今天小編分享的财經經驗：永輝超市，泡沫有點大了，歡迎閱讀。
9 月 24 日以來，永輝超市開啟 " 妖股 " 模式，股價累計大漲 180%，市值淨增超 360 億元。期間出現多次漲停、跌停，但整體波折大漲，驚詫資本市場。
圖：永輝超市股價走勢，來源：Wind
那麼，永輝超市股價一飛衝天背後，是預期基本面困境反轉？亦或是單純資金面狂怼驅動呢？
01 股價爆發之謎
本輪股價暴漲之前，永輝超市市值徘徊在 200 億上下，較歷史巅峰千億縮水 800 億，創下 2010 年上市以來最低水平。如此拉胯的市場表現，讓戰略大股東——牛奶公司、京東對永輝失去了耐心，于是瘋狂尋找接盤者。
9 月 23 日，永輝超市正式官宣，名創優品實控的駿才國際宣布出資約 62.7 億元，收購牛奶公司和京東各自持有的 21.08%、8.32% 永輝超市股份，以持股 29.4% 成為永輝第一大股東。
對于這筆交易，名創優品投資者起初并不好看，9 月 24 日股價一度暴跌近 40%，收盤重挫 24%。對于被收購方的永輝，自然是利好，畢竟要換大股東了，市場自然期待新大股東帶來新變化。
于是，永輝超市開啟了本輪爆發行情，連拉數個漲停板。如果單純是大股東易主，股價或許很快會偃旗息鼓，但恰巧碰上了 A 股大盤史詩級行情。
彼時，中國央行、财政部等多部門輪番出台多項令市場亢奮的刺激政策，滬深京三市迎來了一波轟轟烈烈的估值大修復。
期間，資本市場對于 12 月政治局會議定調刺激消費展開激烈博弈。市場主流預期是進出口這架馬車會受到特朗普上台加征關稅的衝擊，經濟穩增長幾乎必然需要刺激内需，而基建、房地產無法承擔重任，那麼幾乎必然會想方設法刺激消費這架馬車。
事實上，确實如此。12 月 9 日，政治局會議落地，明确提及 " 要大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國内需求 "。
在此之前，港 A 兩市與消費密切相關的商超零售、日化商品板塊迎來了一波大爆發。其中，永輝超市、一鳴食品是 A 股市場典型代表，港股代表則是藍月亮、名創優品。
可見，永輝超市在短時間裡的大幅暴漲，更多來源于 A 股大市回暖之下，資金面瘋狂抱團驅動。
02 商業模式遭重創
2021 年，永輝超市營收 910.6 億元，同比下滑 2.29%，歸母淨利潤為 -39.44 億元。這是 2007 年有财務披露數據以來，首次出現收入負增長、利潤虧損的情況。
圖：永輝超市歸母淨利潤及同比增速，來源：Wind
永輝經營出現拐點後，營收連續下滑至今。歸母淨利潤表現更是慘不忍睹，三年累計虧損超過 80 億元，陷入實實在在困境之中。
這其實不僅是永輝超市一家的問題。據國家統計局披露，2023 年超市業态零售額首次出現同比下滑。在今年上半年的半年報中，12 家超市上市企業裡，有 7 家出現同比下滑。
那麼，究竟是什麼原因導致中國超市業态盛極而衰呢？
超市這門生意，說到底，還是賺線下流量的錢——從供貨商拿貨，在通過超市平台把貨賣給消費者，賺取中間環節利潤。倘若超市極度依賴的線下流量不斷被蠶食，那麼經營自然會受到重創。
眾所周知，中國線上電商銷售規模越來越大，已達到令超市業态陷入經營困境的臨界點。2007 年，中國網絡零售規模占社會零售總額的 0.6%，遠低于彼時連鎖百強零售企業的 11.2%。到 2023 年，前者已經占比高達 32.7%（較 2018 年大幅提升 9.1%），後者已經萎縮至 4.3%。
除線上電商不斷蠶食外，中國超市業态線下流量也不斷被便利店、零食量販店等小店分流。
主打便利店經營的紅旗連鎖，門店數不斷擴張，到 2024 年上半年已經膨脹至 3655 家。經營收入持續保持正增長，利潤整體亦維持較好表現。淨利潤率更是 A 股超市板塊最高，達到 5%。從紅旗連鎖經營狀态來看，對永輝這類商超流量造成了不小壓力。
