今天小編分享的互聯網經驗：醫療2024展望：現金流為王，誰能拿到「續命藥」？，歡迎閱讀。
文 | 海若鏡 胡香赟
編輯 | 楊軒
過去四年間，醫療賽道經歷了"過山車"式的暴漲與暴跌，如今寒冬已經彌漫了兩年多。據醫藥魔術方塊數據統計，2023年醫療健康賽道一級市場融資金額總計830億人民币，同比下降34.41%；與2021年相比，總額腰斬。
去年的醫療一級市場被"空頭"籠罩，LP低配乃至不配醫療基金、基金裁減醫療團隊、投資人轉行等消息不時在業内流傳。即便如此，2023年醫療健康/生物技術賽道的股權投資案例數，在全行業仍排名第三，僅低于半導體與電子設備、IT賽道。
2024怎麼投、如何退？行業下跌走勢何時見底？中國市場還能否支撐投資醫療創新的信仰？2024年開局之際，36氪訪談了四位在醫療賽道從業超十年的投資人，以及三位創新藥企創始人，歸納出了一些階段性共識，以及有意思的非共識。例如：
醫療賽道在2019-2021年間暴漲的資產泡沫已大部出清，價值底部中樞線顯現；
2024年不會延續持續下跌的走勢，投融資将進入平穩期，有"撿漏"機會；
醫療器械并購整合趨勢明朗，但產業并購方願意給的估值，多數低于财務投資估值；
新藥投資仍将十分謹慎，BD（商務拓展）出海熱潮下，機構或嘗試投資單一管線，一旦BD成功、首付款到賬，即可分紅；
創新藥GLP-1"神藥"珠玉在前，難成藥靶點的科研、開發，會成為後續藥企競争的關鍵；小核酸藥物肝外遞送系統研發，國内外所處起跑線接近；細胞療法等待着2.0產品出現，以帶領行業穿越寒冬……
詳細内容可參考全文，十分感謝答疑解惑的各位投資人和創業者：清松資本創始合夥人張松；鼎晖VGC高級合夥人高潔亮；華蓋資本首席投資官王珣；聯想之星合夥人陸剛；加科思董事長兼CEO王印祥；聖因生物創始人/首席執行官/知名小核酸藥物化學家王為民；星奕昂生物創始人/董事長兼CEO、前復星凱特創始總裁王立群。
一、2024年：醫療賽道價值底部出現，投融資或将進入平穩期
盡管2023年初市場出現了小幅反彈，但後續IPO上市收緊、二級市場低迷、醫療反腐影響外溢等多種因素，對去年的投融資信心重塑產生很大衝擊。
出于避險心理，投資人更加看重項目的确定性，醫療市場出現明顯分化：優質賽道、頭部優質公司依然受到機構追捧，估值仍在小幅增長；腰部及以下的醫療公司融資壓力巨大，出現估值打折也融不到錢的現象。現金流，成為決定企業生死存亡的關鍵。
不過，當前多位投資人判斷：至2024年初，醫療賽道暴漲產生的資產泡沫已大部出清，與2023年相比不會再出現大幅下降。經歷下行周期後，醫療公司估值、創始人預期等趨于合理；在外部宏觀環境相對平穩的前提下，2024年是值得認真研究、投資布局的時間點。
CES香港生物科技指數趨勢圖，來源：東方财富網
鼎晖VGC高級合夥人高潔亮表示，"不考慮更多宏觀變量，僅從行業基本面評估，2024年醫療投融資會保持相對平穩，可能小幅震蕩，但不會持續下行。"
聯想之星合夥人陸剛認為："醫療賽道資產價值中樞線的底部已經出現，雖然價格和價值之間不一定完全匹配，後續小幅下跌或反彈都有可能出現，但基本進入平穩期。"他進一步解釋了确認價值底部的三個信号："第一，部分公司現金流斷裂，進入破產清算或僵屍狀态；第二，公司出售管線、BD權益成為常态，2023年眾多MNC到中國掃貨就是對國產創新藥價值和價格的認可；第三，一些公司被并購。"當下這些信号都已陸續出現。
