今天小編分享的财經經驗：關于地方化債，九家券商重磅解讀，歡迎閱讀。
作 者丨崔文靜
編 輯丨巫燕玲
圖 源丨圖蟲
11 月 8 日，十四屆全國人大常委會第十二次會議在北京人民大會堂閉幕。會議表決通過了全國人大常委會關于批準《國務院關于提請審議增加地方政府債務限額置換存量隐性債務的議案》（以下簡稱《議案》）的決議。
《議案》提出諸多重磅政策。其中，地方政府化債 " 三支箭 " 尤為值得關注。" 三支箭 " 包括新增限額 6 萬億元、專項債運用、棚改專項。
其中，新增限額方面，從 2024 年開始，我國将連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排 8000 億元，專門用于化債，累計可置換隐性債務 4 萬億元。
專項債運用方面，新增債務限額全部安排為專項債務限額，一次報批，分三年實施。2024 — 2026 年每年 2 萬億元。
棚改專項方面，2029 年及以後年度到期的棚戶區改造隐性債務 2 萬億元，仍按原合同償還，從而更好保障債務平穩消化。
對此，中信建投政策研究組首席分析師胡玉玮評論道，此次議案的通過，是地方政府隐性債的額度首次确認，标志着财政透明度的提升和政府對于風險管理的重要進展。
其表示，短期來看，可以解決地方燃眉之急，緩解當前一些地方隐性債務規模大、利息負擔重的問題。中期來看，此次置換是資源空間、政策空間、時間精力的騰挪釋放。長期來看，2028 年之後，債務規範透明，堅決遏制新增隐性債務。
中金公司團隊認為，在對政府法定債務、政府隐性債務、城投經營性債務進行全口徑嚴格監測的情況下，未來地方債務不會重復以往 " 化債—新增隐債—化債 " 的簡單螺旋，地方盲目舉債衝動有望切實管住，金融風險有望穩步降低。
化債壓力大大減輕
地方政府化債，是此番決議的重點内容之一。
《議案》提出，在壓實地方主體責任的基礎上，建議增加 6 萬億元地方政府債務限額置換存量隐性債務。按此安排，2024 年末地方政府專項債務限額将由 29.52 萬億元增加到 35.52 萬億元。從 2024 年開始，我國将連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排 8000 億元，專門用于化債，累計可置換隐性債務 4 萬億元。再加上這次全國人大常委會批準的 6 萬億元債務限額，直接增加地方化債資源 10 萬億元。
按财政部首次公開的隐性債務口徑，地方需消化的隐性債務總額從 14.3 萬億元大幅降至 2.3 萬億元，平均每年消化額從 2.86 萬億元減為 4600 億元，不到原來的六分之一，化債壓力大大減輕。
值得注意的是，目前地方政府隐性債務大部分集中在城投債中。
根據銀河證券首席經濟學家、研究院院長章俊所在團隊介紹，從目前城投債務到期量來看，2022 年— 2027 年是債務集中到期還本的高峰期，每年到期量均在 2 萬億元以上，而此後償債壓力将大幅降低。如果主要對以上到期債務進行置換，實際上可以起到債務展期的作用，部分增加當期可支配财力。按照每年 2 萬億元債務置換規模計算，預計每年可至少增加地方政府财政支出 1 萬億元，這部分資金無論是用于直接與民生相關的财政支出還是投資，均能拉動有效需求回升。财政支出提升 1 萬億元，預計至少帶動 GDP 增速 0.76%。
在章俊看來，此番财政政策的一大超預期之處在于，新增限額全部安排為專項債限額，這意味着未來債務置換的速度和效率将大幅提升。過去發行的特殊再融資債在置換過程中還需對項目進行甄别，相應置換為特殊再融資一般債或特殊再融資專項債。而本輪債務置換将隐性債務全部置換為專項債，債務置換的審核效率将大幅提升，以此能夠實現每年 2.8 萬億元的債務置換工作，本輪隐債化解的邏輯更接近于 2015 年開啟的 " 債務置換 "，更加注重效率和效果。
值得注意的是，此輪大規模化債并不意味着未來地方融資平台将重新回到預算軟約束的老路上。
在新聞發布會上，财政部特别強調将不新增隐性債務作為 " 鐵的紀律 "，對監管問責也會更嚴。在國泰君安證券宏觀聯席首席分析師黃汝南看來，這意味着在短期風險化解後，未來将更注重地方政府債務管理長效機制，從源頭上降低地方隐債再次擴張的風險隐患。
