今天小編分享的互聯網經驗：德邦證券蘆哲：從美元指數到Tips，探究黃金的真實屬性，歡迎閲讀。
嘉賓 | 蘆哲 德邦證券首席經濟學家
制作人 | 鄭希娅
從去年到今年，黃金成為資本市場中炙手可熱的一類投資產品。
我們既能看到全球經濟形勢、金融周期在發生的變化，利好着後續長周期的黃金投資。同時，随着地緣政治、國際關系、貨币框架的調整，投資者認識、研究黃金的框架也在随之變化。
所以在這一節内容中，我們不光跟大家分析當前的黃金走勢，也希望能夠從理論框架、研究視角的角度去重新塑造黃金投資框架，從一些指标、維度、角度去分析黃金，為投資者奠定一個長期研究黃金的邏輯基礎。
本期内容會抽成五部分進行展開，前四部分主要從框架的角度進行分析，第五部分再來看戰術性的和戰略性的一些投資原則。
圖一
第一部分，是投資者原來一直非常關注的美元指數和黃金之間的走勢，對此進一步從美元的指數拓展到美國的 Tips。
第二部分，從 Tips 拓展到美國的實際利率。多數投資者可能認為這兩者是同一個問題，但是實際過程中大家也會發現，随着近期美聯儲操作行為的變化，Tips 可能跟實際利率發生了一定的背離。
第三部分，再把實際利率進行進一步拓展，從美國的實際利率走向了全球的實際利率。這時我們可以看到，也許在歐洲，不同國家的實際利率走勢可能還是負相關的關系，所以拓展到全球維度也是相對必要的。
第四部分，則是更加着重去講整個框架背後的大邏輯，黃金它不僅是一個金融屬性的產品，它在貨币政策、貨币框架變革的過程之中，承擔了一定的常規貨币屬性的職能，這就是整個框架最終的落腳點。
在貨币屬性基礎上，我們再來去研究第五部分，也就是如何看待當下的黃金投資價值。
首先來看，為什麼黃金不是跟美元指數挂鈎，而是跟 Tips 挂鈎。
在慣性認知中，投資者經常會覺得，美元強則黃金弱，美元弱則黃金強。這是大家普遍的投資思路，所以跟蹤美元匯率往往是大家判斷黃金走勢的一個主要的依據。
但實際上，如果觀察統計數據就會發現，實際上美元指數對黃金走勢的指示率、解釋率可能只有 10%。
圖二
本質原因是什麼呢？因為美元受到的影響因素非常多。更多時候，美元指數體現的是一種綜合貨币的對應關系，而在其中英鎊、歐元的占比又非常高，所以它更多體現出來的是美歐之間的國際關系。
而黃金兼具全球性質的金融屬性和貨币屬性，它不僅跟美元挂鈎，實際上它還是一種零息資產。而零息資產主要對應跟它有對衝作用的資產，因此是有效的付息資產。
那付息資產對應的價格是什麼？就是所謂的實際利率，而實際利率最常用的東西就是 Tips。
所以在第一步的研究過程當中，投資者就會發現，與其説黃金跟美元挂鈎，倒不如説跟 Tips、跟美國的剔除通脹的債券指标相對挂鈎的解釋度會更高一些。
圖三
從圖中可以看出，如果拿十年期的 Tips 的利率和黃金的走勢來看，它的解釋力度能夠達到 82% 之多。
所以研究的第一步，要把從匯率和黃金的走勢價格提升到從實際利率的一種表征形式的觀點上去進行突破。
同時我們要注意到，在研究過程中，黃金不僅是實際利率和債券資產價格的簡單的對應關系，其背後的本質是一個匯率指标和一個大宗商品指标之間的聯系。
美元指數其實跟歐元之間的關系是非常密切的，所以可以把美元指數表征成為，一個美元對歐元的相對比價。
金價本身是如何來表示的呢？金價是用美元和盎司來計價的，在表征大宗商品的時候，我們用的是大宗商品的部門，對應盎司，再對應美元屬性。
進一步展開説明，如果説，美元指數作為一個匯率指标能夠體現的是一種貨币的比價關系，那麼金價本身也含有一定的匯率指标作用。
比如，我們可以把金價間接作為原油價格的計價過程。一個原油價格的計價過程可以把原油的部門疊加黃金的部門，再疊加美元進行代換，所以黃金本身就承擔着一定的貨币的匯率的屬性。
圖四
如果單純使用美元指數或者美元匯率來解釋黃金，有一個用自身屬性去解釋自身的感覺。所以我們想強調的是，不能單單從美元的強弱去判斷黃金。同時，兩者在同為避險資產的時候，表現情況也是相對不一樣的。
比如，每次在危機發生的時候，全球就會有流動性的危機。2020 年 3 月，美股出現過三次熔斷，其流動性的緊張程度非常高。那時美聯儲做了緊急的救市政策，例如説一把 all in、把利率降為零，同時打開了貨币政策工具箱，采用了一連串的手段向市場直接投放流動性。
這時，鮑威爾當時采用了 2008 年伯南克沒有使用過的一些方法，來盡快地糾正流動性，在這個過程中我們看到了美元的上漲和黃金的下降。
為什麼會出現這樣一種情況？
當風險高漲的時候，并不是所有的風險資產都在向統一的方向進行演變。這就是我們説的，當你要解決極端的流動性緊張的時候，往往會出現流動性放水過程之中，大家把不可變現資產轉換向可變現資產的過程。
所以金價在危機的初期可能會跟美元走出來背離的趨勢。
這時，美聯儲以及其他全球央行會采用一種怎樣的救市模式？
央行的反應越積極，對金融類的避險資產支持就越強；央行的反應越弱，對金屬類的避險資產的支持也就越強。這就是本節内容中講的危機初期的情況。
所以在過去，投資者比較傾向于用匯率和美元指數來跟金價做一個關系。
當然，我們現在已經把黃金推演到了，從美元指數到 Tips，到美國實際匯率的、剔除了通脹的利率指數來進行調整。
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