在投資策略和階段上，"投兩端"成為階段性共識，即前端投早、投小、投硬，後端商業化能力顯現的企業。華蓋資本首席投資官王珣告訴36氪，"結合當前的退出環境，主要是投資早期特别創新的技術型企業，期待能跨越周期；中後期重點關注有收入、有利潤的企業，IPO上市的預期比較明朗。"
投資"早、小、硬、新"，是近幾年來較為普遍的策略。不過當前的市場環境下，機構篩選早期項目的标準、估值約束更加嚴格。
"投早投小的核心不在于‘小’，而在于稀缺性。現在靠概念和PPT拿融資不太現實，最好已經完成了POC（概念驗證），可以明确看到數據，"清松資本創始合夥人張松分享道，同時數據要在全球範圍有一定競争力，即便未來不獨立做商業化，產品和技術權益也有BD授權出去的可能。
專注于早期投資的聯想之星陸剛認為，醫療賽道資本價值的"底部"一旦确認，市場上肯定存在受到情緒化錯殺的項目，所以2024年的投資存在"撿漏"機會，且撿漏機會應該大于退出機會。除"撿漏"外，在投資策略上，要堅定擁抱"創新、數字化智能化、出海"等關鍵方向。
除了投資早期有創新能力、估值合理的項目，"商業化能力顯現、產品開始轉化為規模化銷售"的中後期公司也被重點關注。
高潔亮表示，"中後期成長型企業，2023年平輪融資或估值微漲的比較常見。2021年前後市場确實存在泡沫，很多公司估值過高；但經過兩年資本寒冬，一些質地不錯的公司取得了裡程碑進展，随着公司内在價值的增長，和當時的估值更加匹配。"
他進一步解釋道，所謂"中後期成長型"，不是說輪次靠後，本質是研發風險基本釋放，商業化能力即将驗證。比如創新藥，要看到臨床試驗的有效性數據，臨床二期、三期有可靠數據出來；醫療器械，臨床試驗接近完成，或已經開始初步商業化，這樣才算進入确定性較強的中後期。
"特别優秀的企業，既要有把技術平台開發成產品的科創能力，也需具備商業化能力。如果僅具備科創屬性，沒有經過商業驗證，那可能要評估如果公司被賣掉能值多少，所以給估值時也會格外慎重。"張松認為，公司要發展到"企業（商業化）屬性強于科創屬性"的階段，需要專業技術背景的創始人成長為企業家，這個過程九死一生，顯露出這種實力的标的往往非常稀缺，值得重磅加注。正是在這種邏輯下，清松資本曾投中聯影醫療、神州細胞等多個行業龍頭。
盡管受訪者普遍表示2024年仍會投資醫療賽道企業，但現階段募資端、退出端的壓力仍十分顯著，因此"謹慎研究、冷靜出手"成為2024年的主基調。"2024年我們肯定還是會積極去看、去投，但出手節奏上會更謹慎，要花更長時間去思考研究。"華蓋資本王珣表示，同時他建議創業公司：
"能融資就早點融資、能BD就盡量BD，别太糾結于價格，盡快獲得現金流才能活下去。"
二、創新藥投資：拿出數據，扛過寒冬
2023年創新藥一級市場融資總額約320.6億，同比下降32%，與2021年相比下降63%。很多藥企是在2021年、2022年上半年拿到一輪融資，基本夠"燒"兩三年，據此推算，2024年還有相當一部分藥企面臨着生死存亡的壓力。
不過，令人欣喜的是，2023年中國創新藥企在項目BD交易方面取得了亮眼成績，228起新藥BD交易獲得首付款267億元人民币，首次超過新股IPO募資總額。盡管這一募資方式轉向，是創新藥企IPO強力收緊後的"被動着陸"，但意味着歷經快速追趕後，中國新藥企業已經融入全球新藥創新體系。
另外，在全行業各賽道中，2023年醫療健康/生物技術行業赴境外IPO的數量（14家）、融資額（86.86億元）最高。近期，美股納斯達克板塊，創新藥企上市回暖迹象顯現，2024年将有更多中國背景的創新藥企衝刺納斯達克。
數據來源：醫藥魔術方塊
