今天小編分享的科技經驗：達摩達蘭估值英偉達，歡迎閱讀。
之前的帖子點贊過了50，拖延了兩周，終于有時間翻譯達摩達蘭教授的文章：AI的赢家和輸家。長文預警，極短總結：英偉達只值$238~
半導體生意
由于1980年代的個人電腦革命，半導體業務經歷了快速增長，個人電腦從極客的工具和玩物轉變為人們的日常用具。在過去的四十年中，計算機芯片已經成為我們使用的幾乎所有東西的一部分，從家用電器到汽車，制造這些芯片的公司也看到了他們的财富增長，并時常面臨着技術轉型帶來的風險。
1.從高增長到成熟
随着科技越來越多地進入生活的各個方面，半導體業務也得以大步向前發展。下圖描繪了從1987年到2023年（第一季度）所有全球半導體公司的累積收入：
半導體公司的收入在1980年代和1990年代激增，首先是由個人電腦業務推動，然後由互聯網經濟主推。從2001年到2020年，半導體業務的收入增長已經降到個位數，因為新用途對芯片的需求增加被技術進步和芯片價格的下降所抵消。雖然收入增長在過去三年中因為AI而再次加速，但這個行業已經成熟。
2.持續盈利伴随周期波動
半導體業務在其存在的大部分時間裡一直是盈利的，如下面的公司總體利潤率所示：
盡管毛利率和營業利潤率一直很高，但利潤率的周期性仍然存在。 值得注意的是，由于将研發費用作為運營費用進行會計處理，而不是作為資本支出，這些利潤率被低估了。在每個時期，半導體公司的研發調整後的營業利潤率高出約2-4%，調整營業利潤的方式是将當年的研發費用加回，并減去過去五年内研發費用的攤銷金額（采用直線攤銷）。
3.與投資市場的關系
随着半導體業務在收入和利潤方面的影響力增加，投資者已經将這些運營結果計入了這些公司的市場資本化。下圖報告了全球半導體公司的總企業價值和市場資本化，以美元計價：
如圖所示，半導體公司經歷了長時間的輝煌，其間也夾雜着痛苦，20世紀90年代是市值飙升的十年，緊接着是2000年至2010年市值停滞不前的十年，然後是另一個十年的增長，市值在2011年至2020年間飙升了六倍。
随着市值的起起落落，半導體公司的估值倍數也在波動。在互聯網泡沫時代達到高點，半導體公司的整體市銷率超過7倍。泡沫破裂後，在很長一段時間内跌落到2到3倍之間。然後在2019年至2021年之間再次飙升。
4.赢家和輸家的陣容輪轉
随着半導體行業的成熟，其中的玩家也一直在變化。下表展示了從1990年到2023年，以10年為間隔，按收入計算的十大半導體公司的演變:
随着時間的推移，上榜企業的陣容發生了變化，1990年的榜單中只有兩家公司(英特爾和德州儀器)進入了2023年的榜單。在過去的幾十年裡，榜單上的日本公司要麼下滑，要麼消失，取而代之的是韓國和台灣公司，其中台積電是排名上升最快的公司，于2022年榮登榜首。在長時間位居榜首之後，英特爾在2022年的收入排名中回落至第三位。請注意，這篇文章的主角英偉達在2023年的榜單上排名第八，從2010年開始一直保持在這一位置。這似乎與該公司不斷上升的市值不符，但也表明該公司的戰略是追逐利潤率高的小眾市場，而不是只追求營收增長。
随着時間的推移，半導體芯片的客戶也發生了變化，從個人電腦轉向智能手機，過去10年，汽車、加密貨币和遊戲公司對半導體芯片產生了需求。在過去的幾年裡，數據處理也成為需求驅動因素，可以肯定地說，越來越多的全球經濟是由計算機芯片驅動的:
英偉達:機會主義者
英偉達于1993年由黃仁勳創立，但直到本世紀初，它一直是一個小眾市場的參與者。它的大部分增長都是在過去十年中出現的，就像整個半導體業務的收入開始趨于平穩一樣，在本節中，我們将回顧該公司的歷史，尋找其成功和當前地位的線索。
1. 機會主義驅動的盈利增長
