今天小編分享的互聯網經驗：德邦證券蘆哲：黃金投資，中長期仍看全球實際利率，歡迎閱讀。
嘉賓 | 蘆哲 德邦證券首席經濟學家
制作人 | 鄭希娅
真實的實際利率到底是不是美國的真實實際利率，這是一個我們需要探讨的問題。
圖一
在國際價格研究的過程中，由于美國經濟體量極大，在金融市場占比極高的原因，我們經常用美國的實際利率水平去衡量全球。但實際上，當我們做進一步細分拆解時就會發現，這種情況并不适用于所有的國家。
當然，DM 市場（即發達市場）和 EM 市場（即新興市場）之間的關系肯定是有所悖抵的。比如，當美國進入一個強加息周期時，中國還處于一個相對寬松的貨币政策環境，我們稱之為 " 以我為主 " 的貨币政策框架。
同時也體現出來，整個全球在經濟復蘇和經濟周期的節奏并不是完全一致的。在這種情況下，尤其是發達經濟體和發展中經濟體就會出現貨币政策節奏相對滞後的情況。所以，這時美國的真實利率很可能會跟發展中經濟體、新興經濟體的真實利率產生悖抵。這是跟新興經濟體天然存在悖抵的一種可能性。
不光是新興經濟體，即便是發達經濟體内部也未必是百分之百的、正相關的真實利率之間的關系。
舉個例子，我們把真實利率從北美拓展到歐元區進行分析，大家就會看到，非常明顯的一個特征就是，德國的 Tips 和英國的 Tips 在金價的解釋甚至出現了一種相反的關系，二者的相關性也達到負一的情況。歐洲的實際利率跟美國一直是相對跟随的，在歐元區之外的英國實際利率會相對獨立一些。
圖二
美國作為全球第一大經濟體，無論是加拿大還是歐元區都會把美國的貨币政策作為先行指标。但在這個過程中，各國還是會產生一種不一致的行為，這種不一致的行為就導致了各國的真實利率的水平產生一些差異。
除此之外，還存在着各國實際經濟增長情況的變化。比如說美國，它是在本輪修復當中最早走出疫情影響的國家，主要因為無論是特朗普政府還是拜登政府，在财政政策的響應上都是積極的。同時美國自身的經濟韌性相對較強，所以從 2021 年開始，美國經濟就出現了比較強韌的表現。
再看歐洲經濟在本輪修復中的表現。首先，歐洲經濟缺乏天然的統一共同财政政策。雖然有一定的貨币刺激，但沒有足夠的财政刺激，這就使得它在抵抗外生衝擊所帶來的經濟下行的力度是相對較弱。
所以歐洲的财政支持，尤其是對歐洲尾部國家的控制，其實是沒有美國這麼好的，這就使得歐洲經濟的復蘇相對滞後。
屋漏又逢連夜雨，去年俄烏戰争開始之後，最直接衝擊到的就是歐洲。戰争既影響到了歐洲的能源體系和能源安全，同時也使得歐洲的金融市場，譬如大宗商品對應的衍生品產生一系列暴雷的風險，所以歐洲的金融風險是明顯上升的。
能源危機下，民生壓力和政治風險也在不斷提升。所以，歐洲央行在這個過程中，既承擔着控通脹的責任，又承擔着呵護經濟的責任，而歐洲經濟的内生動能又不如北美那麼強勁。
這兩個原因導致，歐洲實際的真實利率修復水平跟美國產生了一定的差異，而這種差異一定程度上會對金價產生不同方面的影響。
所以說，與其關注美國的真實利率，倒不如把它擴展成為全球的真實利率，而全球的真實利率又跟各國之間的相對的、實際的經濟表現情況是一致的。
圖三
當然，歐洲經濟也在逐漸恢復中。從去年的暖冬到今年的歐洲經濟的表現，包括歐洲資本市場的表現，其實是超預期的。
為什麼會這樣呢？其實是百年一遇的暖冬對歐洲經濟其實起到了意料之外的呵護作用。本來一個冬天可能會讓歐洲出現能源危機以及背後衍生的一系列的社會問題，但暖冬使得當時歐洲儲備的天然氣等一系列相關資源都沒有用上，經濟實現了平穩過渡。在這種情況下，歐洲的各類經濟的表現也沒有預期的那麼差。
再加上今年科技浪潮的加持，歐洲的經濟資產和金融資產也實現了比較明顯的上揚，所以歐美的經濟的差距在今年略有所收窄。
這件事情表明，即便在發達經濟體的内部，各國之間的經濟關系也依然存在不确定性。這種不确定的經濟關系使得黃金在各國的認可度是相對悖抵的，因此不能單純只依靠美國的實際利率來判斷它，對比其他國家的相對關系也是非常重要的。
圖四
其背後的邏輯是，黃金在從金融屬性走向貨币屬性，歐洲在根據自身的經濟和貿易情況調節其對外使用的貨币的支付情況及儲備量。由此引出了本節課程的下一個話題，黃金的金融屬性正在向貨币屬性轉移。
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