今天小編分享的财經經驗:森馬“跑不動”,歡迎閱讀。
出品 | 妙投 APP
作者 | 段明珠
頭圖 | 視覺中國
一份 " 離譜 " 的财務數據,加上高管變化,森馬服飾的兩份公告一起發出,不能說是巧合,無怪财報發布次日市場直接跳空低開跌至深水。
先看業績,森馬服飾 Q3 營收 34.44 億,同比微增 3.15%,但歸母淨利 2.03 億,同比下滑 35.97%(上半年均為正增長);存貨從保持三個季度的 20 多億一躍升至 41.68 億,經營活動淨現金流卻從 Q1 的 8.34 億快速下滑至 -3.65 億。
這表明,森馬服飾營收數字是保住了,代價是花更多營銷費用,產生更多存貨,以及資金回籠困難。
今年以來,森馬服飾高舉高打,逆勢開新店、對标優衣庫、開發戶外羽絨服等新產品、請脫口秀演員代言火出圈等,上半年業績也有亮點。
而 Q3 财報數據卻突然反轉,合理的推測是積累的問題捂不住了。
從投資角度,森馬服飾不算是很好的選擇:戰鬥在最内卷的休閒服飾賽道,營收支柱童裝也因少子化等因素面臨增長壓力。從上市至今,其股價已跌超 30%;在前一段消費股轟轟烈烈的行情中也表現一般,僅在國慶節前最後一個交易日勉強收獲一個漲停板。
但另一方面,它又是不錯的收息股,上市至今分紅超百億,高于 96% 的上市公司。若在其股價低迷階段買入,也有翻倍的機會,最近一次是從 2020 年 4 月到 2021 年 5 月,再往前是 2019 年 1 月到 2019 年 9 月,2017 年 11 月到 2018 年 7 月。
所以,當前森馬服飾遇到哪些問題?市盈率只有 15X 左右,其是否正處于谷底?這次還有沒有觸底反彈的可能?
從街邊店到購物中心
森馬服飾的發展歷程簡直是部濃縮的中國服裝史。
1996 年,國内服裝市場風起,森馬品牌創立。2000 年森馬銷售額破 10 億,進入國内知名品牌的前列。2003 年,周傑倫代言美特斯邦威,森馬則找來謝霆鋒,一時間這兩家成為 " 步行街雙驕 "。
2006-2012 年期間,中國服裝行業處于黃金期,總體增速超過 20%,森馬借勢快速擴張,2012 年線下門店約 4400 家,營收穩定在 70 億。
2015 年之後,中國服裝業進入穩定發展期,增速大約為 6%-8%,但庫存危機慢慢醞釀;2018 年危機爆發,當年全國服裝銷售量為 540.6 億件,同比下降近四分之一。
但森馬這幾年營收仍保持緩慢增長,在于提前布局了 2 步棋。
一個是產品層面,童裝逆勢成為第二增長曲線。森馬 2002 年成立了童裝品牌巴拉巴拉,復用休閒服飾成熟的模式降維打擊當時還一盤散沙的童裝市場。
2008 年 -2017 年,巴拉巴拉營收由 5.48 億上升到 63.22 億,年均復合增速高達 31.2%,遠高于行業平均水平;同期專營童裝的安奈兒營收為 10.31 億。也是在 2017 年,森馬的兒童服飾營收首次超過了休閒服飾營收,占據整體營收的半壁江山。
巴拉巴拉的門店數到 2018 年上半年增至近 5000 家,相比 2010 年差不多翻倍;電商渠道上,巴拉巴拉也連續多年獲得天貓 " 雙 11" 童裝類銷售冠軍。
森馬同時還擴寬童裝品牌矩陣,推出馬卡樂、迷你巴拉;代理意大利童裝 Sarabanda 布局高端價位。如今巴拉巴拉穩坐中國童裝市場常年斷層第一的寶座,市占率 2020 年達到頂峰 7.3%。
一個是渠道層面的變革,森馬線下門店優化,開辟電商渠道。
2012 年在國際品牌和電商雙重衝擊下,森馬受擠壓開始大規模關店,2013 年關店近 400 家,到 2017 年還剩 3628 家線下店,平均每年淨關店 158 家。其同時調整開店策略,避開優衣庫等國際品牌聚集的一二線大城市,轉而深耕三四線城市。
同樣在 2012 年,森馬成立專門的電子商務公司開拓線上業務,最先是為了去庫存,結果配合促銷等措施,很快将庫存從 84 天下降至 68 天。之後電商成了發展重點,2019 年雙十一期間,森馬電商全渠道銷售額突破 12 億元。
落到森馬服飾的股價走勢圖上:2014 到 2015 年、2020 年到 2021 年的兩次上漲更多是行業紅利或復蘇預期帶來的整體 β;2018 年和 2019 年兩次上漲則主要源于自身產品和渠道變革帶來的增長 α。