英偉達于1999年1月22日上市，當時正值互聯網熱潮，其股價在上市當日飙升了64%。在公開募股時，該公司正在賺錢，但收入只有1.6億美元，在這個行業中只是一個小角色。如下圖所示，這些收入在2000年至2005年間增長，2005年達到24億美元。在接下來的十年(2006-2015)中，年營收增長率回落至每年7-8%，但這種增長使該公司在2010年跻身半導體公司前十名。2016年至2020年期間，對遊戲和加密貨币的适時機會押注使收入增長率飙升至27%，而這一增長一直持續到過去兩年:
英偉達的歷史有兩個令人印象深刻的組成部分。首先，它能夠保持強勁的增長，即使該行業的收入增長放緩(2011-2020年期間為3.97%)。其次，這種高收入增長不僅伴随着利潤，而且伴随着高于平均水平的盈利能力，英偉達的毛利率和營業利潤率都超過了行業平均水平。英偉達擅長提前投資，在市場看到增長之前進行布局，這一戰略取得了良好的回報。因此，該公司目前在人工智能芯片業務中的主導地位，可以被視為該戰略發揮作用的更多證據。
從盈利能力和風險的角度來看，英偉達商業模式的一個組成部分需要格外注意。英偉達的核心業務是研究和設計芯片，而不是芯片制造，它将幾乎所有的芯片生產外包給台積電。因此，它的利潤來自于提高這些芯片價格的能力，同時它還面臨着地緣政治緊張局勢可能破壞其供應鏈的風險。
2. 大規模的再投資
雖然英偉達的增長和盈利能力令人印象深刻，但要把估值故事說完整，還得把公司為實現增長而進行的投資納入其中。對于半導體公司來說，這種再投資不僅包括對制造能力的投資，還包括在功率和性能方面創造下一代芯片的研發。達摩達蘭教授将英偉達的研發工作資本化，用5年的壽命，重新計算了營業收入。根據修正後的數據，英偉達2021-2023年的稅前營業利潤率為37.83%，稅前資本回報率為24.42%。
作者還計算了銷售額與投資的比率，衡量每投入一美元資本所產生的銷售額。到2022年，英偉達的這個數字是0.65。說明即使完全外包了芯片制作，這也絕對不是一個輕資本的業務，英偉達投入了大量資金，才取得了今天的成就。
3.巨大的市場回報
英偉達在運營方面的成功給金融市場留下了深刻印象，其市值從IPO之日上升到萬億美元，如下圖所示:
許多人後悔自己缺乏遠見，沒有盡早投資英偉達，但其實這是一條崎岖的成長之路。事實上，該公司在2002年和2008年皆有過瀕死經歷，市值損失超過80%。這張圖表告訴人們。即使是市場上最大的赢家，也曾有過投資者對其前景極度悲觀的時期，價值投資并不容易。
AI:從承諾到利潤
過去幾個月裡，英偉達的股價上漲很大程度上得益于有關人工智能的讨論，因此有必要繞道而行，研究一下人工智能為何會成為如此強大的市場驅動力，從過去的經驗看看它将如何為投資者和企業帶來好處。
革命性的還是漸進式的改變?
市場經歷了多次技術革新，首先是20世紀80年代的個人電腦，然後是20世紀90年代的互聯網普及，接着是本世紀頭十年的智能手機和過去十年的社交媒體。這些變化不僅影響了廣泛的商業領網域，而且還改變了我們生活、工作和互動的方式。與此同時，我們也看到了更多漸進式的變化，盡管它們在創造新業務和颠覆方面的能力很重要，但并不完全符合革命性的标準。達摩達蘭教授無法認同一些對"雲"和"虛拟現實"業務具有革命性的看法，他認為這些更多的是漸進式的變化，而不是革命性的變化。
那麼，從革命性的變化到漸進式的變化，人工智能處于什麼位置呢？一年前，作者會把它放在漸進欄中，但是ChatGPT改變了他的觀點。這并不是因為ChatGPT處于人工智能技術的前沿，它并非如此，而是因為它讓每個人都能接觸到人工智能。當教授看着教五年級的妻子苦惱于學生們用ChatGPT做家庭作業時，以及自己的學生向ChatGPT提出一些關于估值的問題而不是請教自己時，感受到了人工智能颠覆生活和工作的潛力。
業務影響
如果人工智能是革命性的變革，并将成為未來十年的關鍵市場驅動力，這對投資者意味着什麼?回顧過去40年的革命性變化(個人電腦、互聯網、智能手機和社交媒體)，有一些經驗教訓可能适用于人工智能業務。
