今天小編分享的理财經驗：2024全年債券牛市仍可期，債基火爆如何上車？，歡迎閱讀。
圖片來源 @牛钛師
今年以來，債券市場持續走牛，延續 2023 年 12 月以來的強勢表現。截至 3 月 7 日，債市已經上漲了 3 個多月，行情從時間和空間維度來看都十分強勢。尤其是 30 年期國債更是成為債券市場的 " 寵兒 "，走出了超預期行情。
然而在 3 月 7 日後，債市表現急轉直下，總體進入了近一周的連續下跌。這種情況在 3 月 15 号開始好轉，債市迎來幾天上漲，但并未突破 3 月初的新高，而是一直處在震蕩階段至今。
債券市場目前的表現引起了部分機構和廣大基民的擔憂。在此前債券市場火熱行情的帶動下，不少債基創下淨值新高，債基發行的 " 熱辣滾燙 " 勢頭不減。而如今在經歷了半個月的震蕩後，機構之間的分歧也日益顯現，投資者也變得猶豫不決，整體交易量也稍有降溫。
那麼，債市為何強勢？短期是否面臨風險？近段時間的波動，是否意味着債市行情已出現反轉？後市運作思路如何？對于廣大基民來說，火爆的債基正确的打開方式是什麼？債基買長還是買短？當債基出現較大回撤時又該如何應對？
本期《钛牛了，股市！》，主持人钛媒體國際智庫總監何俊妮，特邀永赢基金絕對收益投資部負責人劉星宇、國投證券固定收益首席分析師尹睿哲、和基金大 V @北漂民工的日常，一起為投資者深度解析債券牛市的邏輯和趨勢，詳解債券基金投資的正确打開方式。
一、三因素促成年初債券牛市，核心邏輯是寬松貨币政策
對于 2024 年初以來的這一波債牛行情，永赢基金絕對收益投資部負責人劉星宇表示，其核心邏輯首先是國内寬松的貨币政策。在央行去年四季度的執行報告提到貨币政策的方針是以穩健、精準、靈活的方式，降低實體經濟的融資成本，因此企業在發債端的持續融資成本是下行的，這有利于我國經濟穩中向好的趨勢。
第二，年初機構資金對債券的配置偏好也起到了助推作用，她解釋道，例如保險公司好采頭的資金、理财子公司以及自營資金在年初以來對債券的配置都比較 " 洶湧 "。第三，是由于 " 股債跷跷板 " 的因素，春節前股票市場表現低迷，有一定壓力，因此有相當數量的一波增量資金受此影響進入了債券市場。所以整體上年初債券市場的上漲幅度和速度都較為可觀。
國投證券固定收益首席分析師尹睿哲認為，今年年初債市上漲原因可以從宏觀、中觀以及微觀三個層面考慮。首先，從宏觀上看，年初以來整個經濟基本面環境對于債券市場是一個相對比較有利的狀态。今年總體的經濟形勢相較于去年有一定的邊際好轉，但是一些對債券市場影響較大的部門并未產生明顯的反轉，例如房地產市場仍在走弱的過程，這對于債券利率的下行提供了一個比較好的基本面基礎。
從中觀上看，在今年一季度的這個時間視窗，債券市場形成了一個相對比較有利的供需格局。從債券供給角度，今年一季度的債券發行規模，相比于去年四季度明顯縮量，利率債供給節奏總體總體偏慢，信用債的發行規模，特别是一些長期性的信用債，雖然在過去一段時間是有恢復的，但其總體量級相對比較有限。從需求角度看，機構年初配置意願依然強烈，信貸節奏平滑之下，銀行對于債券的需求一定程度上還有所上升。
最後在微觀角度上，尹睿哲表示，有一系列定量指标會持續跟蹤債券市場上交易情緒的變化。當市場交易情緒進入到過熱狀态後，會存在階段性回調需求。他指出去年的 8、 9 月份後市場一度出現了過熱狀态，過熱情緒在四季度調整過程中得到了比較有效的釋放，這樣到今年年初時，整個市場的微觀成交結構就處于較為有利的格局中。因此，他認為，上述三個原因共同推動了今年年初的這輪債券牛市行情。
二、當前債市調整并未出現方向逆轉，2024 全年債牛仍可期