新藥投資，往往難以找到"既能充分評估風險、又能獲得比較高回報的時間視窗"，當臨床試驗數據、BD交易機會相對明确時，資產價格也會抬升。不過，在資本寒冬，投資人們普遍更在乎确定性，格外強調要看到"實打實的數據"。
"對于創新藥的投資，一定是選擇面向全球市場、有潛力成就BD交易的產品管線。MNC（跨國公司）巨頭在選擇管線時，通常是要first-in-class或best-in-class的產品。能不能把他們感興趣的管線推到一定臨床階段，并取得亮眼數據，這對藥企而言是一大挑戰。第二個是戰術方面，找誰談判、如何談判、如何設計适合的交易結構等等，需要有經驗的BD團隊去解決，"華蓋資本首席投資官王珣介紹道。
清松資本創始合夥人張松坦言，在當前的IPO環境下，團隊投資創新藥确實非常謹慎。針對不同階段的藥企有不同的研判重點，"首先關注一級市場的pharma，評估其已有的現金流和未來創新產品管線，判斷公司持續投入研發的能力和後續上市條件。Pharma自身具備一定的抗風險能力，不過此類标的越來越少了。
處于研發階段的biotech，短期内要關注的就是管線數據足夠好，有可能賣給MNC；公司被MNC收購；或者可能到納斯達克上市。
更早期的新藥研發企業，我們會偏好和同行夥伴一起抱團去投，這樣它後續還需要資金投入時，多家機構一起接，跑出來的概率會更大。"
除了投資公司，在當前的新藥BD風潮下，一些投資機構也嘗試押注創新藥企的某一條管線，約定如果這條管線成功lisence out（許可授權），首付款到賬，就可以先獲得一筆收益。當然，投單產品的風險會更大，本質上要‘賭’管線數據、BD潛力、未來國内銷售情況。
對于當下比較熱門的新療法平台（modality），如ADC（抗體偶聯藥物）、小核酸藥物、CGT（細胞與基因治療）等，及以GLP-1為代表的熱門靶點，張松指出，"投資一定要早于風口，否則風險可能就會很大。經歷過市場上好幾波新modality的火熱之後，還是要理性認識市場、理性判斷技術成熟程度。當技術發展成一個產業鏈，具備成藥和商業化機會時，這個modality才可能真正爆發。"
數據來源：美柏必締
GLP-1接棒PD-1，難成藥靶點開發成競争關鍵
2023年，司美格魯肽和GLP-1靶點是醫藥圈當仁不讓的"當紅炸子雞"，除了降糖、減重，GLP-1靶點在NASH、慢性腎炎、阿爾茲海默症等頑疾上表現的潛力，讓其接棒PD-1，成為新的超級靶點。資本對多肽賽道的熱情也被點燃，整個產業鏈從上遊的固相合成試劑、到中遊的多肽原料藥生產、CDMO，以及下遊的產品開發，得到前所未有的關注。
GLP-1是科學研究突破帶來藥物研發進展的典型靶點，談及最有可能接棒GLP-1成為"科學帶動市場"的產品種類，加科思董事長兼CEO王印祥提到了阿爾茲海默症領網域針對β-澱粉樣蛋白（Aβ）斑塊的研究，以及無成瘾性非阿片類陣痛藥物Nav1.8抑制劑取得的相關臨床進展等，都是近期被受行業關注的研究進展。
在他看來，伴随着創新藥生态的成熟，難成藥靶點的開發會成為下一階段中國創新藥企與海外企業同台競争的關鍵。從更多其他的疾病領網域的角度，王印祥也給出了自己看好難成藥靶點的理由。他認為，腫瘤和免疫類疾病仍然是最熱門的研發領網域，不僅在于臨床需求，更重要的是"科學研究的深入程度能夠解決這些問題"。
"坦率講，過去一段時間ADC藥物研發的熱潮，在一定程度上是因為這幾年行業在基礎的科學研究上沒有突破，是制藥公司從市場角度去考慮的、短線的權宜之計。因為經歷工程學改造後，ADC的成藥概率非常高，這也決定了這類對外授權熱潮只是暫時的，不會長期持續。"