革命性的變革對整體經濟和股票市場有幫助嗎？過去40年的結果喜憂參半。上世紀80年代由個人電腦驅動的技術革命恰逢股市高回報的10年，随後10年的互聯網熱潮也是如此，但本世紀頭十年是市場歷史上最糟糕的十年之一，股價停滞不前。在過去的十年裡，股市再次表現良好，科技是最大的赢家，在過去的40年裡(1980年至2022年)，股市的年回報率略高于此前的50年。
考慮到股市的波動性，40年是很短的一段時間，我們從這些數據中最多能看出的是，技術變革對市場是淨積極的，盡管對投資者來說波動性增加了。
有少數大赢家，也有大量的失敗者。無可争議的是，過去40年的每一次革命性變化都在這個領網域創造了赢家，但也出現了一些警告。首先，這些變化產生了少數大赢家的行業，少數公司主導了這個領網域，我們已經看到這種模式在軟體、在線商務、智能手機和社交媒體上發揮了作用。第二個原因是，這些行業的早期領導者往往是半途而廢，沒有成為大赢家。最後，盡管這些企業總體上是成功的，但它們在發展過程中經歷了很多錯誤的開始和失敗。對投資者來說，必須吸取的教訓是，如果你在競争中支持了錯誤的參與者，或者更重要的是，錯過了大赢家，那麼領先于市場上的其他參與者，投資于革命性變革并不會帶來高回報。
的确，在人工智能遊戲的早期階段，市場已經将英偉達和微軟視為大赢家，但十年後，我們完全有可能看到不同的赢家。在炒作周期的階段，幾乎每家公司都在試圖披上人工智能的外衣，就像上世紀90年代的每家公司都渴望擁有互聯網一樣，許多公司在上世紀90年代聲稱擁有"用戶密集型"平台。作為投資者，在未來的幾個月和幾年裡，将小麥從糠中分離出來只會變得更加困難，這是學習過程的一部分。有人認為，你可以購買一個由将受益于人工智能的公司組成的投資組合，并從少數成功的公司身上賺錢，但過去的市場經驗表明，這種投資組合更有可能被高估，而不是被低估。
市場上到處都是曾經成功的企業的屍體，它們被技術變革颠覆了。在這些被颠覆的公司裡，投資者不僅虧損，而且更糟糕的是，他們被這些公司的"廉價"所吸引，投入了更多的資金。舉兩個例子，一個是實體零售公司的投資者被網絡零售摧毀，另一個是報紙/傳統廣告公司的投資者被網絡廣告颠覆。如果人工智能成功實現其承諾，是否會有企業被颠覆？當前AI正處于宣傳階段，承諾的要比能實現的多得多。
最重要的是，即使我們都同意人工智能将在未來幾年改變企業和個人的行為方式，投資者也沒有低風險的途徑将這種信念貨币化。
估值影響
如果歷史可以為我們提供指導，我們就會發現我們正處于人工智能的炒作階段，在這個階段，人工智能被過度宣傳為人類已知的幾乎所有問題的解決方案，并被用來為其軌道上的公司提供高額溢價，而鮮有任何量化這些溢價的嘗試。許多人辯稱，人工智能将如何影響未來的财務數字存在太多的不确定性，很難估值，這一論點與預先支付一個太高的溢價數字不一致。簡而言之，如果你為一家公司的人工智能效應付出了高昂的代價，那麼你就應該抛開懶惰，利用你的判斷和數據來得出人工智能對現金流、增長和風險的影響，進而得出價值。
在做出這些估計時，根據人工智能公司所處的人工智能生态系統的組成部分對其進行細分是有意義的，教授建議進行以下細分:
硬體和基礎設施：過去幾十年的每一次重大變化都帶來了硬體和基礎設施方面的需求，人工智能也不例外。人工智能對NVIDIA的影響來自于針對AI優化的芯片需求增加，并且由于該市場預計将呈指數級增長，能夠占據該市場大部分份額的公司将受益。毫無疑問，要實現人工智能的承諾，還需要在基礎設施方面進行其他投資，因此，正在提供這種基礎設施的公司将從中受益。
軟體：人工智能硬體本身沒有什麼價值，除非它與能夠利用其計算能力的軟體相結合。這種軟體可以采取多種形式，包括人工智能平台，聊天機器人，深度學習算法(包括影像和語音識别，以及自然語言處理)和機器學習等。雖然軟體業務的不确定性更多，但它可能比硬體有更大的上升空間。
