今天小編分享的互聯網經驗：對話德邦證券蘆哲：投資框架演變，黃金進入全球「大時代」，歡迎閱讀。
作者 | 王晗玉
嘉賓 | 蘆哲 德邦證券首席經濟學家
制作人 | 鄭希娅
随着社會經濟逐漸恢復常态化運行，疫情對全球經濟的影響逐步消退，但地緣政治格局動蕩，單邊主義、保護主義抬頭，世界經濟增速放緩，加息預期揮之不散。
黃金作為不可或缺的避險資產，其價格也被推升至最高水平。上半年現貨黃金價格震蕩上行，一度衝高至 2046 美元 / 盎司，而後大幅回落。
買黃金真的穩賺不賠嗎？未來黃金市場将會發生哪些變化？我們應該如何布局？
圍繞這些問題，我們邀請到德邦證劵首席經濟學家蘆哲先生為 36 氪的觀眾及廣大投資者分享黃金的定價邏輯、長期價值和戰略意義等問題，為你重塑黃金投資框架。
以下為專訪精編：
丨 36 氪：2023 年上半年，我們能看到，黃金的價格持續位于歷史高位。在金價持續走高、交易活躍度不斷提升等因素影響下，機構普遍上調今年的黃金價格預期，A 股貴金屬板塊也随之上揚。您怎樣看待上半年黃金的發展？能否用幾個關鍵詞來概括？
蘆哲：我覺得确實今年上半年的黃金走勢有較好的表現。關鍵詞的話，我覺得有三個方面。
第一個方面是避險情緒，上半年在地緣政治、國際關系上有一些意外的情況發生，這對避險資產的推動也是非常明顯的。
除此之外，去美元化的特征也在逐步顯現，從 2020 年的流動性危機開始，美聯儲又開啟了一輪大規模的 QE 行為，所以這次資產負債表的擴張也非常顯著。
随之而帶來的後果就是，我們可以看到，從去年下半年開始，各國央行開始收縮對美元類資產的儲備，這是相對利好的黃金儲備的規模，也是推動黃金上漲的一個重要原因。
另一個更重要的因素是，黃金的分析框架在發生着根本的變化。以前黃金可能更多跟實際利率或跟美國的 Tips 指數更加挂鉤，而現在我們可以看到可能黃金已經不僅僅是跟美元、美國的 Tips 挂鉤，而是更多的走向了跟全球的實際利率挂鉤的這樣一種情況。
丨 36 氪：您剛剛提到一個關鍵詞是避險情緒，有一句話叫 " 盛世古玩，亂世黃金 "。意思是說，在全球局勢不穩定的時期，黃金往往更具吸引力。先請您介紹一下，為什麼會有 " 亂世買黃金 " 的說法，再和我們分析一下，當前階段黃金的投資價值是什麼情況？
蘆哲：所謂 " 亂世買黃金 "，就是在一切存在着不确定性的情況下，任何一種資產，哪怕是避險資產，比如我們說的美元美債，都可能出現一些意外性的行為。比如說俄烏戰争，就嚴重地衝擊了我們對安全資產的的定義。所以在這樣的國際大環境之下，市場普遍會追尋有内在實質價值的金融資產，可見全球資產中最主要的就是黃金。
同時我們可以看到，無論是地緣政治的因素，還是去全球化、疫情帶來的問題，全世界都在經歷着一些明顯的變化，比如說整個的美元對應的石油交易體系的變化，也就是說大家都在改變着全球的貨币體系，改變着全球的資產定價觀念。
當新的體系還沒有建立起來，未來的全球金融體系會以哪種貨币為主導還不确定的時點上，對各國央行來講，降低這些存在風險類的資產，同時把确定性最高的黃金作為增配的儲備資產，應該來說是一種明智的選擇。
從未來的黃金走勢上來看，一般來講，随着美聯儲的加息周期和降息周期，黃金的走勢會有比較明顯的變化。近期我們已經可以看到美聯儲進入一輪加息的尾部，相對來說明年就可能會有降息之類的行為變化。
所以，伴随國際金融周期變化，從收縮變成擴張，全球的實際利率可能開啟下行。
今年下半年，黃金的走勢還是以震蕩為主，但明年我相信更廣闊的上升行情對黃金會有進一步的開啟。
丨 36 氪：目前美元信用受到衝擊，逆全球化加速，全球向多極化方向發展，在這樣的宏觀背景下，黃金的金融屬性逐漸萎縮，貨币屬性逐漸回歸，您怎樣看待這個趨勢？
蘆哲：是的，我們說的金融屬性萎縮和貨币屬性回歸，跟我剛才提到的黃金的定價框架在發生變化也是密切相關的。
我們所謂的金融屬性，更多是指剛才提到的美元的匯率、跟 Tips 指數形成金融上的相關性，這種系統性的數據聯系，通過資產比價的角度來進行交易。
但剛才我們也提到了，整個世界其實在近三年之中發生了一些明顯的變化，國際貨币體系在重新的構建中，國際石油結算體系也在重新尋找着定價資產，比如用大量的中國人民币單邊結算，跟中東國家也籤訂了一系列的合約。
所以在這個過程之中，黃金作為一種貨币的屬性，又像以前一樣被再次凸顯出來，也就是說各國可能把它作為階段性的貨币儲藏的職能。