此外，近幾年零食量販店快速崛起，到 2023 年數量已經突破 2.2 萬家。該模式契合了消費者 " 多快好省 " 底層需求，且繞開層層經銷商，直接對接零食廠家，平均售價較商超渠道價格低 20%-40%，籠絡了大批消費者，對傳統商超進行了不小分流。
線上電商規模大幅持續增長、線下渠道又遇創新業态，均對傳統商超這類承擔 " 中間商 " 的生意模式造成了顯著衝擊。
其實，以線下為主的大型零售企業收入拐點早已經出現在 2018 年，此後步入下行周期之中，2023 年轉為負增長。而利潤拐點時間更早，出現在 2017 年第三季度，此後增速不斷波折下滑，到 2022 年第二季度出現虧損，此後再未回到正盈利狀态了。
圖：大型零售企業總也業态淨利潤指數，來源：中國百貨商業協會
可見，永輝超市依賴傳統線下流量賺錢的商業模式已經陷入了困境，且是不可逆的。
03 胖東來無法規模復制
在整個傳統商超集體陷入困境的大背景下，依然會有一些商超企業表現優秀，實現逆勢增長。比如胖東來就是其典型代表。
據中國連鎖經營協會發布《2023 中國連鎖 TOP100》榜單，胖東來以 13 家門店 107 億元的銷售額排在榜單 46 位，淨利潤為 1.4 億元。另外，截止今年 11 月 26 日，胖東來集團累計銷售 146.38 億元，且單店盈利已超所有商超上市公司。
許昌市委副書記、常務副市長張慶一曾這樣評價：胖東來從 20 多年前一個街邊煙酒店，現在發展成為中國商超界的天花板。
胖東來取得亮眼成績以及頻上媒體熱搜，吸引了永輝超市的關注。今年 5 月以來，永輝超市計劃調改胖東來模式的門店升至 40-50 家。10 月 19 日，永輝首家完成調改的門店——北京石景山喜隆多店重新開業。首日該門店銷售額為 170 萬元，是調改之前平均日銷售額的 6 倍之多。
據網傳，永輝調改門店，将面點熟食從原來的 5% 增加至 30%，生鮮品比例保持在 20%，并且增加直營品。此外，效仿胖東來，增加員工收入與福利，驅動員工做好服務。
那麼，永輝超市能夠依靠胖東來模式王者歸來嗎？
首先，胖東來模式與傳統商超模式有本質區别。胖東來在商品結構有點類似山姆會員店、開市客，推出大量自有品牌，且通過提高員工收入方式提高服務水平。當然，高品質高服務，也決定了胖東來主流商品價格不會低，覆蓋人群會相對有限。
然而，永輝這類全國化商超，會覆蓋更大體量對價格敏感的消費群體，其經營核心競争力依舊是成本、價格，而不是服務和自有品牌商品。
此外，胖東來之所以成功，除模式獨特外，還有一個重要因素便是深耕區網域化。截止 2023 年，胖東來門店總數僅 13 家，均集中在河南省許昌市和新鄉市。
在一個區網域市場，胖東來可以深耕供應鏈，把利潤率做出來，反哺員工收入，形成一個正向良性循環。一旦把此經營模式放大至全國市場，因供應鏈冗雜，并不好把控，恐将很難有效降本增效。
可見，胖東來模式更加适合小而美的區網域市場，對于永輝這類全國商超龍頭，很難實現模式的大規模復制。因此，胖東來模式或很難将永輝帶出經營泥沼。
正因如此，今年 5 月胖東來幫扶永輝超市方面的訊息，短暫在資本市場引發了躁動，但很快又偃旗息鼓，重回跌勢，直到 9 月底大市火爆才迎來大反彈。
市場長期來看是一台稱重機，短期來看是一台投票機。永輝超市股價大爆發，更多屬于資金短期的 " 投機 "，而基本面并沒有因為名創優品入主大股東、胖東來幫扶永輝迎來實質性改變。
當前，永輝超市 PB 估值高達 9.88 倍，位于 2010 年上市以來最高水平（因利潤為負值，PE 不具備參考性）。股價亢奮表現與深處困境的基本面脫節，那麼也意味着有不少泡沫。
倘若困境反轉下的基本面不及預期，一旦未來大市疲軟，亦或市場風格轉變，永輝超市或将面臨不小動蕩風險。
本文來自微信公眾号 " 錦緞 "（ID：jinduan006），作者：陳江，36 氪經授權發布。
