今天小編分享的财經經驗：别吹特斯拉了，歡迎閱讀。
作者｜Eastland
頭圖｜視覺中國
2024 年 10 月 24 日，特斯拉發布 2024 年 Q3 業績。2024 年前三季，特斯拉營收 720 億美元、同比增長 0.5%；淨利潤 48.2 億美元、同比下降 31.4%；交付 129.4 萬輛、同比下降 2.3%。
業績如此不堪居然被吹捧為 " 驚豔 "、" 超預期 "。如果淨利潤下降 30% 叫 " 驚豔 "，2022 年特斯淨利潤增長 123% 算什麼？英偉達 2024 年 H1 淨利潤增長 282% 算什麼？
" 超預期 " 更是笑話！2024 年前三季度淨利潤下降 30%，如果對特斯拉的預期比這還差，憑什麼給 68 倍市盈率？
交付增速放緩難逆轉
特斯拉銷量增速的峰值是 2018 年的 138%，此後雖有回落但始終保持 " 兩位數 "，直到 2024 年：
2017 年，特斯拉交付首次突破 10 萬輛、同比增長 36%；
2018 年，交付 24.6 萬輛、同比增長 138%；
2019 年、2020 年增速回落，2021 年交付 93.6 萬輛、同比增長 87%；
2022 年，交付 131.4 萬輛、增速回落到 40%；
2023 年，交付 181 萬輛、增速保持為 38%；
2024 年 Q1、Q2，特斯拉出現負增長，季度交付同比降幅分别為 8.5%、4.8%；Q3 交付 46.3 萬輛同比增長 6.4%。
2024 年前三季度，總共交付 129.4 萬輛、同比下降 2.3%。
世界範圍内，純電動車銷量增長都在放緩。例如比亞迪：
2021 年比亞迪交付 72.1 萬輛（含 13.6 萬輛燃油車）、同比增長 83%（比特斯拉低 5 個百分點）。
2022 年比亞迪交付 180 萬輛（含 5 萬燃油車）、同比增長 150%（比特斯拉低 110 個百分點）。
2023 年比亞迪交付 302 萬輛（全部為新能源車）、同比增長 68%（比特斯拉低 30 個百分點）。
2024 年前三季，比亞迪交付連創新高，Q3 交付 113.5 萬輛、同比增長 37.7%。
2024 年前三季度，比亞迪總共交付 275 萬輛、同比增長 32.1%。其中純電車型交付 117 萬輛、同比增長 11.6%；插電混動車型交付 156.6 萬輛、同比增長 53.3%。
制約純電動車增長的重要原因是充電設施建設跟不上新能源車擴產。沒有裡程焦慮的插電混動車大行其道，擠壓傳統燃油車市場份額。比亞迪成為最大的受益者，2024 年前三季，插電混動車增速分别為 14.5%、59.9%、75.6%！
除了受充電樁建設進度制約，特斯拉交付增長乏力的另一個原因是產品迭代不及時、消費者審美疲勞。
2016 年上市的 Model 3，直到 2023 年才推出改款（不是換代）。Model 2 的上市日期又被推到 2025 年上半年（2020 年 9 月馬斯克聲稱 " 三年内推出 "、全自動駕駛、采用自家研發的 4860 電池）。
據外媒透露，這款入門級車輛尺寸比 Model 3 小 15%、采用 " 刀片電池 "（53Kwh ) 、全長度不到 4 米 ( 與五菱缤果相近 ) 、售價 2.5 萬美元（約合 18 萬元人民币）。五菱的身材、漢 EV 的價格（車長 5 米、帶電 60Kwh），在中國市場的前景不樂觀。
" 以價換量 " 失效
當企業因技術、品牌優勢擁有強大議價能力，可以将價格定得較高、以賺取利潤為首要目标，俗稱 " 撇脂 "。也可以将價格定得較低，以擴大市場份額為首要目标，俗稱 " 以價換量 "。
2017 年 Model 3 開始交付後，特斯拉開始 " 以價換量 "，成效顯著：
