今天小編分享的财經經驗： 一筆數十億并購黃了，歡迎閲讀。
本文來自微信公眾号：投資界 （ID：pedaily2012），作者：吳瓊，題圖來自：視覺中國
一筆并購交易意外告吹——近日上市公司匯頂科技宣布，正式終止對雲英谷科技股份有限公司（簡稱 " 雲英谷 "）100% 股份的收購計劃。
事情還要從三個月前説起：彼時為了拓展商業版圖，匯頂科技宣布拟收購顯示芯片設計公司雲英谷，然而歷經 3 個多月的籌劃後，雙方卻選擇放棄這筆交易，原因并不復雜：" 未能就本次交易對價等商業條款最終達成一致意見 "，價格沒談攏。
這是當下退出困境一縷真實景象——有人尋求并購落袋為安，有人繼續等待 IPO……無論如何，退出為王。
并購終止創始人賣不掉公司
雲英谷背後，是一個海歸博士創業故事。
時間回到 2012 年，顧晶已從哈佛大學博士畢業，看到中國半導體行業市場機會，便回國創業。于是，雲英谷應運而生，專注半導體顯示芯片設計行業。
成立僅一年，雲英谷便推出首顆影像算法 IC，2015 年開始向客户提供影像算法 IP。2016 年其顯示 IP 被夏普應用于多款旗艦手機的顯示螢幕中，部分產品的分辨率達到 4K。此後公司進展迅速，至今已推出主要產品包括 AMOLED 顯示驅動芯片及 Micro OLED 硅基顯示驅動背板芯片，分别應用于智能手機和 VR/AR 等智能頭戴式設備。
很快，投資人來了。公開資料顯示，雲英谷成立僅半年便獲得天使輪融資。而後十年又相繼完成數輪融資，投資方囊括一眾知名的市場化機構、產業資本及地方國資。
2024 年 9 月，雲英谷完成最新一輪 F 輪融資。據當時公告，該輪增資完成後，雲英谷擁有超過 10 億元的資本儲備以應對業績的快速增長以及行業周期。
期間，雲英谷開始衝擊 IPO 之路。2023 年初，證監會披露中金公司關于雲英谷科技首次公開發行股票并上市輔導備案報告。但此後兩年時間裏，國内 IPO 市場也發生巨大變化，雲英谷未能如願 IPO。
直到 2024 年 11 月，A 股上市公司匯頂科技一紙公告，計劃收購雲英谷 100% 股權。
買方匯頂科技來頭不小——成立于 2002 年，早年以觸控芯片起家，曾是安卓陣營應用最廣的生物識别解決方案提供商，2020 年市值一度高達 1700 億元。然而，随着智能手機終端市場變化，2022 年公司出現虧損，目前總市值約 360 億元。
為何要收購？匯頂科技在公告中解釋，本次交易将 " 拓寬上市公司的技術與產品布局，提升上市公司競争力，同時提升上市公司業務規模，實現公司股東價值最大化 "。
根據公告，匯頂科技拟通過發行股份及支付現金的方式向深圳翼勢一号企業管理中心（有限合夥）等 56 名交易對方購買其合計持有的标的公司 100% 股份。這意味着，若交易完成，不僅雲英谷創始團隊落袋為安，身後眾多投資人将結束 IPO 的漫長等待，得以實現退出。
然而，意外還是發生了。經過近三個月的資產審計、評估工作，匯頂科技最終宣布，終止對雲英谷的收購，" 公司與交易對方未能就本次交易對價等商業條款最終達成一致意見 "，簡單來説，價格沒談攏。
這不難理解，雲英谷背後股東眾多且股權分散，要滿足每一位股東的利益要求并非易事。尤其是對後幾輪加入的投資方來説，并購退出帶來的投資收益可能遠不如預期。任何一位股東沒能達成一致，都将導致交易失敗。
談不攏的價格
這筆交易告吹，再次将定價難題擺到台面上。
當 IPO 遙遙無期，越來越多創始人選擇主動降估值，以尋求被并購的機會。然而，并購不易，價格向來是并購交易中無法忽視的難題。
正如晨壹投資分析，" 投資人數量多背景多元，對并購交易的訴求和決策機制都不同，進一步增加了交易的復雜度 "。尤其是那些曾經在一級市場炙手可熱的項目，往往肩負着投資人樂觀的投資收益預期，更需要時間接受其中的估值落差。