數據：由于人工智能需要大量的數據，因此将會有一些企業從專門為人工智能應用收集和處理數據中獲得價值。大數據在過去十年中更多地被用作流行語，而不是商業主張，當它與人工智能結合在一起時，它可能最終會在價值鏈中找到自己的位置。
應用：對于更多面向消費者的公司來說，人工智能的前景是，它将改變他們開展業務的方式。人工智能的最大好處，是它将使企業降低成本(主要是通過用人工智能驅動的應用程式取代體力勞動)，提高效率，進而提高利潤。但教授認為，如果每家公司都有人工智能，而且人工智能像承諾的那樣降低成本、提高效率，那麼它們的產品/服務最終很可能會降價，而不是提高利潤。人工智能的另一個問題是，如果它實現了其自動化業務方面的承諾，哪怕只是其中的一部分，對那些目前通過提供這些服務獲得豐厚利潤的現有公司來說，它将是破壞性的，甚至可能是毀滅性的。在這些業務中，人工智能将不僅僅是一個零和遊戲，而是一個負和遊戲。
關于人工智能将如何影響投資的具體問題，作者相信如果把它作為一種工具來使用，它可以幫忙更好的估值，對于那些主動投資者，無論是個人還是機構，人工智能将使一個困難的遊戲(從投資中獲得超額回報或alpha)變得更加困難。作為一個主動投資者，你擁有的任何優勢都會在人工智能世界中更快地被復制，AI工具将對每個投資者都是可訪問的，人工智能對任何投資者來說都不是一個可持續的優勢。
社會影響
人工智能會讓我們的生活更容易還是更困難？更籠統地說，它會讓世界變得更好還是更糟？一些人工智能的支持者描繪了一幅美好的畫面，人工智能接管了可能會讓人們感到無聊的卑微任務，并為數據分析帶來了公正的眼光，從而導致更好的決策。還有人把人工智能視為大公司用來控制思想和獲取權力的工具。教授認為兩種觀點都有道理，AI是把雙刃劍。
有些人認為，通過限制或調節人工智能的發展，可以控制人工智能，使其服務于更高尚的衝動，但作者并不樂觀，原因有很多。首先，監管者和立法者都無法理解人工智能的機制，更不用說對其使用進行合理的限制了，即使他們這樣做了，其動機也不是無私的。其次，任何旨在防止人工智能過度發展的監管或法律幾乎肯定會引發意想不到的後果，至少在某些情況下，這些後果會比監管或法律本應控制的問題更嚴重。第三，在看到監管機構和立法者對社交媒體爆炸的後果處理得多麼糟糕之後，有理由懷疑他們甚至不知道從哪裡開始制定規範。雖然這是一個悲觀的看法，但這是一個現實的看法。更多的得靠人工智能的使用者自身，去區分好壞。
AI芯片的故事
人工智能的故事在英偉達身上引起了特别的共鳴，因為與大多數其他公司不同的是，英偉達已經有了實質性的東西，并且有了自己的目标市場。特别是，英偉達在過去幾年的大部分時間裡都在為新興的人工智能市場投資和開發產品。這不僅為英偉達帶來了市場領導地位，還帶來了收入和利潤。對英偉達最新季報的興奮反應大部分來自該公司報告的數據中心收入激增，其中大部分增長來自人工智能芯片。雖然該公司沒有明确透露數據中心營收中有多少來自人工智能芯片，但據估計，到2022年，這些芯片的總市場規模約為150億美元，其中英偉達占據了約80%的市場份額。
ChatGPT對市場預期的衝擊已經在未來十年人工智能芯片市場的預期增長中發揮了作用，對2030年整體人工智能芯片市場的預測從2000億美元到3000億美元不等。雖然這一估計存在很大的不确定性，但對于英偉達在這一領網域的存在，我們可以做出兩點斷言。首先，這将是英偉達未來十年收入的增長引擎，即使他們的遊戲和其他芯片收入增長趨于平穩。其次，英偉達在競争中處于領先地位，雖然AMD、英特爾和台積電都将分配資源來建立自己的人工智能業務，但英偉達的主導地位不會輕易被打破。
估值英偉達
回顧英偉達過去十年的成長和成功，以及它最近跻身"萬億美元市值"公司的行列，有兩種推動力在起作用。一種是根據過去的歷史，假設公司不僅會在未來繼續取得成功，而且會以超出市場預期的方式取得成功。另一種觀點認為，過去的巨大成功提高了投資者的期望，以至于該公司很難滿足他們的期望。
