今天小編分享的财經經驗：復盤寶寶樹退市：一家明星企業的“非正常”隕落，歡迎閱讀。
文 | 聽潮 TI
從成立到成為 " 互聯網母嬰第一股 "，寶寶樹走了 11 年，但上市短短 5 年後，這家公司便黯然退市。
12 月 4 日，寶寶樹集團發布公告稱，公司上市地位将在 12 月 9 日上午 9 時起取消。同時，考慮公司的事實及情況後，寶寶樹不會申請復核該決定。
此前，自 2023 年 5 月 2 日起，寶寶樹股份就已經暫停買賣——根據上市公司規則，公司未能在 2024 年 11 月 1 日或之前復牌，将被摘牌。
根據寶寶樹官方披露，自那時至今，公司為復牌付出了巨大的資源投入，并取得實質性突破，但因各種因素，公司未能在規定時限内完成所有復牌工作。
寶寶樹同時提到，取消上市地位，不意味着公司關閉對接資本市場的渠道，也不會對公司日常經營及業務發展產生重大影響。
那麼，復盤寶寶樹過去這些年，它到底何以至此？退市對這家公司而言，是新一輪危機的開始，還是新生？
01 順利的開端
以 2018 年登陸港交所為界，寶寶樹呈現給外界的，是前後兩家生命力全然不同的企業。
那之前的十年中，寶寶樹加速狂奔，邁向規模化。
2018 年上市那年，也是寶寶樹的第十一年，當時官方發布的創業紀錄片中，在回憶起創業初衷時，創始人王懷南曾提到兩點：
當時他對中國互聯網的假設是，未來的機會就在垂直互聯網裡，尤其是涉及到吃、穿、住、行的民生類項目。事實上他現在也是這麼認為的，後來退出寶寶樹管理層後，他新的創業項目 " 米茶公社 " 瞄準的也是垂類人群。
決定了要切入到母嬰社區時，王懷南的判斷是，母嬰家庭用戶的核心需求就四個：學習（知識）、交流（交友）、記錄（家庭）、消費（購物）。
這背後，寶寶樹首先是一個社區，早期在平台生态上下了很多功夫。
乃至你能從早期的寶寶樹上看到豆瓣、小紅書的影子。比如 2010 年寶寶樹上線了 " 同齡圈 "" 育兒圈 "" 醫院圈 " 等產品，2014 年家庭記錄 & 在線早教平台小時光也上線了。
這幾乎是每一個社區型平台在做大做強、探索商業化中的必由之路——大多數社區平台，都是先做好社區生态、做大用戶規模和用戶粘性，再小步試探商業化。
到 2013 年時，艾麗莎數據顯示，寶寶樹超過了美國 母嬰社區 BabyCenter，成為了全球訪問量最大、最受歡迎的母嬰網站。
同一時間裡，寶寶樹也在 2012 年大力向移動端轉型。甚至比淘寶還要早。
期間寶寶樹的商業化探索也不算激進。
2009 年前後，寶寶樹跑出了第一條商業模式，廣告。但直到 2015 年，創業八年後，寶寶樹才開始涉足電商，上線了電商平台 " 美囤媽媽 "。
很快，廣告和電商業務快速成了寶寶樹的兩大核心支柱。根據當年的招股書，2017 年的營收占比中，廣告收入貢獻了 51.0%，電商業務貢獻了 45.5%。
如果故事只進展到這裡，寶寶樹看起來無疑是一家足夠穩健、具備一定商業化想象空間的獨家獸，它幾乎沒犯過什麼錯，也抓住了每一個關鍵的時代節點。
比如寶寶樹十一周年的紀錄片裡，早期的投資人，經緯中國創始管理合夥人張穎對這家公司的評價是：
" 從當初以母嬰社區為切入點，到 2012 年左右‘ All in ’移動互聯網的決心，到後面，我覺得每一個步伐都拿捏的非常準。"
當時，從王懷南到聯合創始人邵亦波，再到還是 CFO 的徐翀，言語間全是野心，他們甚至已經不滿足于中國市場了，而是希望把業務做到全球，把服務做到全球。
那時的管理層，也有理由替公司構建宏大設想。
那年上市前夕，寶寶樹與阿裡巴巴達成資本戰略合作，這輪融資完成後，寶寶樹的估值達到了約 140 億元人民币；再到年底上市，寶寶樹成為當之無愧的 " 互聯網母嬰第一股 "。
可惜的是，自那時起，寶寶樹的隐患已經埋下，接下來的幾年裡，上市顯然沒讓它變成一家更好的公司。
02 闖入者：郭廣昌來了
2015 年上線 " 美囤媽媽 " 之後，寶寶樹的商業化布局驟然提速：
2016 年做起了知識付費，2018 年又做起了家庭醫療服務、家庭金融、時尚公眾号。
