今天小編分享的互聯網經驗：拆分之後首份财報：阿裡仍在收縮，穿越周期，歡迎閱讀。
圖片來源 @視覺中國
文 | 思辨财經
在阿裡宣布業務拆分之後，圍繞其未來願景在市場中存在着不同觀點：
看好者，組織架構調整之後，有利于提高子業務的經營和融資獨立性，以提高經營效率，強力反彈更是箭在弦上；
看衰者，高成長性一直是阿裡乃至整個中概企業的标籤，在外部環境仍存在較大不确定風險時，企業提高治理水平确實可以緩釋一些風險，但從根本上沒有對未來提出解決方案，阿裡的破局成功與否仍需要繼續觀望。
在上述觀點的碰撞中，本季度财報（2023 年 Q2，阿裡 2024 财年 Q1 ) 就格外引人注目，也成了檢測改革成效的重要參考，我們也試圖通過對數據的解讀以期對上述争議有更為清晰的認識。
本文核心觀點：
其一，拆分之後對阿裡意義重大，部分經營指标得到好轉，這些都在本季度财報也得到了展示；
其二，迄今為止，阿裡整體上仍處于保守審慎的經營心理，以減緩擴張速度，優化損益表，且擴大回購計劃等手段來提高經營的可持續性，" 強力反彈 " 尚未來到；
其三，通過量化分析判斷，市場對阿裡也越來越向 " 價值股 " 定性，再次驗證上述觀點。
經營審慎保守是主流
初看财報，我們确實從中看到了一個與往日不一樣的阿裡，這些多與拆分有關。
總營收同比增長 14%，達到 2341.56 億元，淘天業務同比增長 12%，國際業務同比增長 41%，菜鳥同比增長也反彈到了 34%。
作為一個涵蓋零售，雲計算，物流，文娛，本地生活服務等領網域的巨無霸企業，龐大的業務構成會對集團的管理效率不斷提出挑戰，如企業擴張過程中往往會将手淘視為 " 第一桶金 "，在很長一段時間手淘頁面越發冗餘，新業務稀釋了原屬于核心零售的流量，而此時行業競争已經加劇，這些也成為彼時淘天效率不高的内因。
拆分之後，手淘 App 旋即進行了改變，強化了流量對自有業務的獨立性，而在國際業務的擴張中，菜鳥也得到了新的增長機會 ( 此前年度增長已經将到了 20% 左右），沒有了大樹庇護，業務反而得到了更好的表現，這确實是拆分帶來的一大成績。
但仔細閱讀财報，我們又看到了另外一個層面的阿裡：這是一個明顯越加審慎的阿裡，當前仍然以穩定基本盤為首要目的。
一般來說，如果企業對未來充滿信心，便會提前布局，以提高資本支出，資產化投入也一直被視為企業對未來景氣度的重要指标。
阿裡赴美 IPO 之後，資本支出便扶搖直上，一方面阿裡主營業務開始由最早的電商向外延伸到雲計算，大文娛，其後又加入線下零售以及本地生活等業務，每個部分都是用資金搭建而成。
如今我們回望這些業務，成功和失敗各有比例，正面和負面結果都有（正向刺激市場信心，而負面則很大程度上惡化了損益表，反而又丢掉了資本市場對其信心），但重金投資的業務更多還是對未來的信心。2023 年 Q2 資本性支出 69.27 億元，上年同期則為 118.43 億元，此數據結合上圖結果不言自明。
當擴張雄心不再，對内花錢也越加謹慎，本季度幾乎所有期間費用都呈收縮态勢，改善了經營性利潤率 6 個百分點。
這一方面确實可以看到業務拆分之後各個業務對自身報表更為慎重，财務優化的動力和效果更為明顯，另一方面也能看出企業整體要通過成本優化來實現周期性穿越，且值得注意的是本季度末阿裡共有 228675 名員工，對比上季度末的 235216 名仍處于壓縮中。
對投資者，當前的阿裡又表達了很大 " 善意 "，本季度回購 ADs 高達 31 億美元，此次回購計劃仍有 163 億美元的額度。
大手筆的回購計劃主要源自：
1），結合前文阿裡擴張野心的衰弱，手中持有大量現金反而會成為财務負擔（影響 ROE,ROA 等指标），也實際上影響着企業經營質量，通過回購來釋放現金，改善上述指标也成了必要之舉；
