今天小編分享的财經經驗：現在，最重要的問題又變成經濟本身了，歡迎閱讀。
本文來自微信公眾号：互聯網怪盜團，作者：怪盜團團長裴培，頭圖來自：視覺中國
過去半年多，中國資產的估值已經出現了兩波反轉：第一波出現在 2024 年 9-10 月，第二波出現在 2025 年 1 月至今。我們不難發現，這兩次反轉都是以 " 信心 " 為核心的——去年 9 月的反轉，是因為市場意識到了主管部門動用一切手段，尤其是擴張性财政手段去刺激經濟的決心；今年 1 月的反轉，是因為市場意識到了中國民營企業的科技創新能力，以及主管部門有意願扶持民企科技創新。
總而言之：第一次是周期性層面的 " 信心 "，主管部門在這裡扮演了近乎唯一的主角；第二次是經濟長期動力層面的 " 信心 "，主管部門和科技類民企在這裡共同扮演主角。去年 8 月，整個中文社交媒體和資本市場都處于 " 得過且過 "、對未來失去方向的迷茫狀态，現在則完全不一樣了。2021 年紅極一時的 " 東升西落 " 理論，現在再次成為社交媒體的主流，就連英文媒體也在一定程度上予以認可（盡管其認可程度參差不齊）。
俗話說 " 信心比黃金還珍貴 "。我想補充兩句：當人們沒有信心時，信心是最珍貴的；可是當人們有了信心時，信心就不是最珍貴的了。這看似是個悖論，其實體現了人性的本質。試想一下，你在勸說一個完全沒信心考大學的學生去争取考上名牌大學，在勸說完成之前，信心是最重要的；在勸說達到效果之後，努力就變得最重要了！因為這個學生總不能單純依靠 " 信心 " 去考上大學，信心只是萬裡長征的第一步，那些走完了第一步的人，絕大多數也沒完成長征。
對歷史稍有了解的人，大概會記得富蘭克林 · 羅斯福總統在第一次就職演說中的名言：" 我們唯一值得恐懼的事情是恐懼本身。" 問題在于，羅斯福并沒有依靠 " 戰勝恐懼 " 而自動消滅大蕭條。看一下經濟數據就知道，美國從 1929-1933 年大蕭條當中恢復的速度十分緩慢，嚴格地說直到 1941 年加入二戰之後才恢復過來。
大蕭條結束的根本原因，究竟是新政、信心恢復，還是戰争——迄今都是一個争議話題。認為信心主導了經濟復蘇，是一種高度簡化的經濟學模型，未必符合現實。
不管怎麼說，有信心肯定比沒信心更好。半年多以前，整個資本市場處于普遍的迷茫狀态；某些外資投資者尤其悲觀，即認為中國資產 " 不可投資 "，中國經濟已經越過了其歷史最高點。一般而言，在這種情況下，超出市場預期是比較容易的，因為市場根本就沒有預期。對于一個飢腸辘辘的餓漢來說，哪怕清水煮白薯，也不失為一頓美餐！（據說這是亞伯拉罕 · 林肯總統的名言，但我沒有确認過）
現在的情況完全不同了：餓漢已經飽餐了一頓 " 清水煮白薯 "，既得隴，復望蜀，開始期待黃澄澄的雞湯、香噴噴的烤肉。按照一位著名投資人提出的 " 反身性原理 " ( Reflexitivity ) ，資本市場的長期走勢就是一系列 " 預期 " 和 " 超預期 / 低于預期 " 的循環：
在下行周期，差勁的經濟數據經常低于投資者的預期，從而導致資產價格下跌，以及人們的預期下調。
人們的預期下調，又會反過來影響經濟本身，例如缺乏信心的人總是傾向于少消費、少投資，從而進一步推動經濟下行。
" 更差的預期 " 和 " 更壞的經濟數據 "，形成了一個自我實現的循環，直到市場預期低到不切實際的地步，此時經濟正式觸底。
人們看到經濟數據沒有想象的那麼壞，信心大增，于是資產價格從谷底回升，人們的預期也開始提高。
人們的預期上調又會反過來推動經濟反彈，構成又一個自我實現的循環，直到預期高到不切實際的地步，此時經濟觸頂。
上述理論有兩個基本立足點：首先，市場預期的變動速度總是快于經濟數據的變動速度，經濟本身是遲緩的、帶有巨大慣性的，而人們的預期可以一天一個樣。其次，人們的信心可以反過來影響經濟，在周期性層面如此，在長期層面亦是如此。
假設經濟本身沒有出現不可調和的問題，那麼人們的信心就會拉動社會總需求，促使經濟進入又一個增長周期。凱恩斯主義者肯定會特别欣賞這套理論，因為在他們看來，大部分宏觀經濟問題都可以用 " 總需求不足 " 解釋！