換言之，寶寶樹當時在招股書裡提到的涵蓋廣告、電商、内容付費、早教、大健康和家庭金融的這六大商業模式中，有半數都是在 2016 年以後才布局的。
這背後，復星系的入股加速了這個過程。
2016 年，寶寶樹完成由復星國際集團領投的 30 億元融資，并宣布與復星國際集團旗下醫療健康、金融保險共同整合資源，構建家庭生态版圖。
接下來幾年裡，復星系不斷增持。截至 2022 年底，復星國際董事長郭廣昌控制的復星國際、復星控股有限公司合計在寶寶樹持股 49.62%。
值得注意的是，2022 年以前，復星對外的兇猛投資是常态。
曾有媒體統計，復星首次投資寶寶樹的 2016 年，累計對外投資了 104 次，對比 2012 年增長幅度高達 593.3%。
如何理解郭廣昌的這種激進投資？2018 年他在個人微信公眾号發的一篇文章裡，多少給出了一些答案：
" 我突然有點羨慕現在復星的年輕同學們了。因為他們可以在工作之餘通過百合佳緣找到另一半，再到百合婚禮的幫助下辦一場浪漫的婚禮；之後和另一半一起從寶寶樹學習孕育下一代的知識并獲得服務，媽媽還能享受到和睦家的周到服務；你的孩子們放假了就可以在三亞 · 亞特蘭蒂斯或是全球近八十家地中海俱樂部裡盡情玩耍，而你則可以一邊享受假期、一邊用親寶寶記錄下來，并與家人、朋友分享。"
其中提到的每一個品牌，復星都投資了，有些還是收購，比如百合佳緣。
當然，在復星系想要搭建的這個生态系統裡，寶寶樹有着一定的戰略地位。郭廣昌就曾稱，寶寶樹作為中國年輕家庭人群流量的最大入口，盤活了復星旗下的大量資源，能達到雙赢的效果。
王懷南一開始也是這麼想的。" 復星的使命是以全球家庭用戶為中心，智造健康、快樂、富足的幸福生态圈。可以看出，寶寶樹的新使命和復星有着 99% 的勾連度，特别是在用戶端是互相勾連非常緊密的，因此在其他端口的戰略合作是呼之欲出的。"
自 2016 年起，雙方的 " 蜜月期 " 持續了大致兩年。一直到 2019 年上半年以前，郭廣昌個人的微信公眾号裡，寶寶樹還是高頻詞，不過在那之後，至今他一次都沒提到寶寶樹。
也是在 2019 年，寶寶樹開始姓 " 郭 " 不姓 " 王 "，復星取代王懷南成為公司最大股東。同時聚美優品、濱江集團、聯合創始人邵亦波退出股東行列，9 月王懷南套現出走的消息傳出，王懷南回應稱 " 自己不會在寶寶樹還需要自己的時候離開。"
03 内鬥更新：被裹挾的寶寶樹
自此，困擾寶寶樹近五年的管理層動蕩，正式拉開帷幕。
2019 年起，復興就開始向寶寶樹集團派駐管理層，2020 年，王懷南辭任公司行政總裁，復星系正式接手。此後裁員、復星系高管空降的消息也頻繁傳出。
最波詭雲谲、最具戲劇性的情節，莫過于 "CFO 手持長劍拒絕交接 " 的故事，寶寶樹隐藏在水下的内鬥正式浮出水面——自認為是對 " 寶寶樹公司付出最多 "" 真金白銀把自己買到第五大股東 " 的前 CFO 徐翀和最大股東復星開啟了一場長達兩年的 " 互撕 "。
2023 年 4 月，徐翀在寶寶樹董事會做出正式發言，批評大股東復星集團幾年來持續侵害寶寶樹公司利益，踐踏寶寶樹集團作為香港上市公司獨立性，并造成寶寶樹公司和其他股東的巨大損失。
随後，寶寶樹發布了關于 " 免除公司首席财務官徐翀職務 " 的公告，同時任命大股東復星系高管高曉光為新任 CFO，全面管理集團财務資金工作等事務。按公告口徑，公司董事會對徐翀表現并不滿意，免職事項符合本公司及股東們的整體最佳利益。
綜合當時的媒體報道，去年 4 月 19 日，被復星 " 抛棄 " 的徐翀拒絕交接，手持長劍強闖辦公室，把自己鎖在辦公室三天，拒絕交出公司财務章、支票簿，也拒絕更改銀行授權籤字人權限。一度被稱為互聯網界的 " 武俠片 "。
第二天，寶寶樹在微博發布聲明：" 留意到某些人員通過網絡發表不負責任的言辭。對該類歪曲事實的言論，公司保持追究其法律責任的權利。"
随後，一度遊離在這場紛争之外的王懷南，先後兩次轉發了這條聲明，并配文：" 洛陽親友如相問，一片冰心在玉壺。"
寶寶樹上市時，王懷南和徐翀一起敲鍾，圖 / 復星官微
事情到這裡還沒完。
當時徐翀的爆料中，復星派駐的管理層與早期團隊長期不對付，最終導致雙方交鋒。