化債工作思路重要轉變
" 當前一些地方隐性債務規模大、利息負擔重，不僅存在‘爆雷’風險，也消耗了地方可用财力。" 财政部部長藍佛安表示，在這種情況下實施這樣一次大規模置換措施，意味着化債工作思路作了根本轉變：一是從過去的應急處置向現在的主動化解轉變，二是從點狀式排雷向整體性除險轉變，三是從隐性債、法定債 " 雙軌 " 管理向全部債務規範透明管理轉變，四是從側重于防風險向防風險、促發展并重轉變。
中證金融研究院首席經濟學家潘宏勝表示，過去 10 多年，地方政府性債務管理從顯性到隐性、從應急到常态化監督、從分散到統一，政府性債務管理體制總體上逐步完善。
粵開證券首席經濟學家、研究院院長羅志恒認為，在當前地方政府面臨較大債務壓力與經濟發展任務的雙重背景下，新一輪債務置換具有重要意義：其一，債務置換實現了部分隐性債務顯性化，債務更加公開透明。其二，以利率更低、周期更長的政府債券置換舉債成本高、周期短的隐性債務，以時間換空間，因此債務置換的過程也是降低風險的過程，體現了化債的本質是化解風險。其三，債務置換減輕了地方政府化債的壓力，地方政府能騰出更多的财力和精力用于發展經濟和提供公共服務。其四，債務置換有利于地方政府更好落實減稅降費，部分地區 " 亂罰款亂收費 " 等現象将明顯緩解乃至杜絕，有利于改善營商環境。
中信證券首席經濟學家明明認為，未來進一步的增量财政政策仍有空間，值得期待。明年積極财政政策有五大增量空間：一是中央财政舉債和赤字提升空間，二是擴大專項債發行規模和投向領網域，提高用作資本金的比例，三是超長期特别國債，四是加大對 " 兩重 "" 兩新 " 的支持力度，五是加大中央對地方轉移支付規模。
海通證券宏觀首席分析師梁中華認為，本次化債舉措有助于降低地方政府的隐性債務風險。前期對于地方政府隐性債務，可以通過展期、延期、借新還舊等操作，來降低債務風險。而本次直接使用地方政府信用發行标準化債券，來置換隐性債務，有助于進一步大幅降低地方政府的隐性債務風險。
邊際上也有助于降低地方政府的付息壓力，為地方政府廣義财政提供更大的空間。相比于政府顯性債務，隐性債務需要支付的利率一般更高。截至 2024 年 10 月，城投存量債加權平均票面利率為 3.76%，遠遠高于政府債利率。考慮到城投平台還存在非标等其他更高成本的融資形式，其綜合融資成本其實并不低。相比之下，2024 年 10 月地方政府債平均招投标利率為 2.24%。
對股市債市有何影響？
系列政策發布之下，将會對投資帶來哪些影響？
在國盛證券首席經濟學家熊園看來，化債有助于緩解地方财政壓力，短期對權益市場偏利好（分母端）；中期看，化債對經濟的實際拉動（分子端），更取決于化債之外的其它配套政策。對信用債而言，化債無疑降低了城投債務風險，2015 年 -2018 年化債期間，10 年期城投債信用利差從 300BP（基點）以上一度回落至 100BP 附近；對利率債而言，重點關注大規模置換債發行對流動性的衝擊，尤其是發行後償還節奏，可能會對流動性造成擾動。
華泰證券固收團隊認為，系列政策對股市而言略偏正面。政策博弈可能并未結束、應對期反而被進一步拉長，流動性保持寬松對應主題性機會比順周期品種更活躍，内需品種相對受益，兩頭或更為占優——關注 " 大 " 标的裡與政府相關的 +" 小 " 标的裡與居民消費修復初期特征更為匹配的。
債市方面，華泰證券固收團隊認為，明年财政貨币繼續發力，化債改善微觀主體資產負債表，宏觀流動性大概率延續偏松狀态。基本面核心矛盾有待解決，企業融資需求尚未恢復，產能仍在去化過程中，支持性貨币政策不改，債市還不會走熊。不過相比于股市，債市的問題是 " 起點 " 太高，機構行為不穩定因素較多，股市作為競争性資產分流資金，波動會明顯增大。目前十年國債收益率已經降至 2.1% 附近，歷史上看已經是極低水平。
明年即便有一到兩次降息，考慮到本輪穩增長政策意志、财政供給、股市分流等，也很難帶動長端利率下行太多，曲線形态走陡的概率更高，華泰證券固收團隊判斷明年十年國債低點可能難以突破 1.8%～1.9%，向上難以突破 2.3%～2.4%，長期趨勢不言結束，但震蕩市特征更明顯。
本期編輯 黎雨桐