相反，創新藥研發周期雖動辄以十年為計，但一旦找到疾病原理在科學上的突破口，就會不斷有企業跟随，嘗試在這一路徑上"做一些新的東西"，改進產品層出不窮，市場随之被打開。
小核酸藥物：肝外遞送系統，國内外研發起跑線接近
具體到細分賽道，小核酸藥物被稱為是"新藥研發第三次浪潮"，2023年全球這一領網域BD交易共31起，披露金額超80億美元，羅氏、諾和諾德、GSK等MNC頻頻現身。
"近幾年，随着小核酸平台技術的突破，很多新的研究方向也取得實質性進展，比如通過化學修飾實現藥效非常穩定，做到半年甚至一年打一針的長效，讓小核酸藥物擁有和小分子、大分子藥物競争的獨特優勢，尤其是在慢性病領網域。"聖因生物（2023年底完成8000萬美元A+輪融資）創始人、首席執行官、知名小核酸藥物化學家王為民介紹道。
鼎晖VGC高級合夥人高潔亮表示，"看好小核酸賽道，不過國内企業在靶點和适應症的選擇、遞送系統開發、臨床試驗策略等方面存在一定同質化。業内關注的肝外遞送系統，研發還處于比較早期的階段，各家呈現出的差異化目前比較細微。未來需重點關注企業的差異化創新、專利布局和臨床數據。"
王為民也指出，國内的小核酸藥物處于發展早期，很多公司短期可能沒有能力開發更新技術，的确存在競争同質化。不過，他強調"心血管疾病等領網域的市場非常大，只要管線質量足夠強，比對标的化合物有更好效果，在臨床場景中還是會有競争力。當然這對公司經驗積累、技術突破都有很高要求。"
針對小核酸藥物開發的關鍵"遞送平台"，王為民做了更進一步的分析：肝靶向遞送方面，海外企業在GalNAc等核心遞送系統上布局密集，突破專利要面臨的門檻更高。不過，在這方面，并沒有一個非常基礎的專利能夠把大家都"屏蔽"掉，因此不會出現一家壟斷的局面。國内企業要申請自己的專利、保護知識產權，一定要是新型的結構，别人沒有做過。
從肝外遞送角度，國外領先的小核酸公司也都處于早期研發階段（臨床前或剛進入一期），大家面臨的起跑線接近，後來者也有很大機會。要再找到一個像GalNAc這樣高效、靶向的系統并不容易，所以核心在于怎樣設計遞送系統，以解決肝外遞送各個環節中的挑戰，如能否產生内吞、如何進入細胞、甚至如何更有效地和蛋白結合等一連串問題。
除了技術上有反超海外的可能性，王為民還指出國内小核酸企業的其他優勢，如原料實現國產替代後，生產成本有望大幅下降；國内患者群體廣，臨床資源、臨床開發速度等可能有一定優勢。不過最緊迫的問題是：當下國内具備小核酸藥物開發經驗的人才稀缺。至于"資本寒冬"，初創企業關鍵需要有效分配資源，讓核心產品盡快跑出優異的臨床數據。
細胞療法：等待2.0產品出現，結束行業寒冬
細胞與基因治療，是近幾年新藥研發的熱門方向。2023年，中國經歷了1年多的審批空窗期後，馴鹿生物和合源生物兩款國產CAR-T產品先後上市；TIL，TCR-T、NK和CAR-NK細胞等細胞療法也都有管線進入臨床。
當前，國内已上市4款針對血液瘤的自體CAR-T療法，每針定價在100-130萬元，"這些可以統稱為‘細胞療法1.0時代’的產品，自體應用的高成本決定了無論在模式、運營上怎樣改變，對商業化的影響都有限。能夠維持現在銷量，通過逐步降價再吸引一部分患者，就是最好結果。"星奕昂生物創始人/董事長兼CEO、復星凱特前創始總裁王立群博士對36氪表示。
因此，突破異體通用技術，開發"現貨型"細胞療法，将CGT產品的價格做到與抗體、ADC等相似的數量級，成為學界和產業界重點研發的方向；在适應症上，從血液瘤拓展到實體瘤，也是值得期待的方向。