被免職後，徐翀指控復星集團及其高管對其進行誣告陷害，并包括寶寶樹在内的多家復星系上市公司采取 " 結構單 " 方式擴大 IPO 發行規模，涉嫌構成虛假上市。
2023 年 8 月至 2024 年 7 月，寶寶樹相繼發布 3 份獨立調查報告，指出未發現證據證明關于 " 結構單上市 " 的指控屬實，同時發現前 CFO 在過往經營過程中，疑似出現多起資金方面的違規操作。
在去年年底，徐翀曝出，復星集團對其本人和團隊構成非法限制人身自由、人身威脅及誣告陷害，復星集團揚言幹擾司法。此外，寶寶樹集團仍欠其 2.1 億元人民币本金未歸還，并造成其大量額外損失。
寶寶樹的回應是：該員工系不滿公司此前對其的職務罷免行為，故散播謠言以洩私憤。
而在徐翀和寶寶樹交鋒期間，寶寶樹在去年 5 月 2 日因高管内讧和 2022 年業績報問題停牌。
04 下個階段：更大的危機還是新生？
回過頭看，寶寶樹的退市，是一次非典型的明星公司的遺憾退場。
2018 年上市後的幾年裡，這家公司被外界關注，很多都來自于股東的頻繁變動、創始人王懷南的出走、高層的内鬥。
組織架構、管理機制的高度不穩定性，自上而下影響到方方面面。
外在的表象，便是持續難以改善的業績。
2019 年至 2022 年，寶寶樹的歸母淨利潤虧損額分别為 4.94 億元、4.7 億元、3.87 億元、4.68 億元，四年累計虧損達到 18.19 億元。再拉長時間看，2015 年至 2022 年期間，寶寶樹的累計虧損，達到了 34.25 億元。
當然，内鬥也好、管理層頻繁變動也好，不是寶寶樹唯一的難題。
" 寶寶樹的沒落，主要還是因為電商和内容都沒做起來。" 百聯咨詢創始人兼分析師莊帥此前向媒體表示，母嬰電商在垂直電商與綜合電商的夾縫中生存，并非易事。
" 垂直電商、垂直社區一直都很難。" 莊帥說道。
這對應的是，過去多年，盡管進行了諸多嘗試，但寶寶樹依然未能找到廣告收入之外的新的、穩定的增長曲線。
2022 年時，寶寶樹廣告業務營收 2.34 億元，在總營收中的貢獻占比高達 74.5%。
此外，復星集團主張下大力發展的 C2M 業務，占收入的比重也僅有 24.5%，且還面臨着毛利率的大幅下滑，從 2021 年的 81.4% 降低至 2022 年的 32.9%。
那麼現在呢？當階段性完成對歷史遺留問題的清除後，寶寶樹還能翻身嗎？
客觀來看，不是沒有機會。
一方面，母嬰賽道仍有商待發掘的充分想象空間。
艾瑞咨詢研究報告顯示，2023 年，中國 母嬰市場消費規模已經超過 4 萬億，預計未來仍将保持 7% 左右的增長态勢。
圖 / 艾瑞咨詢
這意味着，在 " 備孕 - 孕期 - 育兒 " 這一完整的母嬰消費周期裡，無論是業務布局的空間、還是業績增長的空間，依然足夠大。比如母嬰電商、母嬰品牌、營銷等等。
另一方面，對寶寶樹而言，退市也不見得完全是壞事，也可能是衝破枷鎖的第一步。
但它需要長期解決兩個挑戰：
能否重新找回失去的用戶，吸引到更多的用戶——這考驗的是它能不能做好内容社區。
能否持續探索出新的成長曲線——這考驗的，是它能不能做好消費品、做好電商及服務，以及能不能把平台的營售價值提上來。
過去一年裡，寶寶樹确實做了不少努力。聽潮 TI 注意到，從内容、IP 運營，到自有品牌和產品，再到 AI 大模型，寶寶樹一直在持續布局。
比如面向中大童市場，寶寶樹在今年 7 月推出了 " 星樹寶貝 " 星騎士少兒平衡車競速賽。" 星樹寶貝是平台年度内容的戰略重心。圍繞兒童心理健康、生理健康和體育能力培養三大領網域，同時将打造系列主題 IP。" 寶寶樹集團總裁趙潔此前如此表示。
圖 / 寶寶樹官微
再比如，早在去年，寶寶樹率先打造了母嬰及家庭領網域的模型—— Mika-Brain。據悉，這一模型上線後，目前已經覆蓋備孕、孕期、產後等幾大養育階段的重點細分場景。
......
但結合外部環境來看，寶寶樹現在面臨的競争局面，比早些年更加復雜了：
做廣告，迎頭撞上的是抖快、小紅書，做電商，迎頭撞上的是淘寶、京東、拼多多。
更何況，努力才不見得有用。早些年王懷南不夠努力嗎？郭廣昌不夠努力嗎？