故事和估價
NVIDIA成功的驅動力一直是其高性能GPU卡，但很有可能在過去十年中購買這些卡并推動NVIDIA成功的業務将與下一個十年中使其成功的業務不同。在過去十年的大部分時間裡，是遊戲和加密用戶讓該公司在競争中脫穎而出，但壞消息是，這兩個市場都在走向成熟，未來的預期增長率較低。對英偉達來說，好消息是，它還有另外兩項業務準備介入并為增長做出貢獻。首先是人工智能，英偉達在這個目前相對較小的市場占據了巨大的市場份額，但幾乎可以肯定，在未來十年内，這個市場将增長十倍或更多。另一個是在汽車行業，更強大的計算被視為開啟自動駕駛和其他增強功能所需的要素。英偉達在這個領網域只是一個小玩家，雖然它不像在人工智能領網域那樣占據主導地位，但一個不斷增長的市場将使英偉達獲得可觀的市場份額。
簡而言之，一家公司的價值是由包括四項輸入的函數決定——收入增長(代表其增長潛力)，目标營業利潤率(代表盈利能力)，再投資效率(ROIC，代表增長效率)，以及資金成本和失敗風險。
雖然英偉達所有不同的業務(人工智能、汽車、遊戲)在毛利率和營業利潤率方面都有一些共同的特點，并且需要研發來進行創新，但這些業務在收入增長潛力方面存在分歧。
收入增長：英偉達仍将是一家高增長公司，原因有二。首先，盡管由于過去10年的增長，它的規模有所擴大，但它在整個半導體市場的市場份額并不大，收入不到英特爾或台積電的一半。第二個更重要的原因是，雖然它的遊戲收入增長開始放緩，但它在人工智能和汽車這兩個有望快速增長的市場中處于有利地位。這裡假設這些市場将實現其增長承諾，英偉達将保持AI芯片業務的主導地位，同時在汽車芯片業務中獲得可觀的份額(15%)。
盈利能力：半導體業務的成本結構彈性相對較小，但這裡假設應該關注的是研發調整後的利潤率，并且英偉達将從2022年的利潤率下滑中迅速反彈，實現比同行更高的利潤率。雖然研發調整後利潤率40%的目标可能看起來很高，但值得記住的是，該公司2020年的利潤率為42.5%，2021年的利潤率為38.4%。如前所述，英偉達對台積電芯片生產的依賴意味着，任何利潤率的增長都必須更多地來自價格上漲，而不是成本控制。
投資效率：英偉達在過去十年中投入了大量資金，到2022年，每投入1美元的資本(包括研發投資)只能產生65美分的收入。這種投資顯然是有成效的，因為該公司能夠實現增長，并產生超額回報。鑑于公司的規模更大，加上過去投資的回報增加了收入，這裡樂觀假設，公司的再投資效率将接近全球行業的中位數，即每投入1美元的資本產生1.15美元的收入。
風險：半導體仍然是一個周期性的業務，而周期成本也是一種壁壘，可以淘汰落後公司。根據NVIDIA的地理風險敞口和極低的負債率，作者估計NVIDIA的資金成本為13.13%，但選擇使用美國半導體公司的行業平均水平12.21%作為初始增長期的資金成本。随着時間的推移，假設這一資本成本将下降到總體市場平均資本成本的8.85%。
有了這個故事，以及由此產生的輸入數字，得到的NVIDIA的估值如下所示:
根據這個估值，達摩達蘭教授在2023年6月10日得出的英偉達每股價值約為240美元，遠低于該股在2023年6月10日的股價409美元。
模型和盈虧平衡分析
為了研究價值作為假設的函數是如何變化的，作者采圍繞關鍵輸入構建了估值模型。
收入：在基本估值中，考慮到人工智能和汽車芯片業務的高增長，讓英偉達在第一個領網域占據主導地位，在第二個領網域占據相當大的份額，到2033年，營收将達到2670億美元。然而，這是建立在對兩個市場未來的假設之上的，這兩個市場在任何一個方向上都可能是錯誤的，這種不确定性被納入了模型中，作為NVIDIA收入的三個部分的概率分布:
模型顯示，到2033年，英偉達的收入可能超過6000億美元，也可能不到1000億美元。