"如今，沒有一個天然細胞可以不經過改造就兼顧通用性和療效，比如T細胞要解決攻擊宿主、排異的問題；NK細胞雖可天然通用，但活性和持久性需進一步加強。這也是現在大家正在攻克的難題。"王立群解釋道。
技術突破往往需要資金加持，在融資難、現金流緊缺的行情下，王立群認為尋求BD交易是很好的思路，"絕大部分BD需要有一些臨床數據，但我不認為一定要中美雙報，臨床質量做得好，即便只有國内數據也有可能BD出去。反過來，運營中美多中心的費用和風險都很大，尤其是在結果不确定的情況下。"
至于細胞療法通用型技術突破何時會到來？他認為"這一方向發展相對早期，到底要改造或完成多少基因編輯才能看到足夠優越的效果，尚不可知。但目前已有很多通用、針對實體瘤的產品申報了IND，只要在任何一個維度，有1-2個細胞療法2.0產品在臨床上實現突破，CGT的春天就可能更早到來。"
2024年初，FDA批準細胞療法Amtagvi用于晚期黑色素瘤治療，驗證了細胞療法針對實體瘤的成藥性，對行業而言也是一大信心提振。目前國内也有數家公司在中美開展臨床試驗，後續臨床數據表現也很值得期待。
三、醫療器械：整合并購趨勢和财務投資邏輯
2023年國内醫療器械一級市場融資金額已回落至2019年水平，約為251億元人民币，同比降幅接近50%。
最初，國内醫療器械行業憑借做仿制、國產替代的機會，一眾細分賽道都誕生了龍頭上市公司；後續，歷經fast follow（快速跟随），國内器械公司憑借工程師和臨床資源優勢，趁着硬科技上市的政策東風，在心血管介入、手術機器人、神經介入等賽道也出現了成功IPO的案例。
器械并購大幕掀開，市場仍在消化估值差
曾幾何時，因為醫療器械開發拿證周期較短、易產出現金流等特點，助推賽道投資炙手可熱。現階段，簡單的國產替代機會越來越少，"全品種集采"的行業預期強烈，多位投資人指出：
"醫療器械行業呈現碎片化的特點，大單品少，單一產品市場規模天花板有限，很難在短時間做到高收入、高利潤；無源醫療器械多為結構性、工藝性創新，技術壁壘并不是特别高，市場很容易卷起來；做醫工交叉的真正原始創新，開發周期和難度不比研發創新藥小。"
疊加一級市場融資難、上市對收入利潤的高要求等現實問題，醫療器械早期創業公司憑一己之力IPO面臨很大挑戰。因此，國内器械行業"整合并購"時點慢慢到來，成為多家機構關注重點；2024年初，邁瑞醫療66億元收購科創板電生理龍頭惠泰醫療的年度大deal，也驗證着這一趨勢。
"中小型醫療器械（按單台設備價值分為大器械、中小型醫療器械）普遍面臨着帶量采購，另外在醫療反腐的影響下，不少公司存貨壓力比較大。這類器械產品公司為了獲得現金流，後續賣管線、賣公司的現象會更多，整合的趨勢和機會越來越清晰，"清松資本創始合夥人張松指出。
華蓋資本首席投資官王珣也表示，"我們會格外關注器械賽道橫向多品類、縱向上下遊的整合機會，比如某種醫療器械在國内市場的天花板是兩三億元人民币，如果能夠收購同一科室的其它器械，形成更豐富的產品矩陣，共用商業渠道，就有望提高收入規模、銷售效率。"
針對器械賽道的整合趨勢，高潔亮談到了對"并購浪潮"的看法，"小而美醫療器械公司被上市公司收購的浪潮正在到來，可以看到‘估值差’正在縮小。上市公司產業投資，給估值時更關注未來的現金流回報，不太考慮資本市場溢價，既往開價往往明顯低于财務投資估值。"随着資本市場調整，器械公司估值更加趨于合理，交易雙方價格預期趨于一致，可以看到并購市場正在變的越來越活躍。