未來無論會有哪樣的貨币再次承擔起全球貨币的通用貨币職能，黃金都能在這其中起到它的過渡作用。這個時候，它不僅能夠體現金融交易屬性，同時作為資產的儲備、作為風險的規避以及作為對未來應對國際貨币體系變革的儲備性的資產準備，也體現了作用。
丨 36 氪：對比歷史上美聯儲貨币政策轉向時黃金市場的表現來看，黃金市場上行周期的拐點通常出現在美聯儲加息周期的末期和降息周期的前期。所以有分析認為，這一輪美聯儲加息後，國際金價有可能會在 1800 美元 / 盎司之上的高位波動。您是怎樣看待美聯儲貨币政策對黃金價格的影響？
蘆哲：美聯儲的貨币政策，帶動的是全球的金融周期，所以它确實對黃金的影響是非常深遠的，而且是周期性的。但是其實我們能看到，并不一定是在危機的初期，也就是說美聯儲一定是在寬松的時候，黃金一定出現價格的上漲。
比如說每次危機出現的初期，美聯儲開始救火的時候，往往黃金還會有一波深跌，因為這個時候為了救流動性，大家都把手中的黃金轉換成了流動性的資產，所以這個時候黃金在危機初期反而會有一些偏弱的表現。
而現在進入了加息的末期，未來尤其是到了明年，大概率要開啟貨币政策正常化，也就是我們所說的 QT 階段，所以在這個時期，黃金确實迎來了比較好的基本面支撐。
美聯儲加息的結束也意味着實際利率可能開始在明年進行一些下行，所以 1800 以上的點位會出現高位震蕩，甚至在繼續上行，我覺得會有一定的可能性。
但同時來看，今年下半年美聯儲的操作行為依然存在着些微的不确定性。現在美聯儲的加息決定使得政策利率達到了 5-5. 25 的這個區間，但是也不排除年底之前可能還有最後的一次加息。
也就是說，對應着 Q4 的美國已經有所修復的通脹水平、CPI 水平，可能又有一點壓力，不排除美聯儲年底可能還有最後一次加息。
也就是說，這次不确定性的加息，也給下半年的金價走勢帶來了波動性的影響。所以我覺得，這段時間還是以做短看短、波段交易為主，而到了明年，随着這個降息周期的開啟，黃金的上升趨勢會更加明朗一些。
丨 36 氪：之前有報告統計過，這幾年 Z 世代已經成為各個年齡群當中金飾消費潛力最大的一個群體，尤其是 95 後、00 後也已成為網購黃金的主力人群。您分析 Z 世代為何鍾愛買黃金？黃金與其他理财方式相比有哪些優勢？
蘆哲：Z 世代有一個明顯的特點，大家常說一句話，叫 " 該買買該花花，騎着共享單車去酒吧 "，Z 世代的青年人既注重生活品質，也會對性價比有着高度的關注。
比如我們看到的蜜雪冰城、拼多多的興起，能夠體現出來，青年人實際上還是在回歸對性價比，對品質的追求。
所以我們能夠看到，在各類的裝飾品當中，黃金它既有美觀、穿戴的屬性，同時又能及時變現，起到保值增值的作用，所以我們可以看到，年輕一代反而像他們的父母一樣，更加偏好純金制品。
所以，黃金的這種投資屬性，它既體現在可以起到美觀的、裝飾的首飾、珠寶類的作用，同時又能夠及時變現，規避風險，甚至享受金價上漲帶來的投資收益。這就是青年人可能對它頗為追捧的相關原因。
丨 36 氪：如果來看 2024 年的黃金投資，您分析有哪些因素可能會導致黃金價格承壓？我們需要關注哪些風險？
蘆哲：如果黃金希望走上一個比較長的牛市，還是需要美聯儲進行降息，美國經濟的疲軟度要能夠體現出來。如果說美國經濟 " 一直過熱一直爽 "，那對黃金來說會造成一定的負面影響。
今年其實美國經濟的韌性已經超越了市場預期，去年年底大家普遍認為今年美國可能會出現衰退或者是滞脹的局面，但是目前來看，美國無論從地產市場、消費市場還是制造業上，表現的強韌程度都是高過了市場預期的，這也跟之前美國比較積極的财政政策有關，每個家庭可能到現在還有 5000 美金左右的超額儲蓄是有關系的。
所以美國作為一個消費驅動的國家，它還有超額儲蓄，它還有資金進行消費。所以整體經濟的活力确實比大家想象得更加的有韌性，更加的可持續。
但是明年大概率我們還是認為随着超額儲蓄的消耗殆盡，随着 5 以上的利率持續時間比較長，還是會對家庭部門、對企業部門、對金融部門造成一定的承壓。
這種情況之下，大概率美國會相對經濟下行偏弱，不能說出現危機，但應該還是會有一定的下滑的可能，這種情況還是非常有利于黃金的。
但如果又發生了，比如說美聯儲的明顯的貨币政策刺激，或者其他相關因素，使得美國經濟像今年一樣有更強的超預期的表現，也就是降息政策一直沒有落地，那麼就可能使得黃金明顯上行趨勢的預判的前提被打破。我覺得這是明年大家需要着重關注的一種風險的可能性。
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