營業利潤率：在基本案例中，将明年英偉達的研發調整後利潤率提高到35%，并目标在2027年達到40%的營業利潤率，此後将永遠保持這一水平。這完全有可能過于樂觀，将已經高于行業平均水平的利潤率提高到更高的水平，也可能過于悲觀，沒有考慮到英偉達在人工智能和汽車業務中更高的定價權。教授在2027年(及以後)目标營業利潤率的(三角形)分布中捕捉到了這種不确定性，将區間的上限設定為50%，這将比英偉達自己過去的利潤率有很大的溢價，而下限設定為30%，這将使他們更接近同行。
再投資：衡量的是投資資本回報率ROIC，雖然将NVIDIA的ROIC設定為半導體行業的平均水平1.15，但該公司可能會繼續以接近其歷史平均水平0.65的水平進行再投資(導致更多的再投資)。另一種可能是，該公司過去10年的投資，尤其是在人工智能芯片上的投資，将使其在未來10年的再投資大幅減少，達到1.94。
風險：排除失敗風險，并關注資金成本，将估計集中在12.21%，這是行業平均水平。然後考慮到不斷增長的人工智能業務可能會降低收入的周期性，将資金成本降低到8.85%的市場平均水平。或相反，增加不确定性和不确定性，将資金成本提高到15%。
有了這些估計，每股的模拟值如下所示:
對于英偉達股價能否達到每股400美元或更高的問題，答案是肯定的，但至少根據模型估計，這種可能性很低。事實上，目前的股價正逼近價值概率分布的第95個百分位(極小概率)。
另一個問題是，如果英偉達的内在價值要超過400美元，必須發生什麼？作者研究了決定其價值的兩個關鍵變量:第10年的收入和營業利潤率。
這個表格強化了模型中的發現，它表明，存在導致當前價格達到公允價值或低于價值的合理路徑，但這些路徑需要驚人的收入增長和超正常的利潤率。在半導體業務中，50%的目标利潤率正在推動可能性的極限，如果英偉達找到一種方式來提供價值，證明當前的定價是合理的，那就必須通過爆炸式的收入增長。簡而言之，你需要新增一兩個市場，具有類似于人工智能市場的潛力，同時英偉達可以主導該市場。
結論
達摩達蘭教授熱愛英偉達這個公司，對黃仁勳的領導只有贊賞。在一個收入增長變得稀缺(個位數收入增長)和產品市場細分化(利潤率下降)的行業，英偉達找到了一條不僅實現增長，而且實現高利潤率和超額回報的增長之路。雖然有些人可能會說，英偉達很幸運地趕上了遊戲和加密業務的井噴式增長，但仔細研究它的成功就會發現，讓該公司取得成功的不是運氣，而是遠見。事實上，随着人工智能和汽車業務的增長，英偉達在這兩個領網域的定位表明，這是一家為機會主義而生的公司。作者對英偉達的估值故事反映了所有這些積極的特征，并假設它們将持續到下一個十年，但這種樂觀的叙述仍然產生了遠低于當前價格的價值。
賣出英偉達對于作者來說并不容易，這是他盈利最多的股票之一。教授選擇了一條折中之路，賣掉持有的一半股票，套現利潤，保留另一半股票，期待公司将在未來十年找到其他新市場。
尾聲
當我們聽到人工智能沒完沒了的宣傳，以及它将如何改變我們的生活和影響我們的投資時，我們可以從過去看到的其他重大變化中吸取教訓。首先，即使你認同人工智能将改變我們工作和娛樂方式的觀點，但這并不一定意味着投資人工智能相關公司就會產生回報。換句話說，你可以正确把握宏觀叙事，但你也需要考慮這個故事如何在公司之間發揮作用，才能產生回報。第二，僅僅因為你面臨巨大的不确定性，就拒絕對人工智能将如何影響企業的基本面(現金流、增長和風險)做出估計或判斷，這種懶惰不會讓不确定性消失。相反，它将創造一個誇張的溢價，使我們更容易陷入騙局。第三，作為一個社會，人工智能的加入會讓我們的生活變得更好還是更糟，目前還不清楚，因為每一次重大的技術變革似乎都會帶來意想不到的後果。
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