一位醫療FA負責人講述了自己承接器械并購交易需求的經歷：随着帶量采購政策的落地執行，一些器械上市公司淨利潤大幅縮水，急需為未來尋找新的增長點，因此希望能夠收購有產品、有收入的創新器械公司。但一些產業方在給估值時，确實壓得比較低，有的甚至會按照"投資機構投入本金+固定比率收益"的方式購買份額；按這種方式，一些投資機構基本只能實現保本退出，無法獲得超額收益"關鍵就看誰對達成交易的迫切度更高。"
如今器械行業中，買賣雙方都有達成并購交易的意願，不少公司已在積極尋找合作方，可以預見的是：器械行業"大吃小"整合的大幕已經拉開。但是市場對于一級市場資產的公允價值評估，還不似二級市場那般标準化，并購交易達成周期長、影響因素復雜，并購浪潮的最高點不一定會在2024年顯現。
吃透國產替代，2024堅定出海
除并購整合的機會外，就财務投資而言，醫療器械公司核心產品的出廠價規模能超過10億元，就有上市的可能。高潔亮從三個維度分享了對器械投資機會的看法："從市場規模角度：心血管、骨科等病種多、分支廣、患病人群大的方向是黃金賽道；從政策角度，醫美、減重、眼科、口腔等消費醫療賽道，對醫保支付依賴小，也存在一定機會；從醫療器械技術演進的角度，微創、新材料、機器人、人工智能，是比較明确的趨勢。"
到更加具體的細分賽道，在追逐"國產替代"機遇的2020年前後，他按照"市場規模超過20億、年化增長率30%、國内公司市場占有率不足10%"等标準尋找，發現當時在運動醫學、神經和外周介入存在機會，并布局了德美醫療和歸創通橋。
"現在做仿制、國產替代的機會，基本已經收尾。當前國内醫療器械有點像5年前的創新藥，處于fast follow階段，創新性要求更強，研發速度更快（比原創產品更早，或接近同時在國内開展臨床試驗甚至獲批）。類型上，也從無源器械進入到有源器械時代，技術門檻指數級上升。"高潔亮分享道，"有源醫療器械，底層是多學科交叉，如果沒有機制上的創新，依靠follow，要做出me-better的產品難度很大，這一點和新藥不同。"
近兩年多，更多的器械投資從無源轉向有源。聯想之星陸剛認為，過去醫療器械行業出巨頭，一靠商業化銷售，二要靠持續的產品創新；兩軸結合，才有出"王者"的可能性。多數無源器械的市場天花板有限，賽道容易出占山為王的"枭雄"；有源醫療器械產品創新空間大，更考驗創始人對技術趨勢變化的學習能力和掌控力，有可能產生"王者"。
在内卷的市場形勢下，"出海"成為醫療器械公司的堅定選擇。既往低值耗材、醫療設備賽道在出海上，已經"趟"出一條中國道理，但高值耗材等出海仍處于起步階段。根據國金證券數據：2022 年A股醫療器械板塊，低值耗材海外業務收入占比平均為 55.4%，醫療設備達到 38.8%，高值耗材僅 14.1%。
來源：海關總署，國金證券研究院
現階段，走高性價比路線，通過海外代理商，将產品出口至東南亞、歐洲、非洲等地區仍是器械出海的主流路線。高值耗材的銷售，往往需要重金投入在學術推廣、跟台服務等環節，而自建海外渠道周期長、成本高，因此具備規模化出海能力的企業仍比較稀缺，但趨勢明确。除賣貨賺錢外，處于fast-follow階段的復雜醫療器械、少量原始創新的器械管線，在產品力、專利合規性等得到驗證後，未來或存在權益授權的BD交易機會，如人工心髒、無導線心髒起搏器等。
面向臨床的數字醫療產品，卷成本、争取按次付費
數字化、智能化，是醫療健康賽道的技術演進趨勢之一，在醫藥工業、新藥研發、臨床診療、院内服務效率提升等方面發揮着價值。在醫療賽道，人工智能技術已經引發了多次投資熱潮，從醫療影像AI、智能輔診，到AI+手術機器人、AI制藥（從小分子藥物研發到大分子設計）、侵入式腦機接口等，也催生了多家獨角獸企業。
