今天小編分享的财經經驗：暴漲10倍的量販零食巨頭，泡沫有多大？，歡迎閱讀。
風口中的風險。
最近幾年，人工智能帶來的時代浪潮，催生了無數暴漲的科技股。
在科技股的光芒之外，傳統消費行業中一些被人忽視的熱門賽道，也有不少明星公司受到資本熱捧，比如做零食量販的萬辰集團，股價最近兩年多區間最高漲幅超過 10 倍。
從食用菌起家的萬辰集團，是又一起通過行業轉型逆天改命的典型案例，但是與許多科技股暴漲帶來的估值泡沫一樣，萬辰急速擴張中潛藏的風險，同樣也不容忽視。
01 轉型的魔力
萬辰集團 2011 年成立于福建 " 蛇城 " 漳州，最初的主業是食用菌的研發和生產，10 年後，公司登陸 A 股創業板，成為漳州的第六家上市公司。
作為傳統消費公司，萬辰與科技為主的創業板定位其實并不貼合，公司順利上市的原因，很大程度上是得益于市場的大擴容：2021 年，創業板 IPO 數量達到 199 家，同比增長近一倍，規模創下歷史新高。
上市後的萬辰，業績表現也不理想，上市當年公司營收即下降 3.4%，淨利潤更是大降 75.61%，公司股價出現了上市首日即巅峰的窘況。到 2022 年 10 月，萬辰股價已較上市首日的最高價下跌 60% 以上，市值跌至 20 億以下。
萬辰的逆襲，來自于產業轉型。2022 年 8 月，公司成立多家控股子公司，開始全面轉型量販零售業務。
作為渠道創新的代表，量販零食店最近幾年跟奶茶店一樣遍地開花。相比同區商超便宜 30% 左右的價格優勢，為量販零食店帶來了大量客流，也赢得了上遊品牌商的鼎力扶持，行業由此迎來了快速增長。
2017 年到 2022 年，零食量販行業復合增長率達到 114.6%，2022 年市場規模已達到 1500 億，占到休閒零食市場份額的 10%。
巨大的增長潛力，讓萬辰更加堅定地投入巨大資源進行新業務的開拓。通過并購合作的方式，萬辰先後掌控四大零食連鎖品牌好想來、來優品、陸小饞、吖嘀吖嘀，截至 2024 年底，公司旗下的量販零食門店已逼近 1 萬家，短短 2 年多時間增長了近 50 倍，行業影響和門店規模跻身行業頭部之列。
踩中風口的萬辰，在轉型 2 年後迎來了業績爆發：根據最新業績預告，2024 年公司淨利潤将達到 2.4 億到 3 億，創下歷史新高，比轉型之前的盈利峰值高出 3 倍左右。公司來自量販零食行業的營收占比在去年上半年已超過 97%，原來的主業幾乎可以忽略不計。
作為零食量販賽道唯一的上市公司，業績爆發的萬辰集團在 A 股市場備受追捧，公司股價從歷史低點最高上漲了 10 倍之多，成為消費股寒冬中表現最好的明星公司。
02 繁華背後的隐患
低門檻、高增長的消費風口，競争必然會異常激烈，繼現制茶飲、咖啡、餐飲、滷味等行業後，量販零食近年來也展開激烈的規模競賽。
2023 年，湖南本土的零食很忙與來自的江西趙一鳴零食合并，成立鳴鳴很忙集團，公司門店數到 2024 年底已超過 15000 家，領先萬辰排名行業第一。在鳴鳴很忙和萬辰兩大龍頭之外，零食有鳴、糖巢等諸多品牌也已超過千店規模，不願受制于人的上遊品牌商，正全面布局量販零食賽道，行業競争并未塵埃落定。
早在 2023 年，良品鋪子就已清倉趙一鳴，培養自有品牌 " 零食頑家 "；2024 年底，三只松鼠收購 " 愛零食 "，喊出與兩個龍頭 " 三分天下 " 的目标。憑借全產業鏈優勢，上遊品牌商有足夠的資源，對萬辰和趙一鳴等頭部品牌形成巨大衝擊。
行業内競争加劇之外，零售量販還面臨其他渠道崛起的壓力。
近年來，零食行業渠道多元化趨勢越來越明顯，會員店、内容電商的渠道增速同樣很快，不斷湧現的新風口對量販零食渠道無疑會產生分流作用。2024 年上半年，三只松鼠來自抖音渠道收入同比增長 180% 至 12.24 億元，接近總營收的四分之一。
行業格局前途未卜，高速擴張帶來的債務風險，卻成為萬辰繁榮背後的重大隐患。
過去幾年，為了擴張零食量販業務，四處跑馬圈地的萬辰用于渠道建設和管理人員的開支急速增長，公司也走上了高杠杆擴張的老路。
在 2022 年二季度業務轉型之前，萬辰的銷售和管理費用合計不到 1500 萬，公司債務總額只有 2.41 億，資產負債率不到 28%。
到了 2024 年 9 月底，萬辰的銷售和管理費用暴增到 15 億以上，比轉型前增長了 100 倍；公司的債務總額衝到 52.66 億元，比轉型前增長了近 20 多倍，資產負債率 81.54%，比轉型前增長了 53 個百分點。
從目前的債務和資產結構來看，萬辰的債務壓力并不小。
截至 2024 年 9 月底，公司短期内需要支付的流動負債達到 45.86 億，同比增長了 3 倍以上，短期債務占到了總債務的近 90%，而公司流動資產不過 49 億，剛夠覆蓋短期負債，流動比率（即流動資產與流動負債之比）只有 1.07。
▲來源：同花順
如果除掉存貨和預付費用等科目，萬辰可以立即變現的速動資產不到 25 億，代表短期償債能力的速動比率（即速動資產與流動負債之比值）只有 0.52，遠遠低于短債償還安全線。
由于零食量販中其他競争對手都沒有上市，很難在債務數據上進行直接比較，但是從 A 股和港股零食和零售賽道來看，總體債務壓力普遍小于萬辰集團。
比如良品鋪子的資產負債率只有 45.6%，流動比率 1.55，速動比率 1.01；同樣處于風口之上、處于高速擴張期的茶飲龍頭茶百道，資產負債率也只有 25%，流動資產更是達到總負債的 3 倍以上，償債能力顯然遠強于萬辰集團。
高杠杆的經營模式，或許跟萬辰的股權和管理結構不無關系。
萬辰是極為典型的家族企業，除了創始人王建坤擔任董事長之外，其子王澤寧、姐姐王麗卿、妻子林該春，都在公司擔任董事或高管職務，家族控股權超過 50%。為了保證家族企業的控制權，實控人可能更願意以舉債而不是稀釋股份的方式進行融資。
截至 2 月 28 日，萬辰集團的 PB 已超過 18 倍，而 A 股零售行業的平均 PB 不到 2 倍，港股茶百道的 PB，也不到 4 倍，高杠杆支撐下的業績增長，帶來的是估值的居高不下。
高杠杆是雙刃劍，風起時可以助力公司飛得更高，風停後卻可能摔得更慘。跟諸多依靠高杠杆擴張的企業一樣，如果後續經營出現波折造成增量現金流下降，萬辰也可能陷入債務泥潭，業績和估值端未來都面臨較大回調風險。
本文來自微信公眾号 " 市值觀察 "（ID：shizhiguancha），作者：大師兄，36 氪經授權發布。