賣還是不賣，進退維谷。
正是因此，并購整合失敗率極高。據常壘資本統計，近幾年 A 股并購交易中，5 億元估值以下交易數占比超過 50%。并購成交的價格在下跌，很難達成買、賣、投資機構三方同時滿意的結局。
一個現實是，2024 年 A 股并購市場中，随着并購交易數量增加，并購交易的失敗率也同步攀升。比如，去年底，永安行發布公告稱正在籌劃通過發行股份及支付現金的方式購買聯适導航 65% 的股權，借此加速進入農機無人駕駛領網域。但三個月後，永安行宣布終止重大資產重組事項，原因為 " 交易各方在标的公司估值等商業條款上未能達成一致 "。
還有曾經的智能駕駛明星企業禾多科技，近兩年來因市場競争激烈而陷入危機，于是尋求與廣汽的并購機會。但去年 8 月，禾多科技創始人倪凱承認重組失敗，核心分歧在于廣汽對禾多科技的估值僅為數億級别，未能達到後者 30 億的預期，最終導致重組計劃擱淺。
細數下來，永泰能源終止購買天悦煤業股權、高新發展終止收購華鲲振宇、莫高股份終止收購皓天科技 …… 失敗原因無一不關乎價格。
此前在第十八屆中國基金合夥人大會上，中國銀河證券投行委執行主任馬青海分享起過往并購交易的經驗，" 很多交易前期買賣雙方談得都非常融洽，最後大多因為賣方和買方對估值的預期差異過大而不能成交。"
并購生态尚待完善，定價是關鍵。創投大佬靳海濤在提及當下并購市場時提醒，" 估值要靈活性處理，不能簡單地按市盈率的标準去做，如果按市盈率的标準就會造成很多不公平，造成很多實際上可以發生的并購案子沒法做。"
眼下，市場上已經看到一些探索。去年 9 月，證監會發布的《關于深化上市公司并購重組市場改革的意見》中明确提到，支持交易雙方以多元化的評估方法為基礎協商确定交易作價，" 綜合考慮标的資產運營模式、研發投入、業績增長、同行業可比公司及可比交易定價情況等，多角度評價并購标的定價公允性。"
科創板上市公司思瑞浦收購創芯微一案中，由于創芯微财務投資人的投資估值較高，便是采取了差異化作價和評估值的方案，其中差額由創芯微管理團隊股東讓渡，以實現各方利益均衡。
并購之路，任重道遠。
"IPO 要開閘了？" 一級市場的退出期盼
如此種種，在于一級市場的退出難題。
清科研究中心統計顯示，2024 年前三季度，中國股權投資市場共發生 2856 筆退出案例，同比下降接近 60%，退出難正成為行業最大痛點。其中，VC/PE 通過 IPO 退出的難度更新，同期全市場共有 723 個 IPO，同比下降 51.3%。
以往，在 IPO 階段性收縮、基金集中進入退出期等多重因素疊加影響下，投資機構難免被退出壓力籠罩。因此，VC/PE 開始探索和考量更多元化的退出方式，包括 IPO、并購、S 基金交易與股權轉讓等多種渠道。當中令人心情復雜的是，回購訴訟也成為投資機構尋求退出的方式之一。
并購之外，IPO 重新被寄予厚望。
今年以來，港股密集迎來多個備受關注的 IPO，掀起一波赴港上市潮。最新一幕則是蜜雪冰城上市前的公開發售環節，獲超 5258 倍認購，約 1.82 萬億港元認購金額，創下港股史上最大規模的認購紀錄，最新市值超 1300 億港元。
同時，本土創投大佬聊起 "IPO 開閘 " 的傳聞也在圈内流傳。安永大中華區上市服務主管合夥人何兆烽判斷，"2025 年 A 股 IPO 活動預計整體平穩，有改善迹象，逐步實現 IPO 發行節奏常态化。"
變化正在悄悄發生。2 月 27 日，中國證監會公告顯示，影石創新科技股份有限公司科創板 IPO 注冊獲正式批復——幾經波折終于打開 IPO 大門，成為 2025 年科創板第一家注冊通過企業，信号無疑令人振奮。
此時被并購失敗，説不定 " 因禍得福 " —— IPO 開閘的腳步似乎越來越近了。