與許多垂直方向相似，AI技術落地到多個醫療子賽道後，在商業化上并沒有呈現出持續高速增長。聯想之星合夥人陸剛表示，"對于數字化遠期能夠帶來的經濟價值，市場上并沒有太大質疑；我們對數字醫療的投資也是異常堅定。從衛生經濟學角度，通過應用數字醫療產品，能夠縮短醫生學習曲線，醫生能夠供給更大產能、更高質量的服務給患者，對應着人均診療成本就會降低。"
但他也指出當前存在的兩個問題：一是既往估值水平過高，存在投入和回報的風險匹配問題。二是商業化，面向臨床的數字醫療產品入院落地，在支付結構上面臨的問題，比藥、械更加隐性且復雜。因為很多產品是通過賦能醫院和醫生，進而提高診療水平，支付關系不似藥械那麼直接，更加依賴于醫改層面對支付結構和支付邏輯的調整。
對于商業化的探讨，高潔亮認為，AI輔助診斷治療的產品，核心要突破兩點：技術壁壘足夠高、臨床需求足夠強。做到這兩點，歸攏到商業化上就是能實現"按次付費"，才能在滿足患者臨床需求的同時，給企業帶來持續收入。既往很多家企業都能提供相似服務，内卷中落入"賣軟體一次性收費"的商業模式，全行業都很難賺錢。
對于投資機構普遍重倉的手術機器人賽道，近兩年審批加速，截止2023年底，國内獲批的手術機器人注冊證達58張。"降成本、卷入院" ，讓機器人成為大多數醫院買得起的設備，成為業内努力的方向。
與上述"按次付費"的邏輯相似，張松指出，"不僅要把手術機器人設備賣到醫院，關鍵是要讓醫生高頻次地用起來，将配套耗材也賣進去。"同時他呼籲行業不要打價格戰，一味競争并不利好行業，AI時代關鍵要比拼產品迭代能力、多場景應用的能力。
四、等待政策暖風
從2013年到2021年，醫療賽道的投資創業熱潮持續了八年，廣闊賽道孕育了一個接一個風口熱點。
新近這一波持續兩年多的寒冬，恰好是不少醫療基金的退出期。不管是推進被投IPO、股權轉讓、售賣S基金、并購，還是回購退出等，投資機構和創業者都迫切希望資本市場能有更強的流動性。
"如果IPO特别收緊，或者說大部分暫停，不僅會直接影響到一級市場很多項目的後續融資，也可能影響來之不易的多層次資本市場體系，衝擊投資者的信心。另外，當前國資已經成為醫療一級市場投資的主力軍，國資投資的項目也要求退出DPI和資產保值，如果無法通過上市退出，國資的股權性投資收益如何實現，也需要思考。"
陸剛總結道，從較長周期來看，我們對于醫療健康賽道的信心，主要來自于供給和需求的雙重驅動力。首先，中國14億人口的老齡化進入加速階段，對健康有迫切的需求；第二，生物科技創新進入爆發期，CGT、ADC等各種新療法開始爆發；第三，過去幾年的行業泡沫，加速國内打造出了完整的上下遊產業鏈、生态鏈，包括各類耗材、儀器設備等；第四，人才的積累，藥品開發全鏈條的人才、BD的人才等等；能夠活下來的創業者更加成熟，有了更強的風險共擔的意識和能力。正是這些要素的存在，中國創新藥行業用不到10年的時間，完成了其他國家可能二三十年才能走完的路。
"接下來，產業不确定性因素，就是醫改進入深水區，希望醫保支付邏輯、支付結構的調整能夠盡快到位，以真正鼓勵創新，讓老百姓能用上更有性價比的好藥。"
醫改政策直接影響着藥械定價、入院等核心環節，對企業商業化表現至關重要。行業期待更多真正鼓勵創新的政策出台，如取消創新藥入院的各種限制、提高醫療服務價格，在反腐的同時推進醫護人員薪酬制度改革等。穩定、連續、導向一致的政策，才有望幫助醫療健康行業走出資本寒冬，為大眾提供療效更優、性價比更高的醫療醫藥產品。