不過，自從 3 月 7 号之後，開年後風頭強勁的債市表現急轉直下，出現明顯的調整。債市波動加大，各品種收益率在到達歷史極值之後，交易盤開始止盈，長債震動尤為明顯。而作為本輪上漲的 " 風向标 "，" 網紅 "30 年期品種交易熱度降溫明顯。随着債市持續震蕩，機構之間的分歧也日益顯現。有觀點認為債市牛市行情已經結束，也有不少機構認為債市行情仍有空間。
對于近期的債市調整和波動，劉星宇認為主要原因在于，第一，年初以來市場增量資金較多一些資金在兩個月内已獲得相當的浮盈，折合年化收益甚至能達到 6%-7%。而随着三月初兩會的舉行及四月即将召開的政治局會議，都會出台較大影響的經濟刺激政策。這種政策預期的加碼，就會對債市產生一定的擾動。
第二，大家最為關注的超長端 30 年期的标的，原先主要是機構，保險和銀行的自營部門作為長期持有的配置品種。但在今年，因為賺錢效應使得很多的個人投資者通過 ETF 的方式參與到市場中，還有部分權益基金經理可能也參與了 30 年期品種的交易。這樣就導致當市場對經濟政策預期開始轉向，容易形成一致性預期，從而出現踩踏。
不過，她認為，從目前所關注的二季度的一些高頻指标來看，國内經濟仍處于緩慢修復階段，貨币政策也不太可能出現大的方向調整，因此在大的方向上，債市并未出現逆轉的迹象。
另一方面，春節以來，理财產品的發行體量也在持續回暖，尤其是對短端債券的配置力量很強，這也有利于債券市場走勢保持平穩。她進一步指出，二季度超長債的供給有可能增加，因此需要關注 30 年期品種的交易風險。
尹睿哲表示，從歷史上看，債券市場的調整一般都是兩方面原因共振的結果。一方面是自上而下在宏觀經濟數據上出現了明顯走強的迹象；另一方面是自下而上在市場交易層面，出現了過度交易或者比較擁擠的格局。
他進一步指出，近期的債市調整在上述兩方面都能看到一些信号，自下而上市場交易層面的信号更強。像超長期 30 年期品種的交易熱度已經達到了歷史極值水平，特别是換手率比去年九月份的歷史高點又翻了一倍以上，這是一個在國内債券市場歷史上都較為罕見的非常活躍的交易狀态。
另一方面，他認為通常春節後都是明确的復工復產季節性時間點，因此一季度宏觀數據的改善并未跳出季節性改善的視窗。所以這一輪債市的回調，他更傾向于是微觀交易結構博弈加劇後的調整，而不是趨勢性的反轉。
他特别提到，在 2022 和 2023 年的 3、4 季度，彼時資金利率和央行政策利率出現了明顯倒挂，債券市場對貨币政策信号就會變得非常敏感，一旦政策向中性轉向，資金利率就會有較大的向上想象空間。而本輪債券牛市與過往不同的是，期間資金價格并未出現明顯下行，仍維持在央行的政策利率之上。也就是說，最近一年的利率回落過程并不是由資金寬松推動。因此，他也認同劉星宇對後市的看法，認為在此情況下，整個中短端、特别是短端的收益率水平，目前看來安全系數比較高。即使市場出現調整，這部分品種所受的衝擊也不會太大。
對于 2024 年全年債市表現，尹睿哲從影響市場變化的兩大因素進行分析，第一是看國内經濟本身情況，利率走勢主要取決于名義 GDP 增速。根據測算，受去年同期高基數的影響，今年一季度名義 GDP 有一定的向下回落的壓力，特别是 3 月份附近。到了二季度，名義增速會有比較明顯的企穩過程。那麼再到三、四季度，經濟數據的方向将會會存在一定的不确定性，取決于通脹的變化路徑。
由此他表示，傾向于認為今年的利率節奏或與 2022 年相類似，年初比較容易出現利率下行周期，二季度視窗期會持續震蕩，甚至有可能小幅回調，而到了三、四季度又會出現新的下行機會，不過出現 2022 年四季度那樣大幅上行的可能性比較小。此外，他指出，從另一大影響因素債券供給的情況來看，也差不多是上述節奏。