2），阿裡股價已經疲軟多時，企業擴大回購計劃也有利于穩定股價，以此穩定資本市場信心。
在對本季度财報做出簡單梳理之後，我們便有了對當下阿裡的基本看法：
其一，拆分之後企業在經營質量優化方面确實取得了不錯成績，也驗證拆分對當前阿裡的正确性；
其二，當前阿裡更多還是獲得企業成本優化的收益，稱 " 強力反彈 " 為時尚早，堪稱淘天現金牛的客戶管理收入也只是回到了 2021 年同期水平，我們還是要考慮上年低基數這個背景，加之資本支出以及期間費用的優化，阿裡長期成長性中樞的上移是否還需要再觀察；
其三，從價值股的角度去看，阿裡股價風險正在逐步散去，回購計劃對此 " 托底 " 效應明顯。
拆分之後市場風險逐漸散去
接下來我們再從資本市場角度判斷阿裡，以對前文觀點做二次驗證。
我們整理了 2023 年以來，阿裡，京東和拼多多以及金龍指數的股價波動情況（初始值設為 "1"）
作為中國零售概念股，三家企業股價走勢保持了高度相關性（漲跌幅度雖然不同，但節奏相當），只是從 3 月末開始阿裡股價得到的一次躍升，此時恰逢集團宣布業務拆分，這也驗證了拆分這一決定确實有利于提高企業估值中樞。其後，阿裡與大盤 ( 金龍指數）保持了更高的關聯性。
相比之下，拼多多在 2023 年 Q1 财報之後再次得到市場認可，股價回到了年初之時，這一方面與國内市場消費市場的新趨勢有關 ( 價格敏感型風格在特殊時期得到強化），另一方面，Temu 在海外的進展也給了市場信心。
我們此前曾簡單概括在美上市中概的基本估值邏輯：以美元計價的中國資產。簡單來說，其資產端受我國經濟周期影響（資產保值能力），在流動性方面則受美國貨币市場影響。在過去一段時間，兩種因素在不同程度上影響中概的走勢，而中概企業也在通過經營的優化以及向市場示好來提高市場信心。
拼多多和阿裡在此方面是可圈可點的，相比之下京東則顯得比較疲憊。
作為彼時消費更新的寵兒，京東在新的周期内尚未找到很好的破局之道，即便組織架構也進行了新的調整，強化各個品類的開放平台商家招商，打包物流資產上市等等，但迄今為止市場仍未給予積極的評價。
在進行量化分析時，經常将股價波動的标準差視為 " 風險 "，簡單來說，股價的高波動性乃是風險的具體表現。
我們也可以發現阿裡和拼多多的标準差正在向指數基金靠攏（理論上指數基金由于分散了風險，波動性要小很多），值得注意的是同期京東這一數值仍然偏大。
我們并非是非要對企業有所臧否，只意在說明在特殊周期内不同企業選擇了不同的穿越周期手段，其在資本市場的表現也是不一致的，這也便于我們更理性判斷企業。
從資本市場的表現中我們對阿裡也有了新的看法：
其一，結合前文阿裡經營方面的越加審慎，收縮擴張速度等等，這都說明阿裡正在由以往的 " 成長股 " 向 " 價值股 " 轉型，前者更追求速度，而後者則傾向于對利潤的優化，這些也已經得到了資本市場的認可，有意思的是當我們統計中概代表企業風險和收入預期時，產生了以下結果：
上圖中風險為股價波動标準差（一月為視窗期），預期收益為每日股價收益平均值。在上圖可以看到 BAT 三家企業基本處在同一區間，也說明市場對此前巨頭企業的觀感是一致的，而在全球大放水備受追捧的 B 站在此周期是被邊緣化的（高風險低收益），市場雖然不時時刻刻有效，但在整體上還是可以反饋其一定周期偏愛的；
其二，阿裡股價全面反彈的三大要素：1. 我國經濟全力反彈（看人民币離岸匯率）；2. 阿裡财報重新獲得成長性征兆（雲計算，國際業務，菜鳥等業務不看利潤看增長）；3. 美聯儲在流動性方面得到徹底扭轉。
有多少是企業可以做的，又有多少是在其能力範圍之外的呢？
