今天小編分享的理财經驗：虧損收窄26.9%，研發燒錢19.5億，百濟神州的盈利困局如何破？，歡迎閱讀。
文 | 港股研究社
近年來，全球腫瘤免疫治療市場掀起 PD-1/PD-L1 抑制劑研發浪潮，中國藥企憑借成本優勢與臨床效率強勢崛起。
然而，随着賽道擁擠度攀升，行業洗牌加速——恒瑞、信達、百濟神州等頭部企業既要應對國内價格戰，又需突破海外專利壁壘。
百濟神州 2024 年财報顯示，其全年營收同比增長 55% 至 38.1 億美元，核心產品澤布替尼（百悅澤）全球收入突破 26 億美元，同比激增 104.9%，成為首個跻身全球暢銷藥 TOP10 的中國原研抗癌藥。
但高瓴資本的大規模減持引發市場擔憂，這家明星藥企能否在高增長與資本波動中找到平衡？
營收增速超行業水平，創新藥成增長引擎
财報顯示，百濟神州 2024 年營收為 38.1 億美元，較上年同期的 24.59 億美元增長 55%。
這一增長的核心引擎來自 BTK 抑制劑百悅澤 ®（澤布替尼）。具體來看，其中，百濟神州 2024 年產品收入為 37.8 億美元，較上年同期的 21.9 億美元增長 72.6%。百悅澤在 2024 年全年的全球收入達到 26 億美元，較上年的 12.9 億美元增長 104.9%。
作為首個在歐美市場獲批的國產創新藥，百悅澤 ® 憑借在套細胞淋巴瘤（MCL）等适應症的療效優勢，持續蠶食伊布替尼（艾伯維）的市場份額，成為全球 BTK 抑制劑領網域的頭部玩家。
此外，產品線也在分化加劇。除百悅澤 ® 外，其他產品表現分化顯著。
拆分來看，百澤安在 2024 年營收為 6.2 億美元，較上年同期的 5.36 億美元增長 15.7%；安加維在 2024 年營收為 2.24 億美元，較上年同期的 9283 萬美元增長 141.7%；倍利妥在 2024 年營收為 7433 萬美元，較上年同期的 5434 萬美元增長 36.8%。
凱洛斯營收為 6617 萬美元，較上年同期的 3980 萬美元增長 66.3%；普貝希營收為 5351 萬美元，較上年同期的 5655 萬美元下降 5.4%；瑞復美營收為 3603 萬美元，較上年同期的 7602 萬美元下降 52.6%。
而研發投入與全球化布局也在逐漸成為長期競争力的雙刃劍。
盡管收入高增，公司全年研發費用仍高達 19.53 億美元，持續加碼血液瘤、實體瘤及雙抗等前沿領網域。同時，海外收入占比提升，國際化臨床與商業化網絡的建設成為關鍵戰略。
虧損收窄與盈利拐點，從燒錢擴張到精細化運營
除了創新藥逐漸變為增長引擎，運營效率也在同步提升。而百濟神州虧損收窄 26.9% 背後：财報顯示，2024 年，百濟神州淨虧損 6.45 億美元，同比收窄 26.9%，非 GAAP 經營利潤首次轉正。
這一改善得益于毛利率優化，經調整後（即不包括該加速折舊），截至 2024 年 12 月 31 日止年度，產品銷售毛利率從上年同期的 83.2% 上升至 85.5%，百悅澤等高毛利品種占比增加。
同時費用增速在放緩。百濟神州 2024 年費用為 37.84 億美元，上年同期的費用為 32.87 億美元；其中，銷售與管理費用為 18.3 億美元。
研發費用由截至 2023 年 12 月 31 日止年度的 18 億美元，增加 1.747 億美元（或 9.8%），至截至 2024 年 12 月 31 日止年度的 20 億美元。
截至 2024 年 12 月 31 日止年度的内部研發費用從上一年同期 11 億美元增加 9,760 萬美元（或 8.7%）至 12 億美元，主要歸因于公司的全球研發團隊擴張、臨床及臨床前候選藥物增加，以及對内部研究與臨床開發活動的持續投入。
截至 2024 年 12 月 31 日止年度的内部研發費用包含 2,710 萬美元加速折舊費用，主要歸因于将臨床生產更新至更大規模、更高效的生產線。
而現金流與資本儲備，也在平衡研發投入與可持續性。截至 2024 年底，公司現金及等價物約 28 億美元。盡管尚未完全擺脫 " 燒錢 " 模式，但管理層預計 2025 年經營現金流轉正，為後續管線推進提供緩衝。
後續，預計百濟神州将充分利用多特異性抗體、蛋白降解劑和抗體偶聯藥物等在内的研發平台，加速推進未來在乳腺癌、肺癌和胃腸道癌等治療領網域的布局。2025 年對于公司而言是一個關鍵的轉捩點。
資本博弈與行業變局，高瓴減持背後的長期價值之争
近日，繼去年高瓴資本減持百濟創下新低後，2025 年 3 月 3 日高瓴再次通過大宗交易減持 248 萬份美股 ADS。這一動作引發市場對機構信心動搖的猜測。
與此同時，本土創新與跨國巨頭的角力正在加劇行業競争。
制藥網數據預測，2025 年全球 BTK 抑制劑的市場規模有望達到 200 億美元，到 2030 年，這一市場規模有望達到 261 億美元。
其中，中國市場自 2017 年伊布替尼獲批上市後，預計 2025 年市場規模将達到 131 億元，并将于 2030 年擴大至 225 億元。
因此，百濟神州需直面艾伯維（伊布替尼專利糾紛）、強生（阿卡替尼）的圍剿。同時，國内 PD-1 市場已進入 " 内卷 " 紅海，信達、恒瑞等對手通過聯合療法與适應症拓展争奪份額。
長期來看，創新藥企還需面對政策、資本與技術三角如何平衡的問題。
目前來看，中國創新藥企的崛起依賴三大支柱。一是政策支持：FDA 加速審批通道、醫保談判推動放量；二是資本耐力：港股 18A 與科創板提供融資便利，但需警惕估值泡沫；三是技術壁壘：雙抗、ADC、細胞治療等下一代技術布局決定長期天花板。