劉星宇表示，對 2024 年債市的整體判斷，一方面要關注貨币政策是否有收緊的轉向。目前來看，今年經濟仍處于緩慢復蘇的過程，特别是二季度特别國債的集中發行，貨币政策的呵護很重要。如果缺少了貨币政策的支撐，企業的融資成本很難降下來。所以傾向于貨币政策仍會維持寬松。
另一方面，她指出，從高頻數據上看，去年的 CPI 和 PPI 都處于較為疲弱的區間，今年有望上修一部分，對債券市場确實會有一些壓力。後期可重點關注 CPI 和 PPI 是否會出現超預期的漲幅。不過，她認為當前債券市場，特别是在短端和中短端的交易結構比較健康，即使出現回調，幅度和深度可能也不會很大。整體上，主要從貨币政策呵護的角度，她表示 2024 年的債券市場或許仍會有不錯的機會。
三、債市資產荒能否反轉？中長期信用債或有結構性機會
資產荒伴随着債牛行情的持續，" 資產荒 " 也成為市場關注的焦點。有觀點認為，2023 年以來，市場可能正在經歷新的一輪 " 資產荒 "。當下高收益資產的缺失使得市場投資主體產生欠配壓力，導致信用利差顯著壓縮，無法通過挖掘信用資產來滿足的需求或流入政府債券市場。
劉星宇認為，資產荒并非指沒有資產可投，而是收益高的優質資產越來越少，投資回報率降低。當前貨币政策的大方針就是要降低實體融資成本，也代表資產的收益率很難回到原來的區間。
此外，她表示，一部分中長期信用債的供給可能會出來。目前因為這些中長期信用債的收益率處于一個較低位置，有一些比較優質的企業現在開始發五年和十年的信用債。這種長期性且資質較好的信用債相較于三年期以下的信用債，收益率會更好一些。因此她認為中長期信用債可能有一個結構性的機會。
尹睿哲表示，資產荒的概念由來已久。嚴格意義上，資產荒有兩種模式。一種是資產負債同時擴張，負債擴張的速度比資產擴張的速度更快，2016 年債券市場出現的資產荒就屬于這一種情況；另一種是資產和負債都有下行的迹象，而資產端的收縮更快一些，當前債市的資產荒就屬于此類模式。
他進一步指出，在最近一整年的利率下行過程中，能夠看到債券利率在各層級的利率中，下行速度是滞後和偏慢的。整個利率體系從上之下五個層次，頂層是央行的政策利率，第二個層次是貨币利率。第三個是現券的利率，第四個是存貸款的利率，最後是表外的，比如說銀行理财收益率，還有像非标的一些利率等等。其他的各個層級的利率水平其實在去年就都已經創出新低，而債券利率是在今年才出現新低。所以總體上，債券利率是被廣義利率體系牽引着往下走的過程。
此外，他還特别提醒需要關注今年的出口增速，這和美國制造商的庫存是高度相關的。而美國制造商庫今年存在向上回補的可能性。因此如果出口端持續好轉，有可能會對于現有的資產荒格局產生成一定的影響。
具體到投資标的上，他表示，資產端環境的變化對長期性資產的影響會更大些。這一次的資產荒中，30 年期是供需最錯配的品種，因此走勢也最強。過去三年裡，國内大部分超長期限的标的供給都在減少，與保險這樣的機構投資者持續擴張買入的需求形成了錯配。
四、美聯儲降息對國内債市影響幾何？A 股反彈行情對債市擾動有多大？
今年美國将迎來一個降息周期，對我國債市将有着重大影響。對此，劉星宇表示從流動性的角度來看，外部的流動性寬松後，對于新興市場的所有資產其實都是受益的。海外的貨币政策寬松後，國内的貨币政策也有機會繼續為復蘇加力，同樣有機會保持繼續寬松的貨币政策。因此比較有利于我國債券市場。但她也提醒道，由于美國降息可能使我國所有資產受益，需要注意到股債跷跷板的效應，雖然這并不是絕對的，但仍有機會對債市產生一定擾動。
同時劉星宇還表示降息有利于海外需求的修復，有利于美國本土的制造業。目前美國的庫存周期處于一個底位。因為降息刺激需求，海外企業會進行補庫，我國出口型企業就能夠受益，進而帶動國家整體經濟。如果是這樣，可能會對債市產生一定衝擊。
