跨国企业有更多积累和优势。
在他看来，当前创新药行业的 BD 交易与改革开放初期的 " 来料加工 " 相似，大头利润还是在跨国企业手中。
在他规划的公司发展蓝图里，明济生物未来是一家能够踏踏实实推出好药上市销售的公司，能够获得长期持续的高质量回报。
BD 俱乐部
类似于明济生物这样的交易还有很多。
医药魔術方塊数据显示，自 2023 年下半年开始，中国创新药企业卖出药物权益的首付款总额已经超过了 IPO 募资总额，成为中国创新药企主要的资金渠道。今年以来，这一趋势持续，交易项目数量及交易金额大幅增加。
2024 年 1 — 8 月，license-out 项目已披露的首付款金额接近 15 亿美元，同比增长 35%，潜在总金额为 228 亿美元，同比增长 88%。
据经济观察报梳理，2023 年至今出售管线的卖家中初创公司有 28 家，占比超过 4 成，其中处于 A 轮及 B 轮的公司近 20 家。这些初创公司绝大部抽成立于 2020 年，其上一轮融资基本集中在 2022 年左右，但是融资金额较低，甚至低于 license-out 项目所得首付款。当风口消失、寒冬降临，它们的危机感也在加剧，因此选择将自己的早期项目权益卖掉。
港股 18A/C 企业也有 10 家选择出售管线，其中康诺亚（2162.HK）、瑞科生物（2179.HK）等 5 家企业 2023 年底的账面现金低于 10 亿元。如果这些公司的研发投入保持 2023 年的水平不变，绝大部分企业难以撑过两年。
在 BD 热潮下，很多人变得特别忙碌，戴有文就是其中之一。找他的创新药企越来越多，绝大多数是委托他寻找 license-out 的机会。
戴有文是美柏必缔的创始人，2023 年底，在中国创新药行业 BD 交易火热的时节，他将跨境 BD 交易投行业务从原公司剥离出来独立运营。创立 8 个月以来，他的团队已接手了 10 多家公司 20 多个项目。
在依托机构成立的 BD 俱乐部里，有超 3500 人在此活跃。俱乐部成员有多家跨国企业的 BD 负责人，不过更多的是中国创新药企的 BD、董秘、CEO 等。除了日常交流外，俱乐部还开设了 BD 研修班、企业参访沙龙、BD 社交酒会等。
戴有文自 2017 年起就进入创新药行业，起初其公司主要帮助生物医药园区引进海归人才。他记得，那时许多海归都会畅谈要做一家怎样伟大的企业，要组建一只几百人的销售团队，但现在他很少听到这样的声音了。在他的 BD 俱乐部里，大家不会谈使命愿景，往往是直奔主题——管线想卖多少钱、能不能合作，商业结果导向非常明确。
在这些交谈中，他发现，相比于交易总额，大部分企业更在意的是首付款，因为急需用钱。
在这个浪潮里，有许多创新药老板还没来得及搞懂什么是 BD。他们常常告诉戴有文 " 卖向全球 "，似乎去任何一个国家都可以，实际上每款产品因其特性不同决定了它的买方可能只能是特定区網域、特定公司。
也有企业提出意向买方，例如对标某跨国药企一款药物的企业指定戴有文联系对方。但在戴有文看来，这种思路不一定是最优选，" 这家跨国药企一般不会认为这个产品有绝对的临床差异化优势，或许还会想为什么要让竞品来替代我，而且了解竞品信息也有利于其优化策略保护市场份额、阻碍竞品上市 "。
一般接触 10 家创新药企，戴有文只会挑出 1 家进行合作。一方面，他知道真正能够被跨国企业认可的项目是少数；另一方面，很多企业对成交价抱着很高的期望，这些企业打头的第一句话往往是 " 某某企业卖了 XX 钱，我的产品也要卖那么多 "。
卖完药卖自己
部分企业在等待 BD 的过程中，走向了并购。戴有文说：" 一家公司董事长去年跟我说想做 BD，问我能不能免费先做，成功后付费，我说不太行。前两天他跟我讲，公司开了董事会，投资人希望把整个公司卖掉，问我能不能接受并购需求。"
有人将 2024 年视为中国创新药行业的并购元年。
2023 年底，亘喜生物以 12 亿美元卖身阿斯利康，成为首家被跨国药企并购的中国生物科技企业后。2024 年以来信瑞诺医药、葆元医药、普方生物 3 家中国创新药企被并购。其中，信瑞诺医药卖出了 35 亿美元的最高价。
对于有并购需求的创新药公司，投资机构东方高圣创始人陈明键接触了很多。他认为，火热的 BD 交易只是权宜之计，最终很多企业都会走向并购。" 活下来有很多方式，卖管线无非是把家里东西拿出去当了，过两天吃完了家里还有几样东西可以值得当呢？不是根本出路 "。