2018 年，Model 3 交付 14.6 萬輛、Model S/X 交付 9.9 萬輛，合計 24.5 萬輛。整車銷售收入、成本分别為 176 億美元、137 億美元，單車售價、單車成本分别為 7.2 萬美元、5.6 萬美元，毛利潤率 22.4%；
2019-2021 年，特斯拉交付價格單邊下降，整車銷售毛利潤率卻在 2021 年達到 26.5%（其中 2021 年 Q3 超過 30%）。
進入 2022 年，特斯拉整車銷售毛利潤率開始下滑：從 Q1 的 29.7% 到 Q2 的 25.7%，再到 Q4 的 23.8%。
2023 年 1 月，特斯拉率先發動 " 價格戰 "，Q1 毛利潤率直接 " 低開 " 為 18.3%，比 2022 年 Q1 低 11.3 個百分點！2023 全年整車銷售毛利潤率 17.1%，比 2022 年低 9.2 個百分點。
進入 2024 年，整車銷售前毛利潤率保持低位，前三季均值為 15.3%（比 2023 年前三季低 1.9 個百分點），銷售卻減少 2.3%。#以價換量失效 #
整車銷售是特斯拉的支柱，銷量不振、價格下滑，營收立馬 " 失速 "：
2021 年，總營收 540 億美元、同比增長 70.7%；
2022 年，總營收 810 億美元、同比增長 51.4%;
2023 年 Q2 營收 250 億美元、同比增長 47.2%;Q3 增速急轉直下，僅為 8.8%;Q4 增速進一點跌到 3.5%；
2024 年前三季，營收增速分别為負 8.7%、2.3%、7.8%。前三季總營收 720 億美元、增速幾近于零（增幅 0.5%）。
價格下降、銷售上升，當規模效益大于讓利，企業毛利潤率不降反升，這是 " 最美價格戰 "。體現于财報就是營收、毛利潤率同時提高，毛利潤金額呈指數級暴漲。特斯拉有過這樣的好時光，可惜很短。
其他 " 财源 " 貢獻四成毛利
除整車銷售，特斯拉還有汽車租賃、汽車服務、能源及碳排放配額出售（regulatory credits）等财源。
1）汽車服務支撐收入
汽車服務包括付費充電、非保修售後、二手車、車險等業務，近年來占營收的比例及毛利潤率穩步提高，是特斯拉旗下發展勢頭最好的業務：
2021 年，汽車服務收入 38 億美元、占營收的 8%，毛虧損率 2.7%；
2022 年，汽車服務收入 61 億美元、占營收的 8.5%，毛利潤率 3.5%；
2023 年，汽車服務收入 83.2 億美元、占營收的 10.1%，毛利潤率提高到 5.9%；
2024 年前三季，汽車服務占營收的比例穩定在 10% 以上，毛利潤率在三季度達 8.8%。
汽車服務是整車銷售業務的自然延伸，收入與保有量同步增長。
截至 2024 年 9 月末，特斯拉保有量超過 700 萬，服務收入穩步增長且規模效益凸顯、利潤改善明顯。
2）汽車租賃、能源、賣配額貢獻利潤
汽車租賃、儲能業務營收雖少，但毛利潤率動辄 30%、40%，賣碳排放配額更是無本萬利（收入即利潤）。
特斯拉的副業收入雖然遠低于整車銷售，但對毛利潤的貢獻卻是舉足輕重。以 2023 年為例：
汽車租賃收入 21.2 億美元、成本 12.7 億美元；毛利潤 8.5 億美元、毛利潤率 40.2%；
能源業務收入 60.35 億美元、成本 48.94 億美元；毛利潤 11.4 億美元、毛利潤率 18.9%；
出售碳排放配額 17.9 億美元、毛利潤率 100%；
服務收入 83.2 億美元、成本 78.3 億美元；毛利潤 4.9 億美元、毛利潤率 5.9%；
全年非整車銷售業務營收 183 億、占總收入的 18.9%；四項業務毛利潤共計 42.7 億、毛利潤總額的 23.4%；
2024 年前三季，非整車銷售收入達 181.6 億美元（其中出售碳配額收入 20.7 億美元）、占總收入的 25.2%；毛利潤 50.5 億美元（毛利潤率 27.8%）、占毛利潤總額的 38%!