尹睿哲則表示目前中國和美國利率是有類似倒挂的情況，它不是在今年才出現的，在過去的幾年中，倒挂的格局就已經持續了比較長的時間。這背後反映了一個問題，就是國内的貨币政策，總體上呈現出一個以我為主的特征，主要根據我國自身經濟去調節，受美國影響相較沒那麼大。
尹睿哲認為美聯儲降息雖然是債市需要考慮的變量，但不是影響我國貨币政策的最核心原因。他介紹到距離美國上一輪補庫存已經過了 3 到 4 年的時間，而且當期美國制造商庫存的絕對增速，也已經到了零以下。按照以前的經驗，增速一旦到 0 以下，進一步下行的這個空間就不大了。因此他認為從時間和空間兩個維度來看的話，美國庫存周期都有可能會向上去出現回補。補庫存可能對于美國降息有一個延後效應。
目前資金的利率水平，是沒有出現特别明顯的下行的。這和以前債券上漲比較常見的範式是存在顯著的區别的。他認為這正和短期所面臨的外部約束有關。雖然存貸款利率在不斷下調，以此降低整個實體的融資成本。但是資金價格受制于匯率的一些問題，可能還是維持在一個相對偏高的水平。
春節以來，A 股市場企穩回暖。截至 2024 年 4 月 11 日，滬深 300 指數估值為 11.60 倍，處于近 10 年來 22.5% 的歷史較低位，投資性價比突出。行業裡有句俗語是股債跷跷板效應，認為股債一般是反向漲跌，今年市場似乎更偏向于看多股票市場，如果權益市場走勢較好，是否會對債市形成一定的壓制？
對此，劉星宇表示并不絕對，歷史上也曾出現過股債雙牛。這主要來源于流動性的助推。例如 2014、2015 年就是這樣的一個情景。但如果是經濟預期出現改變，那債市承壓的力量是存在的，這取決于股票走牛的核心點在哪裡，需要重點觀察一些基本面的高頻數據，例如二手房的成交量、成交價格，還有工業生產的用電量、發電量等。
尹睿哲表示，股票和債券是帶着代表了兩種不同風險偏好的資產。因此二者似乎是存在負相關關系的。但事實上，如果把歷史上股債兩類資產的走勢做一個具體的統計回溯的話，會發現這種負相關性其實它并不是在所有時候都成立的，甚至于在很多時候同漲同跌。
對此他認為，股債二者之間的負相關性，其實是和這兩個資產之間比價的狀态有關。一般來說，當股價兩類資產的比價處在比較極端的水平當中的時候，他們的負相關性會明顯的增強。而當二者的比較關系處在一個比較中性的水平時，他們的相關關系就會變得比較弱，也就是說容易出現同漲同跌的現象。
他進一步指出，當前股債的負相關性可能會比一般的時候要更強。他解釋道，目前如果對滬深 300 的分紅率、回報率去和債券的收益率做比較。能夠發現二者的差值在歷史上看确實是一個相對來說比較低的水平。所以在這樣一個背景之下，如果權益資產出現了很明顯的比較大幅度的反彈的話，确實對于債券會形成一定的擠出的效應。
五、債券類資產是資產配置基石，個人投資者可多考慮短債基金
财經大 V @北漂民工表示，從個人投資者的角度上來，債券類資產是資產配置的基石。如果不太專業的話，個人投資者盡可能考慮投資一些短債基金。雖然目前一些中長期純債基金收益比較高。但是主要是機構投資者在裡面去投資。并且收益越高的產品其實風險也越大。因此一般來說短債基金即使回撤相較也會更低一點。雖然收益看起來在牛市時沒有那麼高，但是仍需盡量注意一些風險。
此外，他還表示在購買基金時，個人投資者首先要盡可能去考慮固收業務體量比較大的公司。因為這樣的公司信評團隊也比較強大，風控也非常嚴格。其次是，盡量不要去看排行榜買基金。債券基金收益越高風險也就相應的增大。最後，需要适度的去分散投資，不要去把所有的資金都集中在一兩只產品裡面。
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