于是問題就變成,森馬服飾未來還能否獲得類似的 α 和 β。
目前看,服裝行業整體的 β 難有較大提升。
今年上半年,我國限額以上部門服裝商品零售額同比增長僅 0.8%,同比驟降 14.7%;其中 4 月和 6 月是下降狀态;同期穿類商品網上零售額累計同比增長 7%,但同比也下降 6.3%。
童裝市場稍好一些。2023 年中國童裝行業零售市場規模為 2526 億,市場產需量分别為 55.4 億件、38.7 億件。根據歐睿國際預測,到 2027 年我國童裝市場規模将達到 3165 億元,五年年均復合增長率為 5.8%,同樣是一個相對增速較緩慢的市場。
且童裝市場集中度較低,加上安踏童裝、361 度童裝等品牌乘戶外運動風潮分流市場份額,巴拉巴拉市占率自 2020 年後已逐年下滑,目前市占率在 6% 左右。
如果再考慮到未來少子化等因素帶來的復雜影響,巴拉巴拉整體的增長空間想象力有限。
最終能獲得多少增長,更多還要看森馬服飾自身的布局。
從中國 ZARA 到優衣庫
先理清森馬服飾當前賺的錢從何處來。
由于 Q3 财報中森馬服飾未給出收入細分數據,需結合 2023 年年報和 2024 年半年報的數據來看。
2024 年上半年,森馬服飾總營收 59.55 億,同比增 7.11%,歸母淨利 5.53 億,同比增 7.14%。
其中,兒童服飾營收為 40.70 億,同比增長 6.43%,占比 68.35%;休閒服飾營收為 18.14 億,同比增長 7.66%,占比 30.45%。不僅如此,兒童服飾毛利率為 49.55%,同比增長 3.12%;休閒服飾毛利率僅為 38.57%,同比下降 2.07%。
另外,線上營收為 26.95 億元,同比增長 3.36%,占總營收的 45.26%(近三年穩定在 40% 以上),毛利率為 47.38%,同比增長 5.70%;線下又分為 3 種模式,直營、加盟和聯營營收分别為 7.03 億、24.01 億、0.86 億;營收同比增長最快的是加盟,為 11.82%,聯盟幾乎沒有變化;自營毛利最高 67.17%,加盟毛利最低 38.09%,但線下毛利率總體微降。
可見,森馬目前營收中,童裝線挑大梁,自營提毛利,加盟提營收。
而森馬近來頻頻落子,總結起來仍是在產品端和渠道端。
森馬在產品端不斷開新品,并重新定位原有的休閒服飾。
加碼兒童運動。2024 年半年報顯示,森馬服飾獲得了亞瑟士兒童(ASICS Kids)的兒童品類在中國範圍内的獨家授權,期限至 2026 年 12 月 31 日;獲得彪馬兒童(PUMA Kids)在中國大陸範圍内的授權,期限至 2027 年 12 月 31 日。
截至 2024 年上半年,ASICS Kids 線下門店已突破 70 家;PUMA Kids 線下門店超 20 家。
聚焦羽絨品類,近期因為請脫口秀演員徐志勝代言,森馬服飾羽絨服小火一把;加碼衝鋒衣品類,森馬衝鋒衣還登上大主播直播間。
不過森馬暫未披露新品牌的細分收入,是否能成功還要時間驗證。但這些倒是先影響了森馬的存貨情況。
對服裝企業來說,庫存簡直是達摩克利斯之劍。
2022 年森馬曾面臨很嚴重的庫存問題。當年存貨高達 38.47 億,占總資產的 21.06%,其中 1 年以上的存貨價值高達近 4 億元,存貨周轉天數延長至 185 天,遠高于理想狀态下的周轉天數。
當時森馬采取的一項重要措施是縮減 SKU 中的長尾產品,做深基礎款、打造心智產品。所以其存貨從 2023 年 Q4 下降到 20 多億,并保持了 3 個季度。
結果今年 Q3 森馬的存貨突然飙升到 41.68 億,官方給出的解釋是 " 存貨采購增加所致 "。暫時可以理解,因為休閒服飾通常需以豐富的 SKU 完成廣覆蓋和高轉化,後續只能觀察森馬這些新品的銷售情況,以防再次出現長尾產品造成不良庫存高企的困境。
這也解釋了為何森馬要從 " 中國版 ZARA" 轉變為優衣庫。一方面是快時尚品牌在拼命 " 卷 " 供應鏈,只能以更快的魔法打敗魔法,所以 ZARA 落寞,上新更快更多的 SHEIN 暫時勝出;另一方面消費者的需求和觀念也發生變化,價格低質量好,最好還是大牌 " 平替 ",帶點社交價值才會買單。