按照 " 反身性原理 "，人們的信心普遍恢復之後，緊接着應該就是需求的復蘇。在當前的中國，最重要的需求無非是兩項：房地產和可選消費 ( Discretionary Consumption ) 。解決了房地產問題，就解決了房企問題和地方财政問題；解決了可選消費問題，就解決了經濟的内生活力問題。在短期，更重要的恐怕是前者；而在長期，更重要的顯然是後者。
去年 9 月至今，關于房地產，我們看到的數據是喜憂參半的。情況似乎确實比最低潮時期轉暖了，但是轉暖幅度有多大呢？有些數據顯示，北京、上海這樣的一線城市的二手房交易出現了復蘇——哪怕這是真實的，也并不重要，因為中國房地產市場的難題從來不在一線城市，而在三四線城市乃至縣網域。對于這個問題，我不是專家，在此就不過多展開了。不過有一點可以肯定：廣大低線城市仍在等待需求復蘇。
至于消費，尤其是可選消費，在 2025 年可能需要承擔有史以來最重的使命。事實上，2020-2024 年的中國經濟是出口推動的，中國貿易順差已經連續多年創下歷史新高，貿易順差占 GDP 的比重接近 6%。即便不發生貿易戰，出口也很難再為經濟做更大貢獻了；何況現在新一輪貿易戰已經打響，在很長一段時間内恐怕不會停下。接下來幾個季度，我們的經濟恐怕會面臨這樣的局面：
貿易順差縮窄或者增長放緩，淨出口對經濟增長的貢獻由此回落；
即便房地產市場确認出現復蘇，這種復蘇也将是溫和的；即使最看好房地產的人也不會指望過去幾輪周期的 V 型復蘇重現；
積極的财政政策可以推動基建投資上升，但這種推動不會是無節制的，主管部門仍然相當強調地方的财政紀律；
因此，在宏觀經濟的三駕馬車——投資、消費、出口當中，消費的作用将上升到前所未有的高度。
記得 2009 年，我剛剛加入證券行業，當時所在券商的年度策略會主題就是 " 經濟轉型，消費崛起 "。後來我輾轉于多家不同的券商，有外資也有中資，它們無一例外地向自己的客戶強調：在長期，中國經濟一定會轉向國内消費驅動，因為所有大型成熟經濟體都是這樣的。轉眼間，十六年過去了，中國固然出現了一些高質量的消費類企業（尤其是消費互聯網公司），但是總體看來，離 " 國内消費驅動型經濟 " 還差得很遠。
最近一個多月，讓資本市場和媒體充滿信心的迹象，包括 DeepSeek、Manus、宇樹科技 …… 在内，固然證明了中國民營企業的科技創新能力，但是都不能對經濟數據起到立竿見影的拉動作用；嚴格地說，恐怕再過幾個季度，它們的拉動作用仍然很有限。這裡又涉及到了一個有趣的問題：2022 年底至今，美股市場及美國風險投資高歌猛進、屢創新高的原因究竟是什麼？僅僅是 ChatGPT 導致的人工智能狂熱嗎？
顯然不是。在 ChatGPT 橫空出世的同時，美國經濟令人意外地堅挺。2022 年初，市場一致認為，一場衰退不可避免，區别只是程度多深；2023 年下半年，市場一致預期已經變成了美國不會有衰退、或者只經歷極短的衰退；現在我們都看到了，過去三年美國并未經歷衰退。美國經濟的主要問題是通貨膨脹過高，加劇了基層人民的 " 痛苦感受 " ——而這恰恰是經濟過熱的象征之一。一言以蔽之，美國資本市場節節攀升的原因是 "AI+ 經濟 "，前者負責提供長期想象力，後者負責提供短期業績。
對于中國資產而言，現在最重要的問題又變成經濟本身了。其實，所有人，無論是不是投資者，都會非常關注經濟本身。最近我連續認識了兩位應屆畢業生，一位在讀大四，一位在讀研三；你可以想象，提到 DeepSeek 等人工智能相關話題，他們最關心的都是 " 是否會讓今年的工作好找一些 "。很遺憾，由于他們的專業與人工智能差得很遠，恐怕不能得到直接幫助，這恐怕也是絕大多數年輕人面臨的局面。（注：在長期，人工智能究竟會創造崗位還是毀滅崗位，這個話題太復雜了，在此無法展開讨論）
總而言之，只有徹底調動起國内消費尤其是可選消費需求，經濟的整盤棋才算下活了。這個過程将是緩慢的、結構性的，不可能 " 一口吃成個胖子 "。資本市場必然會格外關注一些重要的 " 先行指标 " 或 " 指導性數據 "；至于具體是哪些數據，我不是研究宏觀或策略的，就不班門弄斧了。可以肯定的是，接下來每個季度乃至每個月，資本市場都會期待消費領網域交出一份好看的 " 答卷 "，以維持信心驅動的 " 反身性 " 正循環。
希望消費行業能夠交出這樣一份好看的答卷。