7 月，他在苏州与多家港股 18A 公司创始人进行了交流，他发现许多人的心态发生了明显变化。他还记得，几年前一家公司 CEO 告诉他，未来要将公司做成世界 500 强。这位 CEO 原是美国食品药品监督管理局的官员，回国后在多家大型生物医药公司做过高管，此后自主创业，做出了全球第一款皮下注射 Pd-L1。
这家公司的市值一度达到 300 亿港元，现在已跌至 10 亿港元。如今这位 CEO 告诉陈明键，虽然不能 " 躺平 " 但要 " 蹲下来 "，放弃许多管线，改做一些有潜力的前期研究。
陈明键称，现在的企业很少会排斥他提出的并购意向。同时，在他将多条并购交流视频放上网后，有 A 股上市公司董事长主动给他打电话表达并购的意愿。
" 虽然目前还没有重磅的本土企业并购创新药企交易出现，但未来一定会出现，因为对于华润医药、上海医药等巨头而言，创新转型是他们的战略方向。" 陈明键判断，今年下半年创新药行业会有多个并购交易出现，很多已经在酝酿中，只是因为尚在水面下，大家不了解。
还会持续
" 现在 BD 交易相对集中的原因是，它成为了一种融资方式。" 宋瑞霖对经济观察报表示，很多公司砍掉管线，把某些管线的市场开发权、商业化利益交易出去，其实是在不得已情况下的一种融资手段，当然不属于将自身利益最大化的常规 BD 模式。
一位医药资深分析师在接受经济观察报采访时分析：一方面，IPO 通道并未放宽，现在即使是基本面不错的公司在申请 A 股科创板上市时也会被审多次；另一方面，在美元加息潮下，当无风险收益率达到四五个点时，很少人会愿意投资股权。他认为，在这样的环境下，BD 是一件创新药企不得不做的事，因为这几乎是唯一的来钱方案。
近一年来，专注于医药行业的高特佳投资集团副总经理王海蛟，也在帮助所投企业寻找优秀的 BD 人才和相关 BD 机会。从他的视角看，A 股收紧未盈利生物医药企业 IPO 通道，企业无法通过上市获得融资，也联动了一级市场投资人在缺乏退出通道的情况下不敢再投。" 任何资金都是有退出期限的，即使有意愿做耐心资本，也需要遵守基金设立时约定的投资周期 "。
他强调，要解决当前的难题，首先应该保持 IPO 通道的畅通。" 只要能 IPO，就算破发，投资人也是认可的，因为破发只能说明标的不够好，下次可以再选优质的 "。
上述医药分析师认为，当前这种被产业方买走权益或者并购的方式不见得是一件坏事，一定程度上也是一个行业出清的机会。" 产业资本是更加懂行的 "。
创新药企与跨国企业合作是中国创新药的一次出海机会，被跨国企业买走权益的创新药也有机走向全球市场。这意味着同一款创新药在本土资本和外资手中，产生的价值可能差别巨大。
宋瑞霖说，部分项目能够被跨国企业买下却无法得到国内资本青睐，与本土市场塑造的资本偏好有关。
他表示，资本市场需要的不仅是产品本身的创新价值，还需要其未来的盈利能力，资本关心什么样的产品能够有回报。" 你看中国企业中真正能够挣大钱的，难道都是创新企业吗？什么样的市场决定了什么样的企业能生存 "。
宋瑞霖认为，当前中国创新药相关的产业制度已经到了必须改革的节点。
他说，应该让真正有临床价值的产品更好地应用到患者身上，同时又能让他们得到合理的回报，如果创新得不到回报，就没有人做创新。当下急需建立一个完善的市场环境，能够承载创新药品，展现它们的价值。" 中国的医保体系是以仿制药为基础建立起来的，当前应该针对仿制药和创新药建立不同的医保报销体系。中国创新药现在面临的支付困境，是因为中国缺少商业保险，所以我们整个保险制度要进行大的改革，上海已经明确提出壮大商业保险。因为单靠基本医保是支撑不起创新药的。" 他建议，医保应该量力而行，在支持创新上给商业保险留下通道。在这个通道中，创新药不再以现在的固定比例支付。
宋瑞霖认为，用动态的报销比例来取代现在固定的报销比例，给患者、慈善组织、企业让利，给商业保险留出更多的空间，才能够真正建立一个成熟的创新药市场。
7 月发布的《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》提出，深化医药卫生体制改革，包括促进医疗、医保、医药协同发展和治理，健全支持创新药和医疗器械发展机制。宋瑞霖说，落实三中全会决议精神的第一步应该是：所有部门都拿一把尺子衡量医保、医药、医疗这三者的联动还能做哪些工作，对创新是不是采取了更加友好和包容的政策。
对于当前中国创新药企卖出药物权益、甚至直接 " 卖身 " 的热潮，多位业内人士认为，未来一两年还会持续。