所以森馬調整了定位,開始以家庭為場景提供成人服飾、童裝和家居產品,并将目标客群從此前的 "95 後新青年 " 改為 " 中國大眾家庭 ";打造涼感系列、舒服褲、輕松羽絨等,想推出類似優衣庫的超級大單品搖粒絨那樣。
這條路能否走通也有待觀察。無論是優衣庫還是當年同樣定位家庭消費的 GAP,眼下日子也并不好過。也有消費者反饋遮住商标,森馬的產品和别的品牌差異不大,可能森馬還需要提供會被消費者選擇的理由。
再看渠道端,向海外市場要增量是森馬當前的重點之一。
2023 年 4 月,森馬服飾成立海外事業部,9 月首次舉辦海外代理客戶會議,并在上海動工建造 " 森馬上海國際運營中心 "。
截至 2023 年底,森馬及巴拉巴拉兩個品牌已擁有 70 家海外門店,主要分布在越南、蒙古、尼泊爾、新加坡、沙特阿拉伯等國家;其中東南亞又被認為是重點區網域。
不過 2023 年森馬的境外營收僅 4394.38 萬元,占總營收比重不到 1%;預計 2024 年海外業務整體營收增長 50% 以上,考慮到小基數,這塊增量對整體貢獻不會太大。且在海外,森馬同樣會面對優衣庫等成熟國際大品牌的競争,僅以東南亞森馬和優衣庫對比,優勢不太明顯;且海外市場運營復雜程度高。
線下門店森馬仍在投入和試錯,從其單店經營數據能看出些端倪。
不久前森馬在杭州開出轉型後的首家旗艦店,預計今年類似這種店面會開出超 500 家。
根據 2024 年森馬半年報,自營門店數量在增加,從 681 增加到 839,變動率近 30%;單店平均面積略有減少(200 平左右),單店平均營收降至 83.82 萬 / 半年,去年同期是 98.35 萬 / 半年;加盟店數量微增,從 7164 增至 7185,變動比例約 7%;單店平均面積減少(不到 200 平),單店平均營收增加到 33.42 萬 / 半年,去年同期是 29.97 萬 / 半年。
其中,森馬童裝店總面積略有增加 2.33%,休閒服飾店總面積略有減少。
可見,森馬自營門店的平效略有降低(從 4598 元 / 平米 / 半年降至 4158 元 / 平米 / 半年),加盟門店的平效在優化(從 1643 元 / 平米 / 半年提升至 1850 元 / 平米 / 半年);童裝店的平均平效也略有下降。
考慮到森馬自營門店有近 30% 為半年内新增,運營能力仍有很大提升空間。
綜合來看,森馬服飾在新產品、渠道優化、海外市場開拓上均有很大不确定性。
左側入局?
同 Q3 季報一同發布的還有高管變更,森馬服飾總經理徐波卸任調回集團。
徐波從 2018 年任森馬服飾總經理,被外界認為是森馬從家族企業進入職業經理人管理時代。其在任期間森馬業績坐了過山車,主導的幾次收購後來也未能收到預期效果。
而徐波卸任公告上還提到,其仍持有 2699.13 萬股森馬服飾的股票。這些股票是其在任期間分次從森馬創始人邱光和那裡轉讓而來。邱光和在第 5 次股權轉讓後不久便宣布卸任,對此市場解讀不一,一種說法是股權變現,落袋為安;也有說法是穩定人心,為邱堅強接任鋪路。
從目前結果來看,徐波所持股票按市場價已虧損超 5000 萬;2023 年森馬 " 二代 " 邱堅強成為公司董事長,主導了品牌轉型等重大舉措,接任一年後營收淨利雙增。
不過歷份公告中,森馬服飾均未明确高管增持股份的資金來源。
還有一件和森馬業績相關的事項。在 2024 年 9 月,徐波推出一輪新的股權激勵,股票期權數量為 9723.35 萬份,行權價格為 3.69 元,分三期考核淨利潤。以 2023 年為基數,2024 年行權需待森馬淨利最低達 12 億元,2025 年淨利最低達 15 億,2026 年淨利最低達 18 億元。
目前森馬服飾的淨利潤已達 7.55 億,離目标還差 4.45 億;近兩年其 Q4 淨利都在 2 億多,想要達到行權門檻難度較大。
目前森馬服飾的市盈率在 15 倍左右,在賽道中營收等表現相對過得去,但其多項舉措暫時無法在短期帶動業績,此時大概率屬于左側交易區間,可耐心等待企穩向上再布局。