賣車賺錢越來越少，靠售後服務、維修、保險、二手車賺錢，傳統燃油車企大多如此。特斯拉正加入它們的行列。
3）仍是績優股
用藍色折線代表毛利潤（率）、彩色堆疊柱代表費用（率）。當藍色淹沒彩色，企業才得獲得經營利潤。藍色距離彩色越遠，績優股成色越足。
受整車銷售業務拖累，2023 年特斯拉毛利潤率跌至 18.2% ( 其中汽車銷售毛利潤率 17.1% ) 。
2024 年前三季，由于其他業務的卓越表現，毛利潤率逐季提高：Q1 為 17.4%、Q2 提高到 18%、Q3 達到 19.8%（其中汽車銷售毛利潤率 16.4%）。
雖然營收增速放緩，淨利潤下滑，特斯拉仍是績優股，但估值應當慎重。
拿什麼撐估值
不妨用排除法：
皮卡
2019 年發布的 Cybertruck，2023 年 11 月才開始少量交付，與 Model S、Model X 們 " 擠在一起 " 披露。2024 年 1-9 月，Model3/Y 以外的車型總共交付 6.1 萬輛，其中 Cybertruck 約占三分之一。鑑于美國人酷愛皮卡，Cybertruck 被認為 " 潛力很大 "。
Model 2
2020 年 9 月，馬斯克聲稱 " 三年内推出 " Model 2。再三推遲後，計劃用 2025 年上半年推出，不知是否再次跳票。被吹捧為 " 新車型規劃清晰 "。
" 革命性的 "4680 電池
2020 年 " 電池日 " 發布的 4680 電池被視為 " 一次革命 "。2024 年 9 月，特斯拉宣布第 1 億顆 4680 電池下線，過往 3 個月生產了 5000 萬顆。按每車 960 顆計算，4680 電池每周可滿足 4300 輛車的裝車需求。相當于 2024 年 10 月第一周中國新能源車銷量的 2%。目前這點產量談不到 " 革命 "。
智駕
據說特斯拉市值高于比亞迪主要因為智駕。那特斯拉智最少值 7000 億美元，大約是華為智駕（深圳引望估值為 1150 億人民币）的 42 倍。
特斯拉将 FSD ( Full Self-Driveries ) 訂閱費用作為遞延收入在整車銷售中确認。
2023 年從 2022 年末的遞延收入中确認 4.69 億美元、占整車銷售收入的 0.6%。
2024 年将從 2023 年末的遞延收入中确認的營收為 9.26 億美元。深圳引望 2024 年收入預計 162 億美元，約合 23 億美元。
2024 年前三季度實際确認 7.11 億美元，占整車銷售收入的 1.3%。
2024 年 6 月，特斯拉宣布将美國市場 FSD 選裝價格從 1.2 萬美元降至 8000 美元。在此之前，訂閱價格已經從每月 199 美元降至 99 美元。
預計到 2024 年末，特斯拉保有量将比 2023 年末增加 33％。考慮到 FSD 的降價幅度，年末遞延收入未必能超過 2023 年末。這樣的話，2025 年确認的 FDS 收入亦難有突破，仍将徘徊在營收 1％左右。
保有量超過 700 萬，智駕收入不到深圳引望的一半，連研發費用都賺不回來。
以上四項加在一起也不足以支撐特斯拉目前的市值。在美國七大科技巨頭中，特斯拉泡沫最大。
* 以上分析僅供參考，不構成任何投資建議
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